Le « 49 % de chance » de SpaceX est une mise en jeu sur une capacité encore non prouvée.

Les actions de SpaceX ont augmenté d’environ 4 % mardi, après que Pivotal Research a commencé à couvrir les actions de cette société.Note positive et objectif de prix de 220 dollars – un “avantage de 49 %” par rapport à la valeur de clôture d’environ 147,95 dollars.Il s’agit de quelques jours plus tôt. Lisez cela correctement : ce n’est pas un signe que l’action est bon marché. C’est simplement l’hypothèse d’un analyste selon laquelle le problème d’ingénierie le plus difficile dans le domaine des fusées sera résolu d’ici l’année prochaine.

Le désaccord au sein du marché montre à quel point cette question n’est pas résolue. Après l’offre publique en juin – la plus grande de l’histoire – les actions ont atteint un maximum de 225,64 dollars, ce qui a brièvement fait augmenter la valeur de l’entreprise.au-dessus de 2,9 billions de dollarsAlors, les actions…a abandonné environ 600 milliards de dollarsCela se trouvait sur une diapositive qui le ramenait vers le milieu des années 1400, près de l’endroit où il est situé aujourd’hui. Les cibles de rue d’aujourd’hui vont de…Un prix de valeur juste de 63 dollars selon Morningstar, et un appel à vente de 115 dollars auprès de CFRA.du bas vers250 dollars d’OppenheimerÀ l’extrême supérieur. Le chiffre de 49 % représente plutôt le milieu de cette discussion, et non la réponse exacte.

Donc, mettez le ruban de côté et regardez ce qui a changé en dessous. C’est là que réside le jugement utile.

Les affaires se sont améliorées discrètement.

Le premier rapport après l’IPO, daté du début d’août, était vraiment excellent.Les revenus ont atteint 7,8 milliards de dollars pour ce trimestre, soit une augmentation de 92 % par rapport à l’année précédente.Et ce chiffre est supérieur aux ~6,8 milliards de dollars prévus par Wall Street. La perte nette a diminué à 541 millions de dollars, contre environ 1 milliard de dollars auparavant. L’EBITDA a également presque triplé, atteignant 3,5 milliards de dollars. Le taux de marge brute se situe autour de 52%.

Ce qui est plus important que le chiffre clé, c’est d’où vient le bénéfice. Car cela indique quelle partie de l’entreprise génère des revenus aujourd’hui. SpaceX est maintenant composée de trois activités : les lancements spatiaux, Starlink, et l’activité liée à l’IA et aux data centers, que Musk a intégrée dans l’entreprise après la fusion de xAI. Seule une de ces activités rapporte des profits. Starlink a enregistré un bénéfice d’exploitation de 1,66 milliard de dollars pour des revenus de 4,3 milliards de dollars.a généré 61 % des revenus de 2025Le nombre de abonnés a doublé pour atteindre 12 millions. L’entreprise concernant le lancement des produits perd de l’argent sur le développement de Starship ; son activité liée à l’IA est encore plus coûteuse. En ensemble, tout cela empêche Starlink de réaliser les bénéfices escomptés.

C’est la véritable nature de l’affaire : un véritable moteur de revenus en espèces dans le cadre de Starlink, avec deux projets coûteux en plus. La situation s’améliore progressivement : le marché continue encore de valeurer les effets du crash après l’IPO, tandis que les chiffres d’activité ne sont pas en baisse. C’est ce qui me plaît dans cette situation. Mais il y a aussi une autre partie qui devrait vous rendre humble.

Toute la valeur repose sur un seul pivot.

C’est le chiffre qui représente toute la valeur d’environ 2 000 milliards de dollars ; il ne figure pas dans les états financiers. Le analyste de Pivotal, Jeffrey Wlodarczak, indique clairement que cette théorie repose presque entièrement sur…Starship utilisé et réutiliséComme un avion commercial de ligne : entre 20 et 50 vols par véhicule, avec des rénovations rapides et peu coûteuses entre chaque vol. La logique est la suivante : réduire le coût de l’envoi d’un objet en orbite. Ainsi, le lancement de satellites Starlink, de centres de données en orbite et de charges utiles militaires devient économiquement viable à une échelle qui justifie le nombre de vols.

Si cela fonctionne, les coûts de lancement diminuent et le prix élevé devient plus raisonnable. Sinon, Wlodarczak lui-même dit que SpaceX devient…Une entreprise différente et beaucoup plus petite.Il n’existe aucune entreprise qui a réussi à faire cela aux prix comptables. Le taux de rendement de 49 % est une affirmation conditionnelle ; et cette condition concerne une machine qui n’a pas encore été véritablement testée.

C’est là que mon argument habituel échoue. Je veux être clair sur ce point. Mon type de cas se base sur le flux de trésorerie libre – une entreprise qui ne peut plus être ignorée dès que les liquidités apparaissent. SpaceX n’a pas encore cette situation. Au cours de l’année dernière, elle a généré environ 9,9 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnelle, ce qui est positif. Elle possède également environ 60 milliards de dollars de trésorerie nette. Mais elle a dépensé environ 43 milliards de dollars en investissements de capital au cours de la même période, donc le flux de trésorerie libre était négatif, d’environ 33 milliards de dollars. L’entreprise vend un avenir où ces investissements seront maximisés, les coûts diminueront, et les liquidités deviendront positives. Tout dépend de ce que cette hypothèse se réalise à temps.

Donc, le risque réel n’est pas une notion vague comme « c’est cher ». C’est spécifique : vous payez actuellement environ 2 trillions de dollars, soit environ 85 fois les ventes actuelles. Ce prix correspond à une promesse dont la valeur est déterminée en fonction du prix initial. Cette promesse ne se réalise que dans une seule direction, ce qui fait que le prix actuel semble élevé. Jusqu’à ce que les flux de trésorerie libres augmentent – jusqu’à ce que l’époque de l’investissement en CAPEX atteigne son apogée et que la réutilisation des Starship commence à fonctionner normalement – l’incertitude reste élevée. Ce n’est pas un scénario de faible risque, comme je le souhaite généralement. Je ne prétendrais pas que 49 % est un risque faible.

Qu’est-ce qui change réellement la réponse ?

Trois points à surveiller : car chacun d’eux vous permet de déterminer si la mise est efficace, plutôt que de simplement espérer.

D’abord, les dépenses de construction. Les dépenses du trimestre ont atteint 18,4 milliards de dollars, bien plus que les 13 milliards de dollars prévus. S&P a souligné que les dépenses de construction seraient élevées jusqu’en 2029. La réutilisation des ressources est importante, car c’est ce qui permettra finalement de réduire ces dépenses. Il faudra surveiller si la direction continue d’augmenter les prévisions de dépenses de construction, même si les dépenses en liquidités restent négatives.

Deuxièmement, les coûts économiques de Starlink par abonné. Le revenu moyen par abonné a diminué de 22 % en termes de croissance internationale – c’est acceptable, car le nombre d’abonnés double. Mais la qualité des bénéfices de l’entreprise dépend de cette diminution. Il faut surveiller si le ARPU reste stable.

Troisièmement, l’offre. Environ319 millions de actions deviennent éligibles à la vente le 9 septembre.Juste après cette évaluation, les détenteurs initiaux reçoivent une nouvelle opportunité de sortir du marché après la période post-IPO.

Il y a ici une véritable structure cachée : des attentes qui sont réinitialisées pour une entreprise dont les résultats financiers s’améliorent de plus en plus. Mais contrairement à une société dont le flux de trésorerie gratuit prouve ses performances, SpaceX est l’inverse : c’est une promesse à prix élevé, où la preuve concrète n’a pas encore été présentée. Une valeur de 220 dollars est une manière raisonnable d’exprimer une opinion, mais pas une étude qui permette de lever les risques. Si vous voulez obtenir une version “propre” de ce marché, attendez que le flux de trésorerie gratuite apparaisse réellement, et que le nombre de actions dépasse cette valeur. Les 49 % resteront là, avec la preuve pour le soutenir.