SPY à des niveaux historiquement élevés, mais les analystes disent autre chose : la liquidité est maximale, mais personne ne s’en rend compte.

Les choses semblent plutôt parfaites en apparence. SPY a clôturé à 757,67 dollars aujourd’hui, avec une hausse de 1,4 %.L’indice S&P 500 se situe à 7 600.Il ne reste que 21 points en dessous de son niveau le plus élevé sur 52 semaines, soit 7 621. Le marché a continué à grimper pendant la cinquième séance consécutive. Si l’on se concentre uniquement sur le chiffre principal, on pourrait penser que c’est une continuation typique de la tendance actuelle.

Mais le marché n’est pas une histoire. C’est un système mécanique, et les processus qui y ont lieu racontent une autre histoire.

Le plomberie est en train de se serrer.

La dernière version H.4.1 de la Fed, pour la semaine se terminant le 29 juillet, montre queLes soldes de réserve s’élèvent à 2,985 billions de dollars – soit une baisse de 77,6 milliards de dollars par rapport à la semaine précédente.En même temps, le Compte général du Trésor a augmenté de 81,2 milliards de dollars pour atteindre 911 milliards de dollars. Ce n’est pas un simple erreur de calcul. Lorsque le Compte général du Trésor se gonfle, les réserves du système bancaire sont retirées. Les paiements fiscaux, les dépôts effectués par le gouvernement, les annonces de remboursements… Le Compte général du Trésor est en fait le compte courant du gouvernement. Lorsqu’il se gonfle, cette monnaie est retirée de la circulation.

L’utilisation du reverse repo, ainsi que la vanne de débordement où la liquidité excédentaire est stockée, diminue également.De 9,3 milliards de dollars la semaine dernière à 344 milliards de dollars.On ne peut pas avoir à la fois une baisse des réserves, une hausse du TGA, et une épuisement de l’argent via le réseau de rachat direct en même temps. Ce n’est pas un régime de liquidité sain. C’est un système où les conditions se tendent. Et lorsque les conditions se tendent, les actifs à risque en souffrent inévitablement, indépendamment de ce que disent les consensus sur les résultats financiers.

SOFR est à 3,65%.Il n’y a pas de changement depuis la fin du mois de juillet. Mais ce qui est important, c’est l’écart entre le taux SOFR et le taux IORB – le taux administré par la Fed sur les réserves bancaires. Même une légère augmentation de cet écart indique une tension dans le marché des rachats de créances. Je ne peux pas déterminer le chiffre exact en points de base actuel, mais les données directionnelles sont claires :Le bilan de la Fed est en diminution.TGA absorbe les réserves, et le système passe d’une liquidité abondante à une situation plus restreinte. Le même déficit, les mêmes factures… Mais l’impact est différent – car la source de financement a changé.

La structure des options est comme une ressort enroulé.

Maintenant, examinons la position qui se trouve au-dessus de ce système de réglage en place. C’est là que se trouve l’installation nécessaire pour effectuer le “sweep”.

Le rapport entre les contrats de puts et les contrats de calls est de 2,05. Cela signifie qu’ pour chaque contrat de calls en circulation, il y a plus de deux contrats de puts. Le marché est donc profondément chargé en puts, sur le plan structurel. Le ratio entre les volumes de puts et de calls est de 1,11 – les acheteurs ajoutent des puts par rapport aux contrats de calls chaque jour.

Et voici la partie que la plupart des gens ne regardent pas :Il y a une offre concentrée autour de 750 dollars pour SPY.Les volumes d’offres ouvertes accumulent autour de cette barre de prix. Le cours de SPY se situe actuellement à 757,67 $. C’est un niveau légèrement supérieur à celui indiqué. La volatilité implicite moyenne des options sur SPY est de 11,5 %. C’est un niveau faible… Dépensé.

Voici le mécanisme : c’est ce qui crée l’effet de “sweep”. Les courtiers en options qui vendent des puts sont généralement…gammagrandeIls doivent vendre lorsque le prix augmente (pour se couvrir), et acheter lorsque le prix baisse. Lorsque le prix se trouve juste au-dessus d’un niveau de support important, les marchands vendent pour profiter de la hausse du cours. Cela réduit les opportunités de bénéfice. La hausse semble être une indication de force, mais en réalité c’est simplement une résistance mécanique. Une fois que le prix descend en dessous de ce niveau de support – que ce soit à cause d’une publication macroéconomique, d’une crise de liquidité ou d’une mauvaise performance financière d’un des acteurs principaux – les marchands sont contraints à vendre pour profiter de la chute du cours. Leur couverture financière devient alors un facteur qui favorise leur vente.

C’est ce qu’on appelle le « sweep de liquidité ». Le marché descend en dessous de ce qui semble être un niveau de soutien, et les vendeurs forcés continuent à vendre. La vente forcée accélère alors la chute du marché. Une fois que le sweep est terminé et que les vendeurs doivent couvrir leurs positions, la tendance inverse. Mais ceux qui avaient des positions longues au sommet ne survivent pas à cette inversion, car ils sont sortis en premier du marché.

Le mirage de la concentration

Et ce mur de 750 $ n’existe pas dans le vide. Il existe parce que la hausse du marché est restée limitée.

Au cours des cinq derniers jours, SPY – le S&P 500 avec poids de cap – a augmenté de 2,5 %. RSP – le S&P 500 avec poids égal – a augmenté de 0,9 %. Aujourd’hui, SPY a gagné 1,4 %, tandis que RSP a gagné moins de 1 %. Les grandes entreprises portent tout sur elles. Lorsqu’une hausse du marché est causée par quelques grandes entreprises qui se trouvent au-dessus d’un certain seuil, avec une volatilité implicite faible et une liquidité élevée, ce n’est pas un marché solide. C’est plutôt un marché fragile.

La différence entre les performances calculées en fonction du poids des capitaux et celles calculées de manière équitable est ce genre de différence qui indique une fragilité, et non une force. L’indice principal semble être bon, jusqu’à ce que le leader fasse un erreur… Et ensuite, il n’y a plus rien pour soutenir cet indice. C’est le mirage de la concentration.

Du côté du flux d’argent, les investissements institutionnels et les flux de blocs financiers sont légèrement positifs aujourd’hui : les flux de blocs financiers s’élèvent à 1,08 milliard de dollars, contre 1,0 milliard de dollars de flux de sortie. En revanche, le secteur de la vente au détail reste stable. Ce n’est pas un marché à large base de support. Il s’agit plutôt d’investissements institutionnels qui suivent une hausse limitée jusqu’à atteindre une résistance mécanique. C’est exactement la situation qui permet des mouvements de prix importants.

Où cela va depuis là…

Oui, le marché pourrait encore monter. Le cas de bulle – avec des gains de 25 fois les bénéfices futurs – pourrait faire que le S&P atteigne un niveau supérieur à 7 800. Mais voulez-vous vraiment jouer sur ces 200 points supplémentaires, alors que les conditions économiques se tendent, la structure des options est complexe, et les mouvements du marché se concentrent sur quelques entreprises ?

Voici la chaîne de conditions qui s’applique : si le TGA continue à se développer et si les réserves continuent à être épuisées au rythme actuel – environ 78 milliards de dollars par semaine – alors les capacités d’absorption des chocs vont atteindre un seuil où elles ne peuvent plus supporter davantage de chocs. Si des données macroéconomiques, des commentaires de la Fed ou des mauvaises performances boursières poussent le SPY en dessous de 750 $, le mur des puts se brise. Les courtiers vendent alors en profondeur. L’effondrement se produit rapidement, car une IV faible signifie qu’il n’y a pas de compensation possible. Si cela se produit, RSP suivra de près, car la concentration qui a soutenu le SPY est désormais insuffisante.

En revanche, si le TGA reste stable et que les réserves restent constantes, la pression dans les canalisations diminue. Le mur pourrait tenir. La reprise de la tendance pourrait se prolonger. Mais vous jouez sur un état de suspension du marché, et non sur une réaction inverse.

À surveiller : les réserves en espèces dans la version H.4.1 de la semaine prochaine, le niveau de 750 dollars pour le SPY, et l’évolution du rapport entre SOFR et IORB. Si les réserves diminuent de 50 milliards de dollars supplémentaires, la probabilité d’une baisse accrue augmente considérablement. Si le SPY se place en dessous de 750 dollars avec un volume élevé, le mécanisme est déjà activé. Si le rapport entre les deux indices s’élargit par rapport aux niveaux récents, cela confirme ce que les positions actuelles suggèrent déjà.

Comprendre ce que je comprends concernant les spreads et le système de plomberie en place, la situation actuelle du marché à des niveaux historiquement élevés, les restrictions sur la liquidité, les options à prix de 750 dollars, et le fait que les mouvements se concentrent principalement dans les entreprises de grande taille… C’est une structure qui précède un mouvement de baisse. Pas une crise. Pas un effondrement. Un mouvement de baisse rapide et mécanique, avant même que la plupart des gens comprennent ce qui se passe. Une fois que le mécanisme est clair, le mouvement ne semble plus inexplicable.

Les opinions exprimées ici sont celles de l’auteur et ne constituent pas de conseils d’investissement. Cette analyse est uniquement destinée à des fins informatives.