Le “Share Wall” de SpaceX et le “Rocket Catch” chinois : Pourquoi une grande entreprise peut encore être une mauvaise action en investissement

Le “Share Wall” de SpaceX et le “Rocket Catch” chinois : Pourquoi une grande entreprise peut encore être une mauvaise action boursière

Deux titres de presse se sont rencontrés ce mois-ci d’une manière qui sera considérée par la plupart des investisseurs comme quelque chose de distinct. En juillet, la Chine a récupéré un booster de fusée orbitale entier, qui s’était écrasé au-dessus de Hainan, avec des harnais et des câbles en acier attachés à une plateforme maritime. C’est la première fois que la Chine récupère un tel booster, et cela s’est fait lors du premier vol du booster lui-même, en utilisant une méthode que personne d’autre ne utilise. Et demain, le 20 août, un autre…319 millions d’actions de SpaceX deviennent valides pour la vente.La deuxième vague de déblocage des actions constitue une série de mesures qui ont été décrites par un analyste financier comme étant les mesures de blocage les plus discutées dans l’histoire des processus de blocage liés aux introductions en bourse.

Les deux histoires ne sont en réalité qu’une seule histoire. L’histoire du déverrouillage concerne le fait que les fournitures arrivent enfin. Le réseau de fusées chinoises concerne plutôt la compétition qui commence enfin. Pour ceux qui investissent pour obtenir des revenus, les deux situations soulignent la même question : quel est le rapport réel entre les prix de SpaceX, et quelle partie correspond à la rareté, ou à une situation dont personne n’a encore pu discuter ?

Laissez-moi être clair sur ce que je dis et ce que je ne dis pas. Je ne qualifie pas SpaceX de « bulle », et je ne remets pas en question l’entreprise. La question est complètement différente : est-ce que une entreprise remarquable, à ce prix, avec ce calendrier de fourniture et cette barrière qui est encore à renforcer, est un endroit approprié pour investir de l’argent ? Je ne pense pas que ce soit le cas.

Les deux éléments d’appui, pour un prix de deux billions de dollars

SpaceX a été inscrite sur la bourse Nasdaq le 12 juin, au prix de 135 dollars par action, lors d’une offre publique initiale record. L’entreprise a levé environ 75 milliards de dollars, ce qui dépasse les montants levés par Saudi Aramco en 2019. C’était également la première session d’introduction en bourse pour SpaceX.fermé à 19%Avec une capitalisation boursière supérieure à 2 billions de dollars, son fondateur est devenu le premier trillionaire recensé. Mais les événements spectaculaires ont occulté un détail important : l’entreprise ne vendait qu’une petite partie de ses actions. Environ 4 à 5 % des actions étaient librement négociables en temps normal.

Cette rareté est le facteur clé. Lorsque presque personne ne peut vendre, chaque acheteur propose des prix similaires pour une même quantité de produits. Le prix révèle donc plus l’offre que la valeur réelle du produit. Une action qui représente moins de cinq pour cent d’une entreprise a le même effet sur son prix que la diminution de la production d’un produit collectif : cela rend le produit plus attrayant pour les acheteurs.

Les calculs de valorisation au sein de SpaceX soulignent bien ce point. Un appel d’offres organisé par la société en décembre 2025 – en réalité une récupération des actions détenues par les employés – a permis de estimer la valeur de l’entreprise à environ 800 milliards de dollars. Six mois plus tard, l’IPO a donné une valeur estimée à 1,75 trillions de dollars, et le premier jour d’émission des actions a permis de générer 2 trillions de dollars. Les finances de l’entreprise n’ont guère changé durant cette période. Seule leur perception a évolué.

En réalité, l’histoire commerciale est réelle. Les revenus pour l’année 2025 ont atteint 18,7 milliards de dollars, soit une augmentation de un tiers par rapport à l’année précédente. Le premier rapport en tant que société publique montrait que les revenus avaient augmenté de 92 % annuellement. La direction parle d’un chiffre d’affaires annuel de 100 milliards de dollars d’ici la fin de l’année. Les bénéfices n’ont pas encore été atteints. SpaceXPerte de 4,28 milliards de dollars au premier trimestre 2026Il a indiqué un déficit cumulé de 41,3 milliards de dollars, et ses premiers résultats financiers montrent que…Les dépenses de capital sont plus de deux fois supérieures aux revenus.Le EBITDA ajusté est positif, car les activités de lancement et de satellites sont vraiment performantes. Mais à ce prix de marché, le marché paie pour des flux de trésorerie que l’entreprise n’a pas encore générés à grande échelle.

Le mur de livraison est déjà là.

Une « lock-up » est une mesure contractuelle qui empêche les investisseurs et employés initiaux de vendre leurs actions dans les semaines qui suivent la mise en bourse de l’action. Comme cette mesure expire progressivement, leurs actions deviennent alors valables pour être vendues sur le marché. Le calendrier de libération des actions n’est pas une simple note de bas de page ; c’est un événement clé pour le marché dans les douze mois à venir. La première vague de libération a eu lieu le 6 août : environ 912 millions d’actions, d’une valeur d’environ 116 milliards de dollars, sont devenues valables pour être vendues. Cela représente plus du double de la capitalisation publique de l’entreprise. La réaction immédiate était confirmée par toutes les craintes : l’action a chuté de près de 14 % le jour précédent, atteignant un niveau historiquement bas, autour de 108 dollars.

Alors, le marché a fait quelque chose d’intéressant. Le jour même de l’ouverture,Les actions ont augmenté de plus de 6%.Les vendeurs de détail ont joué un rôle important en tant que acheteurs, dans la plus forte vague d’achats par les vendeurs depuis l’offre publique en série. Au cours des semaines suivantes, le prix de l’action est remonté à environ 140 dollars – soit plus d’un cinquième de la baisse initiale. Cependant, il a encore chuté d’environ 4 % au cours des cinq séances précédentes, avant la prochaine vague d’achats demain.

Cette résilience mérite le respect, mais cela ne change rien à la situation actuelle. Demain, il y aura environ 319 millions de nouvelles actions. En septembre et en octobre, cela sera environ 700 millions. D’ici mi-2027, le calendrier alterné permettra…12,9 milliards de actions supplémentairesy compris les environ six milliards détenus par le plus grand actionnaire de l’entreprise. Ces actifs ne seront disponibles pour la négociation qu’en juin 2027 – à ce moment-là, le montant potentiel de valeur mobilière sera disponible.passer de près à la moitié de l’entreprise à presque toute l’entreprise.

La qualité de candidature n’est pas la même que la vente elle-même. La première vague a montré que les actionnaires n’ont pas besoin de vendre leurs actions sur le marché, et la demande liée aux indices peut compenser une partie de la pression exercée. Un courtier estime que la part de SpaceX dans le Nasdaq-100 pourrait passer de environ 1 % à plus de 3,5 % lors du rééquilibrage de septembre. Mais la direction de ce mécanisme est claire : une action dont le prix dépend d’un volume limité de titres va maintenant suivre un programme défini pour devenir une action entièrement publique. Chaque vague représente donc une offre qui n’existait pas un mois plus tôt. C’est le prix, et non l’entreprise elle-même, qui trouve son partenaire.

La route de péage vient d’avoir une deuxième voie.

L’entreprise elle-même présente une autre préoccupation, et c’est celle qui est la plus importante pour ceux qui possèdent SpaceX, en fonction de son fonctionnement plutôt que de ses prix de vente. Le 10 juillet, la société d’État Chine Aerospace Science and Technology Corporation a lancé son Long March 10B depuis Hainan, et a récupéré son booster de première phase lors du même vol – ce qui constitue un événement important pour la Chine.Les médias d’État ont qualifié cela de percée historique.EtUn progrès tant attendu pour l’industrie des satellites du pays..

Le différenciateur technique attire mon attention plus que le simple événement marquant. SpaceX place ses boosters sur leurs propres jambes de déploiement. Le booster chinois a été retenu – il est resté prisonnier dans les airs.Un système de crochets et de câbles en acier sur une plateforme de navigation maritime.Un méthode de récupération sans précédent dans le monde entier. La manière dont le gouvernement a présenté les choses a rendu l’objectif clair : c’est un pas vers…Contrebalancer la domination de SpaceX dans le domaine du réseau internet par satellitesEt en capacité de lancement… La famille Long March 10 est également le véhicule utilisé pour les missions lunaires habitées planifiées par la Chine. Cela montre bien que ce programme bénéficie d’une source de financement multiple.

J’ai longtemps affirmé que le pouvoir de fixation des prix est la véritable barrière protectrice pour une entreprise : celle qui peut augmenter ses prix sans perdre ses clients, grâce à l’inflation, devient plus forte. L’entreprise qui ne peut pas faire cela est simplement une entreprise sans pouvoir concurrentiel. La réutilisabilité est ce qui a donné à SpaceX son pouvoir de fixation des prix dans le domaine des lancements. Pendant une décennie, c’est la seule entreprise capable de poser et de réutiliser les boosters orbitaux. Ce avantage coûts lui permet de fixer les prix sur toute la marché. Dès que une autre entreprise soutenue par l’État prouve que la réutilisabilité fonctionne, cet avantage commence à s’effondrer. La Chine n’a pas besoin de surpasser SpaceX en termes de capacité de lancement. Il suffit qu’elle mette fin à l’idée que une seule entreprise puisse fixer les prix. Le premier lancement réussi de New Glenn par Blue Origin à la fin de 2025 était déjà un avertissement en ce sens.

Rien de tout cela ne change ce que SpaceX est aujourd’hui. Le nombre d’équipements installés par Starlink et le rythme des lancements constituent des avantages concurrentiels réels. Cependant, cela ne change pas ce que le marché peut s’attendre à obtenir en acceptant une entreprise qui subit des pertes, et qui doit accepter un tel ratio de multiples.

Le filtre de l’investisseur sur les revenus

C’est là que le outil de analyse stratégique pour les dividendes entre en jeu. Il vaut la peine d’examiner SpaceX à l’aide de cet outil, comme je le fais pour toute entreprise que je considère comme potentiellement rentable. Les questions sont toujours les mêmes.

Le pouvoir de tarification ? Oui – vraiment, historiquement, c’est l’un des plus forts dans le monde industriel. C’est ce que SpaceX vérifie aujourd’hui. Mais c’est aussi le domaine qui a été affecté par l’incident à Hainan.

Bilan ? Non. Une entreprise qui perd 4,28 milliards de dollars en un seul trimestre et qui possède 41,3 milliards de dollars de pertes accumulées ne peut pas promettre de revenus durables.

Dividend ? Aucun. Croissance des dividendes ? Il n’y a rien à croître.

Évaluation ? Avec une capitalisation boursière d’environ 1,85 trillion de dollars, SpaceX se négocie à un multiple d’environ 80 fois les ventes récentes, et plus de 300 fois le EV/EBITDA (la valeur de l’entreprise par rapport aux résultats financiers). Ce multiple suppose que l’entreprise aurait réussi à assurer une exécution quasi parfaite des résultats financiers pendant une décennie.

La manière la plus simple de mesurer cette différence est d’utiliser des critères liés à l’économie réelle. General Mills génère des revenus comparables à ceux de SpaceX ; elle est constamment rentable et verse des dividendes croissants. Le marché valorise donc toute cette entreprise.Environ un quatre-vingt-huitième de ce que coûte pour SpaceX.Je ne suggère pas que SpaceX devrait être valorisée comme une entreprise de production de céréales. Je veux plutôt souligner la différence entre ces deux prix : pour les mêmes cinquante centimes de ventes, dans un cas vous obtenez des liquidités immédiates et des dividendes aujourd’hui ; dans l’autre cas, vous obtenez un droit sur des liquidités d’une décennie plus tard, avec une offre interne importante et une barrière protectrice contre les attaques. Le premier cas relève d’un portefeuille de revenus fixes. Le second est une investissement à haut rendement… Et il est difficile de trouver un produit dont le prix soit raisonnable, alors que le coût de l’investissement est de 80 fois le chiffre d’affaires.

Ce qui signifie pour l’argent qui doit générer des intérêts

Enfin, la macroéconomie. J’ai longtemps affirmé que l’inflation structurelle qui dépasse le niveau prévu est plus probable que le marché ne veut l’admettre. Dans un tel cadre, les actifs les plus fragiles sont ceux à durée de vie la plus longue. SpaceX représente juste cette situation : on paie aujourd’hui pour des revenus qui ne seront récupérés que dans plusieurs années. Chaque année où ces revenus sont différés, c’est une année pendant laquelle l’inflation et les taux d’intérêt affectent la valeur du titre. Le titre a déjà montré les effets de cette dépréciation : il a chuté de plus de 50 % par rapport à son pic en juin, atteignant moins de 105 dollars au point le plus bas, avant de se redresser à son niveau actuel, mais toujours à environ 38 % en dessous de son niveau maximal. C’est ce que la durée de vie fait aux actions lorsque leur valeur est mise en question ; un titre qui verse des dividendes ne corrige pas ainsi sa valeur.

Je pense que SpaceX sera plus valuée au cours d’une décennie qu’elle ne l’est aujourd’hui. Les grandes entreprises sont généralement ainsi. Mais les grandes entreprises ne se vendent pas toujours à de bonnes prix. La courbe des rendements actions – c’est-à-dire le rapport entre le rendement des dividendes et la croissance des dividendes – n’est efficace que lorsque l’on achète ces dividendes à un prix qui ne permet pas de récupérer tout ce que l’on a payé. Du point de vue des revenus et du risque/rendement, le fait de attendre une certaine valeur pour acheter les actions est une bonne stratégie. Si SpaceX devient une entreprise qui génère des revenus cumulatifs, je suppose que cette valeur apparaîtra… Et les quatorze personnes qui possèdent la moitié des actions ne seront pas les seules à avoir pu acheter ces actions à un prix raisonnable par rapport aux coûts.