SpaceX a vendu 50 % de ses actions. Le moteur de revenus n’a pas été endommagé.

Le marché a chuté de 49 % par rapport au pic atteint à la mi-juin, car les investisseurs continuent de considérer SpaceX comme une entreprise qui a besoin de liquidités, et qui construit simplement des satellites. Le rapport d’activité du deuxième trimestre, publié le 4 août, a changé cette perception. Starlink est rentable. Les revenus liés à l’IA et aux services informatiques en cloud ont triplé. La direction a également indiqué que les revenus annuels atteindraient 100 milliards de dollars d’ici fin de période.

La douleur liée à ce titre n’a rien à voir avec les affaires. Elle est entièrement liée aux mécanismes de l’offre.

L’histoire ancienne contre les chiffres

SpaceX a été cotée en bourse le 12 juin au prix de 135 dollars par action, ce qui constitue la plus grande introduction en bourse de l’histoire.86 milliardsL’action a commencé à être vendue à 150 $, puis a grimpé en haut.$225.64Trois jours plus tard, le cours a chuté de manière brutale. À la clôture du vendredi, SPCX était cotée à 136,05 $ – soit environ la même valeur qu’à l’origine.

Le récit qui explique cette situation est simple : 43 milliards de dollars de dépenses de capital sur douze mois, un flux de trésorerie négatif de 33,4 milliards de dollars, et un calendrier de versements différé.Libérer 12,9 milliards de actions supplémentaires d’ici mi-2027.La première tranche – environ 912 millions de actions – a été ouverte le 6 août. Les courtiers ont prédit que le volume d’actions en circulation pourrait tripler. Certains investisseurs initiaux ont perdu des sommes considérables.

Le problème avec cette narration est que elle décrit une évaluation de la résistance du bilan financier, et non une trajectoire de croissance défectueuse. Or, c’est bien cette trajectoire qui est importante au cours des 12 prochains mois.

Qu’a changé au deuxième trimestre ?

Les recettes étaient de7,8 milliards de dollars, en hausse de 92 % par rapport à l’année précédente., bien au-delà de l’estimation du consensus, qui est d’environ690 millions de dollarsCet indice est important, car il comprend une analyse des différents composants de la rémunération, ce qui montre que la composition des revenus est fondamentalement différente de celle qui était prise en compte lorsque cet actionnaire a été introduit sur le marché.

Starlink a fait son entrée.4,5 milliards de dollarsDans ce quartier, les revenus ont augmenté, passant de 2,8 milliards de dollars l’an dernier. Le nombre de abonnés a atteint…12 millionsCela représente une augmentation de deux fois par rapport à l’année précédente, avec une augmentation de 1,7 million de dollars en un seul trimestre. Plus important encore, Starlink est maintenant le seul secteur rentable de l’entreprise. C’est la première fois qu’une entreprise de téléphonie par satellite à cette échelle génère des bénéfices.

Les activités liées à l’IA et aux calculs en nuage ont augmenté de 800 millions de dollars à 2,8 milliards de dollars – soit une augmentation de 250 % par rapport à l’année précédente. L’entreprise a conclu des accords de services cloud valant 14,1 milliards de dollars, y compris des contrats avec Anthropic et Google. Une partie des revenus récurrents n’a pas encore été comptabilisée, donc le montant réel des contrats contractés est plus élevé que ce qui est indiqué dans les états financiers.

La perte nette est tombée à 541 millions de dollars, contre 1,0 milliard de dollars il y a un an. Le BEBIDA ajusté (revenus avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement – une approximation des revenus d’exploitation avant les investissements importants) s’est élevé à 3,5 milliards de dollars, soit une augmentation de 191 %. Une telle expansion du taux de marge à cette échelle fait toute la différence entre une histoire et un véritable flux de trésorerie.

Pourquoi le marché ne lui fait toujours pas confiance

L’action est en baisse d’environ 50 % par rapport à son point culminant, et son cours est plutôt stable par rapport au prix d’introduction en bourse. Le ratio P/S se situe à 77,8x, basé sur les revenus récents. Le flux de trésorerie gratuit est négatif. L’acquisition de Cursor, une outil de programmation intelligente, pour 60 milliards de dollars a été annoncée en même temps que les résultats financiers, ce qui a renforcé les craintes concernant la dilution des actionnaires. Une offre de obligations d’un montant de 25 milliards de dollars en fin de juin a souligné les besoins en capital.

CFRA attribue une note de vente à cette action, avec un objectif de prix de 115 dollars. L’analyste affirme que pour correspondre au capitalisation boursière actuelle, il serait nécessaire que la croissance liée à l’IA soit « presque comique ». La valeur de répartition de Morningstar est de 780 milliards de dollars – soit environ la moitié du capitalisation boursière actuelle, qui s’élève à 1,79 trillion de dollars.

Je comprends le scepticisme. Le chiffre d’affaires investi – 18,4 milliards de dollars rien que au deuxième trimestre – est énorme. Le bénéfice opérationnel est négatif à 16,2 %. Le rendement sur les capitaux investis est également négatif à 5,2 %. Ce ne sont pas les comptes financiers d’une entreprise qui a fini ses investissements. C’est plutôt les comptes financiers d’une entreprise qui continue à investir pour augmenter sa base de revenus.

La question est de savoir si ces dépenses se transforment en actifs réels. Les preuves montrent que oui, ou du moins que ces dépenses se transforment plus rapidement que ce que le marché ne permet.

Argus Research a reclassé SPCX en position « acheter » le 7 août, le jour suivant les résultats financiers, sans changer sa cote de prix.$160Argus est l’un des magasins les plus conservateurs de Wall Street portant ce nom. Leur estimation se base sur une multiplication par 20 des revenus prévus pour l’année 2027, soit 110 milliards de dollars. Ce n’est pas un modèle de calcul financier précis ; c’est simplement une multiplication des revenus.

Voyons comment cela se passe. Si les revenus de Q2, soit 7,8 milliards de dollars, constituent un seuil pour le trimestre en cours, et si les déclarations de la direction concernant l’objectif de atteindre une rentabilité annuelle de 100 milliards de dollars d’ici fin d’année sont vraies, alors l’entreprise devrait avoir besoin d’environ 25 milliards de dollars par trimestre au quatrième trimestre. C’est un écart important, mais la trajectoire est claire : Starlink augmente le nombre de clients, les contrats cloud sont déjà signés sur plusieurs années, et le gouvernement a attribué plus de 6 milliards de dollars dans des contrats Starshield au cours de ce trimestre.

Un multiple de revenu de 20x par rapport aux 110 milliards de dollars correspond à une valeur de 160 milliards de dollars. Cela est inférieur au prix d’introduction en bourse ; cela signifie donc que Argus ne prétend pas que l’action devrait être vendue à un prix plus élevé que celui indiqué. Il s’agit simplement du fait que la perte de 50 % a créé un écart entre la trajectoire des revenus et le cours de l’action.

La position de trésorerie constitue le soutien.

Voici ce que la plupart des commentaires de la part des vendeurs ignorent : le bilan de l’entreprise n’est pas en mauvais état. SpaceX dispose de 93,5 milliards de dollars en liquidités. La dette totale est de 65,6 milliards de dollars. La dette nette est négative, soit 60,7 milliards de dollars. Le ratio actuel est de 511 %, et le ratio rapide est de 499 %. L’entreprise possède donc 100 milliards de dollars en liquidités.

La dépense en liquidités est réelle : 33,4 milliards de dollars de flux de trésorerie libre sur une période donnée. Mais les fonds provenant de l’IPO, combinés avec 9,9 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnel durant la même période, signifient qu’il n’y a pas de risque de refinancement à court terme. L’entreprise peut donc supporter ces dépenses sans être soumise à des pressions liées à la dilution, au moins pendant les deux prochains trimestres.

Cela est important, car le cycle d’investissement dans l’IA semble être irrégulier et précédé par des phases de investissements importants, plutôt qu’une progression linéaire. La direction l’a clairement indiqué : l’unité liée à l’IA nécessite des investissements continus pour atteindre une rentabilité stable. On ne doit pas paniquer à ce sujet, lorsque l’on dispose de 93 milliards de dollars sur les comptes bancaires et que les revenus augmentent de 92 % chaque année.

Le vrai risque

Le calendrier de libération des actions est vraiment complexe. Elon Musk détient 42 % des actions, mais doit rester en retrait pendant un an entier. Les dirigeants sont également contraints de rester en retrait jusqu’après les résultats du quatrième trimestre. Mais les employés et les investisseurs institutionnels ne sont pas soumis à cette règle. La première tranche d’actions a été libérée le 6 août. Les libérations successives signifient que la pression sur l’offre d’actions se prolongera pendant la majeure partie de l’année 2027. Même si seulement une petite partie des 12,9 milliards d’actions qui seront libérées au cours de cette période est vendue, la quantité totale d’actions en circulation est suffisamment faible pour que le marché ne puisse les absorber de manière équilibrée.

Il y a ensuite l’acquisition de Cursor. 60 milliards de dollars en actions pour un outil de codage dédié à l’IA soulève une question directe : est-ce que la direction privilégie l’optionnalité par rapport à la discipline financière ? Si l’entreprise liée à l’IA représente le prochain pilier de son développement, alors Cursor constitue une étape logique dans cette stratégie. Mais si cet accord distrait l’attention de l’entreprise concernant son développement dans le domaine du hébergement en cloud, cela représente un événement qui ne compense pas les pertes subies.

Enfin, Starship reste une technologie à tester. Deux essais de vol réussis au cours des 90 derniers jours constituent un progrès. Mais le système n’a pas encore été mis en service commercialement. Les plans d’expansion de Starlink et de développement des satellites en orbite dépendent de cela. Une série de difficultés pourrait entraîner des changements dans tout le plan de dépense investissement.

La configuration

Le marché continue de considérer SpaceX comme une entreprise spéculative, dont les revenus sont trop élevés et non soutenables sur le long terme. Le rapport financier indique que la source de revenus de SpaceX s’accélère, que Starlink est rentable, et que le projet lié à l’IA et aux services en nuage est réel. La structure de gestion de SpaceX devient de plus en plus efficace, et les actions de compression des multiples financiers ont contribué à améliorer la situation.

Je peux me tromper. Les dépenses de construction pourraient augmenter plus rapidement que ce qui est prévu actuellement. Les contractions des nuages pourraient être plus intenses et moins durables qu’on ne le pense. Les émissions de titres pourraient également maintenir les actions en baisse, bien en dessous de ce que les revenus laissent supposer.

Mais le pont financier vers l’objectif de 160 dollars d’Argus – soit un multiple de 20 fois par rapport aux estimations de revenus de 110 milliards de dollars pour l’année 2027 – ne nécessite pas une perfection absolue. Il suffit que la trajectoire actuelle de croissance continue pendant 12 mois, et que le marché cesse de considérer cela comme une spéculation avant les revenus. À 136 dollars, avec des revenus annuels supérieurs à 30 milliards de dollars et en augmentation constante, ce n’est pas difficile.

Cible : $160. Espace de temps :12 mois.Tripwire :Un repli en dessous de 105 dollars – ce qui correspond à environ le niveau le plus bas sur 52 semaines, soit 104,83 dollars – indiquerait que les craintes liées aux stocks et au CAPEX l’emportent sur les perspectives de croissance, et que la théorie économique doit être réexaminée.

Si vous détenez l’action, restez fidèle à votre position malgré le bruit ambiant. L’entreprise ne s’effondre pas. Si vous suivez les actions, attendez que la prochaine période de vente se termine pour voir si les prix se stabilisent. Alors, entrez dans votre position si la croissance des revenus reste stable. Discipline avant l’ego, de part et d’autre.