SpaceX : une situation complexe liée au régime de gouvernance, ainsi qu’une valorisation fantaisiste qui m’empêche d’investir à hauteur de 1,75 billions de dollars.

Je reste éloigné de l’IPO de SpaceX. Ce n’est pas parce que l’entreprise ne présente aucun intérêt. La valeur de l’entreprise, qui s’élève à 1,75 trillion de dollars, exige une exécution parfaite. De plus, la structure de gouvernance assure que les actionnaires publiques n’auront aucune influence si l’entreprise échoue.

SpaceXElle a déposé son document S-1 auprès de la SEC en toute confidentialité, le 1er avril 2026.Et il s’accélérait vers…Date de mise en vente : le 11 juin.Sur le marché Nasdaq. L’entreprise vise à…Récolter plus de 25 milliards de dollars.Grâce à une offre publique initiale en 2026, il est possible que la valeur de l’entreprise dépasse les 2 billions de dollars. Cela ferait d’elle l’une des plus grandes offres publiques de l’histoire. La valeur actuelle de l’entreprise est de 1,75 billions de dollars. Ce chiffre est déjà supérieur aux précédents objectifs de 1,5 billions de dollars. Cela indique que les dirigeants et les souscripteurs sont prêts à s’attendre au maximum de la valeur que le marché acceptera.

Le problème concerne à la fois les détaillants et les investisseurs institutionnels : on vous demande de payer des prix monopolistiques pour une entreprise dont vous ne pouvez pas révoquer le PDG, dont vous ne pouvez pas approuver de changements stratégiques importants, et dont vous avez un pouvoir de vote qui n’augmente pas en fonction du risque financier que vous prenez.

La croissance est réelle. Mais le multiple n’est pas réel.

SpaceX a rapporté que…Environ 8 milliards de dollars de bénéfices, avec des revenus s’élevant à entre 15 et 16 milliards de dollars en 2025.L’EBITDA – soit les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement – a connu une forte augmentation à partir de l’année 2024. Starlink, la division spécialisée dans le développement d’internet par satellite, a contribué de manière significative à cette augmentation.11,4 billions de dollars de recettes en 2025, soit une augmentation de 48 % par rapport aux 7,7 billions de dollars en 2024.Ce sont les chiffres que les souscripteurs mettront en évidence lors de la semaine de présentation qui commence le 4 juin.

La trajectoire de croissance est légitime. Starlink se développe rapidement ; le rythme de lancement par Falcon 9 domine le marché. De plus, le développement de Starship progresse vers la possibilité de ravitaillement en orbite et des contrats sur la Lune. Mais c’est là que les calculs de valeur boursière deviennent problématiques : l’IPO ne représente alors plus une opportunité, mais plutôt un fardeau de risques.

Avec un chiffre d’affaires de 1,75 trillion de dollars, et des revenus de 15 à 16 milliards de dollars, SpaceX devrait démarrer avec une marge bénéficiaire environ 110 fois supérieure au chiffre d’affaires. Avec un EBITDA de 8 milliards de dollars, cela correspond à une marge bénéficiaire de près de 220 fois le chiffre d’affaires. Pour comparaison, le marché en général a une marge bénéficiaire moyenne de 15 à 20 fois le chiffre d’affaires. Même les valeurs mobilières liées aux technologies de croissance rapide ne parviennent rarement à atteindre une marge bénéficiaire de 100 fois le chiffre d’affaires, à moins qu’elles ne démontrent une croissance de trois chiffres, et que leur voie vers la rentabilité soit déjà prise en compte. La croissance du chiffre d’affaires de SpaceX, qui est de 48 %, est forte, mais pas à trois chiffres. Cette marge bénéficiaire représente donc un prix élevé pour chaque lancement, chaque abonné Starlink, chaque progrès réalisé par Starship… sans possibilité de erreur.

Projets de gestionLes revenus devraient atteindre entre 22 et 30 milliards de dollars en 2026.Cela impliquerait donc une croissance de 50 à 100 %. Même si cette situation se réalise, 1,75 trillions de dollars, sur un revenu de 30 milliards de dollars, représente toujours près de 60 fois le chiffre des ventes actuelles. C’est un chiffre qui nécessiterait des années de croissance continue pour être justifiable, sans parler de son expansion ultérieure.

La structure de gouvernance est pire que celle de Meta, Alphabet ou Snap.

La structure de capital double de SpaceX est la partie de cette introduction en bourse que les investisseurs négligent le plus. En effet, c’est précisément la valeur de l’entreprise qui attire toute l’attention. Voici comment cela fonctionne :

Les actions de classe B – détenues par Musk et les personnes ayant accès aux informations confidentielles –On obtient 10 voix pour chaque action de classe A.Les actions de classe A – celles que vous achetez lors de l’IPO – permettent d’obtenir un seul vote. Grâce à cette structure, Musk contrôle donc les actions en question.Environ 79 % des voix ont été obtenues grâce à des actions de supervote.Tout en possédant…Environ 42-43 % du capital social de SpaceX.

Mais les dispositions relatives à la gouvernance sont tellement restrictives que, selon…Dans sa lettre d’objection datée du 13 mai, le contrôleur de l’État de New York souligne que la structure de SpaceX est plus protectrice pour les fondateurs que les arrangements à deux classes prévus par Meta, Alphabet ou Snap.Seul Musk peut effectivement se retirer de ses fonctions de PDG ou de président, en utilisant les mécanismes de vote liés aux actions de classe B. Les actionnaires publics – même collectivement – ne peuvent pas le démettre de ses fonctions.

Cela est important, car avec une valeur de 1,75 billions de dollars, le marché suppose que SpaceX pourra fonctionner sans erreurs pendant une décennie. Si la croissance de Starlink ralentit, si les missions Starship rencontrent des problèmes techniques ou réglementaires, si la concurrence avec les autres entreprises augmentent, ou si l’attention de Musk se porte sur d’autres projets… les actionnaires n’ont aucun moyen de corriger cette situation. Vous pouvez vendre vos actions, mais vous ne pouvez pas changer la stratégie de SpaceX. Vous êtes donc obligé de suivre la vision de Musk, sans aucune possibilité de faire marche arrière.

Qu’est-ce qui rendrait cet IPO viable pour les investisseurs ?

Je ne déteste pas SpaceX en tant qu’entreprise. Son monopole dans le domaine des lancements, sa taille et les contrats avec le gouvernement constituent des atouts réels pour l’entreprise. Mais le prix de l’IPO, avec ces conditions, change complètement le rapport risque/récompense.

• La valeur devra donc être réévaluée à un niveau plus bas.Un chiffre de 1 à 1,25 trillion de dollars représenterait une marge de sécurité pour les acheteurs, en cas de ralentissement de la croissance ou de changements dans les délais prévus par Starship. À 1,75 trillion de dollars, il n’y a plus aucune marge de sécurité.
• La croissance devrait être déjà publique.Avec uniquement des données privées sur le marché secondaire pour étayer leurs attentes, les acheteurs doivent deviner la qualité et la durabilité de la croissance des abonnés de Starlink, les taux de départ des abonnés, ainsi que l’état des contrats avec les gouvernements. Une thèse d’investissement nécessite des rapports trimestriels transparents, et non des projections de l’équipe de gestion des risques.
• Les concessions en matière de gouvernance changeraient complètement la situation.Si la structure à deux classes incluait une disposition permettant que le pouvoir de vote de la classe B se transforme progressivement en un rapport de 1:1 au fil du temps, alors les actionnaires publics auraient un moyen d’exercer leur influence. Aucune telle disposition n’est mentionnée dans les documents soumis.

Aucune de ces conditions n’est remplie. L’entreprise accélère le rythme des travaux, mais ne réajuste pas les termes du contrat.

En bref : attendez le moment où la réalité apparaîtra après l’offre publique d’émission de valeurs.

SpaceX construit quelque chose de vraiment exceptionnel. Mais l’IPO à 1,75 trillion de dollars représente en réalité une sorte de piège de gestion, enveloppé dans une illusion de croissance rapide. Les actionnaires publics paieront un prix élevé pour une entreprise dont ils n’ont aucun moyen de se défendre en cas d’échec. Ce n’est pas une thèse d’investissement. C’est plutôt une mise de fonds qui suppose que Musk ne commettra jamais d’erreurs… même si son prix est tellement élevé qu’il semble impossible pour lui de ne pas faire des erreurs.

Je reste à l’écart. Si l’action fait son entrée sur le marché et doit faire face à la volatilité inévitable des premiers mois après sa publication en bourse – ajustements des objectifs, réactions des concurrents, etc. – alors le rapport risque/récompense pourrait devenir plus équilibré. Jusqu’à then, la valeur de l’action et la structure de gouvernance créent trop de risques négatifs, sans que les actionnaires aient aucun moyen de contrebalancer ces risques.

Note : Évitez de souscrire à des actions aux prix fixés lors de l’IPO. Observez les valeurs des actions après leur introduction sur le marché, avant de repenser votre décision.