Qui peut s’asseoir entre l’argent et l’utilisateur ? Le MiCA répond à cette question.

Fireblocks a récemment publié une enquête montrant que99 % des institutions financières européennes espèrent que l’environnement réglementaire sera favorable.Pour l’adoption des actifs numériques. Le texte principal est clair : tout le monde est d’accord sur le fait que les règles sont bonnes, les budgets se dépensent correctement, et les investissements dans l’infrastructure institutionnelle augmentent. Cela ressemble à un consensus.

L’annonce de l’article reflète également les personnes qui ont participé à l’enquête. Les répondants sont des dirigeants de haut niveau dans des banques et des institutions financières établies. Ce sont précisément les entreprises qui bénéficient le plus d’un régime réglementaire conçu en fonction de leurs structures de gouvernance existantes, de leurs capacités de conformité et de leurs bilans financiers. Il n’est donc pas surprenant qu’elles apprécient ce régime.

Ce qui est encore plus intéressant, c’est ce qui se passe lorsque l’on considère les mêmes règles du point de vue d’une autre industrie. Lorsque la réglementation sur les marchés des actifs cryptographiques – MiCA, le cadre unifié de l’UE pour les prestataires de services liés aux actifs numériques – atteint sa date limite du 1er juillet 2026,Seulement environ 210 des plus de 1 200 entreprises crypto qui avaient auparavant des registres nationaux dans l’UE ont obtenu une autorisation complète.Cela représente un taux de conversion de 17 %. Les 83 % restants ont soit quitté le marché, soit manqué à la période prévue, ou bien opèrent en violation des lois de l’UE.

Ce ne sont pas deux histoires indépendantes. C’est la même règle, lue depuis des extrémités opposées d’un design très calculé.

Pour qui a été conçu le MiCA

Le MiCA remplace une multitude de registres nationaux par un régime de licence unique pour ceux que l’on appelle les prestataires de services liés aux actifs numériques : bourses, gardiens de fonds, courtiers, gestionnaires de portefeuilles et plateformes de prêt qui servent des clients de l’UE. Une seule autorisation accordée par un État membre suffit pour tous les 27 États membres. Les exigences sont simples sur le papier : il s’agit d’une entité juridique officielle de l’UE (et non d’une filiale sans substance juridique).Capital minimum de 150 000 €Des cadres de gouvernance et de gestion des risques documentés, une gestion appropriée et efficace, des politiques AML/KYC, ainsi que des mesures de cybersécurité alignées avec la loi européenne sur la résilience opérationnelle numérique.

Les coûts de préparation s’élèvent entre 50 000 et 120 000 euros, en termes de frais juridiques et de conformité, en plus des besoins en capitaux. Le processus prend entre six et douze mois pour être mis en place. Pour une banque qui dispose déjà de toute cette infrastructure pour son activité traditionnelle, le coût marginal lié à l’obtention d’une licence CASP n’est qu’un élément insignifiant. Mais pour une petite start-up spécialisée dans les cryptomonnaies, qui dispose de peu de capitaux, c’est un obstacle décisif.

Le résultat est un régime de licence dont les exigences de conformité ressemblent beaucoup à celles que l’établissement bancaire existant aurait édictées. C’est ce point structurel que le chiffre de 99 % rend facile à oublier.

La construction de la banque

Du côté de l’étude menée par Fireblocks, on constate ce que l’on pourrait s’attendre à voir chez les institutions qui se préparent à développer des solutions conformes aux spécifications établies. L’Europe continentale est en tête mondialement en termes de production de fonds du marché monétaire tokenisés, avec 62 %, et de titres financiers tokenisés, avec 60 %. Les stablecoins constituent le point de départ pour ces initiatives : les banques européennes commencent par utiliser des stablecoins émis par d’autres institutions régulées, avant de commencer à émettre leurs propres stablecoins. Plus de la moitié des institutions européennes ont déjà alloué des budgets pour l’infrastructure des actifs numériques jusqu’en 2026, ce qui dépasse le taux mondial de 42 %.

Seulement 16 % ont atteint le stade de la production. Cet écart entre les dépenses engagées et les capacités de production réelles est le véritable problème. Ces budgets sont fixés, car le cadre réglementaire est clair. Mais la mise en place des processus opérationnels – adaptation de la gouvernance pour des services 24/7, personnel nécessaire, contrôles internes – se révèle plus difficile. Les institutions européennes citent l’état de préparation du modèle opérationnel comme leur principal obstacle, avec 47 %, suivi par la gouvernance interne avec 40 %, et les compétences internes limitées avec 38 %. La technologie elle-même n’est pas le problème principal.

L’expression la plus visible de cette construction menée par la banque est Qivalis, un consortium composé de 12 grandes banques européennes, dont BNP Paribas, BBVA, ING et UniCredit. En avril, ils ont choisi Fireblocks comme partenaire d’infrastructure pour ce projet.Stablecoin soutenu par l’euro conforme au MiCA, destiné à être lancé au second semestre 2026.Le modèle de consortium est très intéressant : il permet aux banques membres d’obtenir une répartition des tâches à grande échelle dès le premier jour, une charge réglementaire partagée, et un bilan qui permet aux institutions de participer sans avoir besoin de définir leur propre stratégie individuelle.

Le marché des stablecoins s'élève à environ 305 milliards de dollars. 99 % de ces stablecoins sont libellés en dollars. Un stablecoin soutenu par l’euro, géré par une douzaine de banques majeures, pourrait constituer l’infrastructure de liquidité dont le marché des capitaux européens avait besoin pour la tokenisation. Cela pourrait également signifier que la couche de paiement numérique de l’euro sera construite par un consortium de géants du secteur, et non par des réseaux ouverts.

Les 99 % qui ne sont pas vraiment 99 %

L’enquête menée par Fireblocks n’est pas incorrecte. Cependant, elle est limitée dans son échantillon. Lorsque les répondants sont des personnes dont les emplois dépendent des réglementations prévues par MiCA, le taux de réponse est proche de 100 %. Les 83 % d’entreprises de cryptomonnaies de l’UE qui n’ont pas obtenu la licence correspondent à une autre partie de la réalité. C’est cette partie qui ne figure pas dans les enquêtes menées auprès des dirigeants de grandes entreprises traditionnelles.

C’est ce qui se passe lorsque l’intermédiation est transformée en un privilège réglementé. Les entreprises qui avaient des registres VASP nationaux dans le système ancien – plus petites, plus agiles, souvent de taille plus modeste – sont éliminées. Ceux qui survivront seront ceux qui disposent de suffisamment de capitaux et d’influence institutionnelle pour supporter les coûts liés à la conformité. Ceux qui ne le font pas devront soit partir, soit travailler à l’étranger.

Il n’y a rien de fortuit dans cette classification. Les exigences du MiCA en matière de gouvernance, de mesures de prudence, de protection des actifs des clients et d’obligations de divulgation sont des exigences valables. De plus, ces exigences ressemblent à celles que seules les institutions financières établies peuvent facilement remplir. La réglementation était présentée comme une mesure de protection des consommateurs. L’effet structurel est la consolidation de l’industrie financière.

Certaines entreprises qui ne peuvent pas survivre retrouveront leur chemin via les banques. Les mêmes institutions européennes qui ont indiqué à Fireblocks qu’elles privilégiaient l’infrastructure des stablecoins et des titres tokenisés sont celles qui sont les plus aptes à devenir les nouveaux gestionnaires de ces services, que les petites entreprises utilisaient autrefois. Ce n’est pas une prise de contrôle. C’est une transition – des fournisseurs basés sur la cryptomonnaie vers des intermédiaires gérés par les banques – et cela se passe de manière intentionnelle.

Qu’est-ce qui va suivre ?

L’examen mené par la Commission européenne concernant le MiCA déterminera si ce cadre reste adapté à ses objectifs. Les consultations portent sur les activités liées au DeFi, aux staking, aux prêts et aux NFTs – des domaines qui n’étaient pas couverts par le cadre initial. Cet examen pourrait élargir ou resserrer les limites de ce cadre. Dans tous les cas, le cadre de base sera un marché où les intermédiaires autorisés seront les banques, et les fournisseurs d’infrastructure seront des entreprises comme Fireblocks.

Ce que je observe, c’est si la création de stablecoins pilotées par les banques peut vraiment répondre aux besoins des utilisateurs européens. Banking Circle a lancé EURI, et SG-Forge a mis sur le marché EURCV.Les volumes des stablecoins en euros sur les VASP de consommateurs ont augmenté de douze fois au cours de 15 mois, pour atteindre 777 millions de dollars.C’est donc une croissance. Cela représente également 777 millions de dollars, sur un marché mondial de stablecoins d’une valeur de 305 milliards de dollars, où les devises américaines dominent.

La question structurelle n’est pas de savoir si les banques européennes soutiennent la réglementation en matière de cryptomonnaies. Elles le font, car c’est elles qui l’ont conçue. La question est de savoir si les institutions qui ont remporté cette bataille de conception peuvent créer des systèmes de paiement et de règlement suffisamment rapides, bon marché et ouverts pour rivaliser avec l’écosystème dominé par le dollar en dehors du périmètre de l’UE. Si la réponse est non, l’Europe aura un système de monnaie numérique conforme mais inutile. Si la réponse est oui, nous aurons confirmé que la transition vers des systèmes de règlement basés sur des tokens fonctionne le mieux lorsque ces systèmes sont gérés par les acteurs existants.

Quelle que soit l’issue, cela change la discussion concernant qui pourra s’asseoir entre l’argent et l’utilisateur. Le MiCA rend donc les mauvaises réponses beaucoup plus difficiles à obtenir.