SpaceX pour 63 dollars : La vraie question n’est pas ce que dit l’histoire – c’est de savoir si les principes fondamentaux de SpaceX vont être remis en question.

Les actions de SpaceX ont chuté d’environ 50 % par rapport à leur niveau initial.$225.64 à l’apogée après l’IPOUne chronique récente demande ce qui se passe si les actions chutent$63Alors, on utilise une méthode de recherche de modèles historiques pour deviner la réponse. Cette approche ignore donc le travail réel qui est nécessaire. Le chiffre de 63 n’est pas tiré d’une carte ou d’un graphique.Estimation du valeur juste avant l’IPO de MorningstarBasé sur un modèle de flux de trésorerie dégressif, qui soustrait les pertes liées au segment IA de SpaceX. La question importante n’est donc pas de savoir ce que suggèrent les schémas historiques. C’est plutôt de savoir si une chute à 63 dollars signifierait que l’entreprise est en mauvais état, ou si c’est simplement une vente excessive pour une société qui vient de publier des résultats financiers…Croissance des revenus de 92 %.

Je dois admettre que je suis déconcerté par ce réflexe de considérer les analogies avec des graphiques historiques comme une forme d’analyse, alors que les données réelles concernant les revenus sont juste là, sous les yeux de tous.

Les portes fondamentales

Le premier rapport financier de SpaceX en tant que société publique, publié le 4 août, est la preuve la plus importante dans ce débat. Les chiffres doivent être lus clairement.

Les revenus ont atteint 7,81 milliards de dollars, soit une augmentation de 92 % par rapport à l’année précédente. Ces chiffres sont bien supérieurs aux 6,83 milliards de dollars estimés par les analystes. Trois secteurs se sont bien performés : Starlink (« connectivity ») a généré 4,29 milliards de dollars, soit une augmentation de 66 %. Le nombre de abonnés est passé à 12 millions, et les bénéfices opérationnels ont atteint 1,66 milliard de dollars. Le secteur lié à l’IA a connu une croissance de 247 %, avec des revenus de 2,56 milliards de dollars. Les services de lancement ont apporté 962 millions de dollars, soit une augmentation de 29 %. Le bénéfice net est passé à 541 millions de dollars, contre 1,008 milliards de dollars l’an dernier. Le P/E est donc de -0,09, contre -0,26 selon les attentes des analystes.

Ce n’est pas une entreprise en difficulté. C’est une entreprise qui augmente ses revenus à un rythme que le marché voit rarement.

Mais c’est là que le cas difficile obtient sa place à la table des discussions. Les dépenses de capital en deuxième trimestre étaient…18,4 milliards de dollars— plus du double des revenus du trimestre — environ15,8 milliards de dollars de ces sommes liés aux infrastructures d’IADoug Anmuth de JPMorgan prévoit que les dépenses de construction atteindront environ 200 milliards de dollars au cours des années 2027 et 2028. Les flux de trésorerie libres sur les douze derniers mois s’élèvent à -33,4 milliards de dollars, ce qui signifie qu’SpaceX a un ratio de flux de trésorerie libres négatif de 144,8 %.

La croissance des revenus à 92 % est extraordinaire. Mais la perte de liquidités à cette échelle est également extraordinaire. La question est de savoir quelle trajectoire est la plus importante, et si les dépenses liées à l’IA peuvent finalement se transformer en avantage net, plutôt que de continuer à représenter une source de pertes.

Vérification du fossé

Avant de considérer toute vente de SpaceX comme une opportunité pour vendre des actions, il est nécessaire de vérifier si la barrière concurrentielle ne s’effondre pas sous la même pression qui a entraîné la baisse des prix. L’argument lié à cette barrière concurrentielle est simple : la constellation de satellites en orbite de Starlink constitue une infrastructure physique que les concurrents ne peuvent pas construire sur-le-champ. Avec douze millions de clients et des revenus trimestriels de 4,29 milliards de dollars, Starlink est un véritable entreprise, et non simplement un projet futuriste. En ce qui concerne les services de lancement, SpaceX domine le marché commercial grâce à Falcon 9. Elle travaille également sur Starship, qui, selon Musk, pourrait réduire les coûts de lancement de plus de 99 %.

Le fossé n’a pas éclaté. La narration entourant cela n’a pas changé non plus. La baisse des cours est causée par les problèmes liés aux valeurs de rachat et aux préoccupations liées au capital investi, et non par une érosion concurrentielle. Cette distinction est importante, car cela signifie que une baisse plus profonde des prix serait due à des problèmes de valorisation, et non à une rupture de relations commerciales.

Défaut de connexion dans l’évaluation

À son prix actuel d’environ 133 $, SpaceX présente un ratio P/S de 76x et une valeur d’entreprise par ventes de 73,5x. Au sommet de sa valorisation, à 225,64 $, le ratio P/S dépassait les 110x – ce qui est bien supérieur même aux multiples de croissance les plus élevés pour Nvidia ou Microsoft, qui sont généralement entre 15x et 35x. La valeur actionnaire de SpaceX s’est déjà réduite par rapport à sa valorisation la plus élevée.

Si SPCX tombait à 63 $, selon la valeur juste du modèle DCF de Morningstar, le cours de bourse diminuerait à environ 835 milliards de dollars. Cela signifierait encore un ratio P/S d’environ 35× par rapport aux revenus annuels du deuxième trimestre. Pour donner un contexte, cela représente une valeur plus élevée que celle de la plupart des entreprises du S&P 500, mais c’est aussi une valeur plus défendable que le multiple de 76× que le marché accepte actuellement. À 63 $, la question se pose alors : « Est-ce que ce prix est fou ? » ou bien « Est-ce qu’il s’agit d’une entreprise à forte croissance qui est vendue à un prix qui pourra être justifié par le marché à terme ? »

Morningstar a évalué la valeur de l’entreprise à 63 dollars en calculant une valeur actuelle nette pondérée par les probabilités, en déduisant les pertes opérationnelles liées au secteur de l’IA. C’est une méthode légitime. Mais c’est aussi une approche très conservatrice pour une entreprise où le EBITDA ajusté du secteur de l’IA est devenu positif au deuxième trimestre – atteignant 1,15 milliard de dollars – et où le directeur financier a souligné que « la croissance des revenus a acceleré dans tous les secteurs, et que les marges ont augmenté grâce aux nouveaux accords de calcul informatique basés sur l’IA ». Si ces améliorations des marges se concrétisent, la valeur de 63 dollars de Morningstar devient moins pertinente, car l’hypothèse concernant les pertes diminue.

L’impact de la liquidité

Un risque structurel mérite une mention directe : le float. Lors de l’IPO,Seulement 4,9 % des 13,2 milliards de actions de SpaceX étaient échangeables en bourse.La date d’échéance de la première vente aux enchères, le 6 août, a permis à environ 911 millions de actions de rejoindre le marché en circulation. Cela représente plus que trois fois l’offre disponible. Des ventes supplémentaires sont prévues pour septembre, novembre et décembre. Une faible quantité d’actions en circulation pendant une période de baisse de prix aggrave les mouvements des prix dans toutes les directions. Cela signifie également que les actions actuelles reflètent un marché où les contraintes liées à l’offre ne se sont que récemment résolues.

Ce n’est pas un problème fondamental – c’est plutôt une question de liquidité. Mais cela signifie que le chemin menant à n’importe quel niveau, que ce soit 100 ou 63, ne sera probablement pas facile.

Où se trouve réellement l’installation.

Permettez-moi de préciser ce que je lis ici. SpaceX n’est pas « bon marché » avec un prix de 133 dollars. La valeur de l’entreprise reste élevée, même selon les critères traditionnels. La trajectoire des dépenses de développement est vraiment inquiétante si les avancées en matière d’IA ne se concrétisent pas. De plus, l’expansion des actifs financiers crée une pression sur l’offre à court terme.

Mais le secteur lui-même se développe plus rapidement que presque tout le reste sur la Nasdaq. Starlink est rentable. Le stock de commandes en attente se situe à…47,5 milliards de dollarsLe cash et les équivalents sont d’environ 100 milliards de dollars. L’entreprise n’est pas en danger de manquer de fonds, et elle ne perd pas sa position compétitive.

Si le cours de l’action descend à 63 $, je ne pense pas que l’histoire nous dira ce qui va se passer ensuite. Les fondamentaux du marché, en revanche, nous le diront. Et si ces fondamentaux – une croissance des revenus de 92 %, une entreprise rentable sous le nom de Starlink, 100 milliards de dollars en liquidités, et une force de frappe intacte – restent stables à ce prix, alors le marché a probablement intégré une vision catastrophique, car les chiffres ne soutiennent pas cette perspective. Le ratio P/S à 63 $ se trouverait donc réduit à un niveau où même un investisseur sceptique devrait se demander si les coûts d’investissement liés à l’IA ont été sous-estimés.

Je n’ai pas besoin de me précipiter pour chercher un prix pour aujourd’hui. La valeur de l’action a augmenté de 15,8 % en une seule session, à partir du 7 août. La volatilité sur 20 jours est de 7,7 %, avec un ATR de 11,66 $. Le RSI est à 52,8 %, ce qui indique un état neutre : aucun signe de fatigue, mais pas non plus de forte dynamique. Une meilleure rapport risque/bénéfice peut se produire lors d’une retraite plus profonde, ce qui permettrait à la valeur boursière de se contracter davantage et à le float de se stabiliser.

Si SpaceX ne teste pas la zone de 63 $, alors la thèse reste la même : c’est là que l’on obtient le sac de shopping, et non là où l’on vend dedans. Un objet qui tombe est défini par des fondements brisés. Les fondements de SpaceX ne sont pas brisés – ils se développent à un rythme que le marché semble ne pas être prêt à payer, avec une valeur de rachat plus faible. C’est là que commence l’opportunité.

Je reviendrai sur cette estimation si la croissance des abonnés de Starlink ralentit de manière significative, si le résultat d’exploitation ajusté du secteur de l’IA devient à nouveau négatif et reste ainsi, ou si le développement de Starship s’arrête avant que le calendrier prévu ne soit respecté. En l’absence de ces facteurs, le scénario de 63 dollars représente plutôt une question de réduction de la valeur actuelle de l’entreprise, et non une question liée à la survie commerciale de l’entreprise. Or, une réduction de la valeur actuelle d’une entreprise aussi rentable, avec une croissance de 92 % et un stock de commandes s’élevant à 47,5 milliards de dollars, est bien le fondement sur lequel repose cette stratégie.

Ne laissez pas les analogies basées sur des graphiques qui montrent des tendances récentes vous distraire des chiffres réels. L’histoire ne concerne pas ce qui s’est passé pour les autres actions. Cela concerne ce que SpaceX compte faire à l’avenir.