L’IPO de SpaceX : ne paiez pas la prime versée aux investisseurs initiaux.

Votation : Attendez. Le prix de l’IPO, soit 1,75 billions de dollars, est presque le double du prix que le marché privé a payé l’an dernier. De plus, SpaceX n’est même pas encore rentable pour l’instant.

Quel est l’intérêt de tout cela ? SpaceX a été l’IPO la plus attendue de la décennie. Mais les chiffres présentés dans son rapport de fin d’année montrent quelque chose que les médias ne mentionnent pas. J’ai analysé cette situation de l’extérieur, en essayant de déterminer si le marché récompense vraiment l’innovation, ou si cela sert plutôt à récompenser ceux qui ont acheté des actions à un bon moment.

Voici donc la différence de valeur entre les transactions sur le marché privé à la fin de l’année 2025. Les transactions sur le marché privé ont valu à SpaceX une valeur…Environ 800 milliards de dollars.Les entreprises cibles pour le dépôt des documents relatifs à l’IPO1,75 trillionsC’est une prime de 120 % qui est ajoutée dès le premier jour de la cotation publique des actions. Les investisseurs qui ont acheté les actions en privé voient leur richesse financière augmenter de près de deux fois avant même que l’action ne commence à être cotée. La question n’est pas de savoir si SpaceX est une excellente entreprise. La question est plutôt de savoir si vous devriez payer cette prime.

Les revenus sont réels. Les bénéfices, en revanche, ne le sont pas.

SpaceX a généré…18,67 milliards de dollars en revenus en 2025Une augmentation de 33 % par rapport à l’année précédente. Cette croissance est tout à fait justifiée. Seul Starlink compte déjà…10,3 millions d’abonnés payantsLe chiffre d’affaires lié aux services Internet par satellite est en augmentation, passant de 4,6 millions il y a un an. La croissance de ce secteur est vraiment encourageante.

Mais ce que l’histoire de croissance ne couvre pas, c’est que SpaceX a enregistré une perte nette de 4,93 milliards de dollars sur un revenu de 18,67 milliards de dollars. Cela représente une marge bénéficiaire négative de 26,4 %. La perte opérationnelle était donc…2,6 milliardsUne entreprise qui augmente ses revenus de 33 % et qui perd près de 5 milliards de dollars par an ne peut pas être valorisée à 1,75 trillion de dollars dans un monde rationnel.

Pour mettre cela en contexte, cette valorisation lors de l’IPO signifie qu’il s’agit d’une valeur environ 94 fois supérieure au revenu récurrent de l’entreprise. Même les entreprises de logiciels qui connaissent la plus forte croissance sur le Nasdaq ne bénéficient pas de tels ratios, à moins qu’elles ne produisent des flux de trésorerie gratuits. SpaceX n’est pas dans ce cas. Pas encore.

L’ARPU diminue déjà – et SpaceX prévoit que cette tendance continuera.

C’est un détail que les principaux partisans de l’IPO négligent généralement. Le revenu moyen par utilisateur de Starlink a diminué de 18 % entre 2023 et 2025.81 dollars par moisSelon le document S-1, SpaceX prévoit que le taux d’ARPU continuera de diminuer. La croissance des abonnés dépasse la croissance des revenus. Cette situation entraîne une détérioration des résultats financiers, qui se aggravent déjà.

On ne peut pas construire une entreprise valant 1,75 trillion de dollars en s’appuyant sur une croissance basée sur les abonnements, ce qui entraîne une diminution des revenus par utilisateur. À moins d’avoir un moyen de réduire considérablement les coûts par abonné, ou de trouver une nouvelle source de revenus avec des marges élevées. Starship et le contrat avec la NASA sont des investissements à long terme. Mais il s’agit là d’investissements dans l’infrastructure, et non de sources de revenus stables. La partie liée au HLS a contribué…221 millions en 2025C’est impressionnant pour un système de débarquement gouvernemental… mais ce résultat représente seulement une erreur de calcul par rapport au montant demandé, qui s’élève à 1,75 trillion de dollars.

Le fossé est réel. Mais la valeur de cet endroit n’est pas vraiment réelle.

Permettez-moi de préciser ce que SpaceX fait bien. Sa position compétitive dans le domaine des lancements spatiaux est dominante : l’entreprise contrôle environ 60 % du marché mondial des lancements. Les fusées Falcon 9 réutilisables rendent les coûts des concurrents insignifiants. La constellation de satellites Starlink, qui compte aujourd’hui des milliers de satellites, constitue une véritable force de dissuasion qui ne peut être égalée par aucune autre entreprise. Le contrat avec la NASA pour le programme Artemis HLS représente un investissement de plusieurs milliards de dollars, ce qui garantit des revenus gouvernementaux pendant une décennie.

Cette position dominante est réelle. Mais une telle position dominante ne justifie pas automatiquement un coût de 1,75 trillion de dollars, alors que l’entreprise perd 5 milliards de dollars par an, et que son segment de activité le plus performant voit ses revenus par utilisateur diminuer. Cette position dominante soutient la conviction des dirigeants dans leur entreprise. Elle ne justifie pas pour autant un prix deux fois supérieur à ce que les investisseurs privés ont déjà payé.

Que se passe-t-il si le prix change ?

Voici donc l’argument contraire : si SpaceX fait son introduction en bourse à un prix de 1,75 trillion de dollars, et que le marché finit par réajuster ce prix vers la fourchette de 800 à 900 milliards de dollars – c’est la même fourchette que les investisseurs privés avaient acceptée l’an dernier – alors les actions chuteront de plus de 50 % par rapport au prix d’introduction en bourse. Une telle correction n’est pas une raison de panique. C’est simplement le résultat de l’évaluation des valeurs. Lorsque les multiples de revenus ne correspondent plus à la réalité des bénéfices, ils ont tendance à se redresser à nouveau.

Je ne dis pas que SpaceX est sous-évaluée, à 800 milliards de dollars. Je dis plutôt que l’écart entre 800 milliards de dollars et 1,75 trillion de dollars correspond à ce que l’on appelle le « premium d’IPO ». Or, les premiums d’IPO sont généralement payés par les acheteurs du marché public.

La solution pratique : attendre que la poussière se disperse.

Ce n’est pas un produit vendable. On ne peut pas vendre quelque chose qu’on ne possède pas encore. C’est plutôt une opportunité pour attendre le moment propice pour faire des affaires. Laissez les prix de l’IPO se déterminer naturellement. Regardez comment la croissance de Starlink peut compenser la baisse de son ARPU. Vérifiez également si le développement de Starship permettra de réduire les coûts et d’améliorer les marges bénéficiaires.

Si la valeur de l’entreprise se situe dans une fourchette proche de celle observée sur le marché privé – soit entre 800 et 900 milliards de dollars – alors la stratégie GARP commence à fonctionner. Une entreprise qui augmente ses revenus de plus de 33 %, avec un avantage concurrentiel significatif et une voie claire vers la rentabilité, peut facilement justifier une valeur dans cette fourchette. Mais l’objectif de 1,75 trillion de dollars ? C’est là que les investisseurs initiaux sortent leurs fonds, tandis que les investisseurs au niveau retail prennent en charge le risque.

Je attendrais. Lorsque SpaceX reviendra à sa valeur de marché privé, c’est alors que l’opportunité sera réelle – et non pas seulement le prix élevé.Je reviendrai sur cette décision si le coût moyen par abonnement de Starlink se stabilise et commence à augmenter, ou si l’entreprise atteint un niveau de rentabilité supérieur aux attentes du marché. Jusqu’à then, le rapport risque/récompense lié au prix d’IPO est, sans aucun doute, inéquitable.