Le retournement de Siemens Energy dans le secteur énergie solaire est une distraction – l’histoire réelle se trouve dans ses flux de trésorerie et son prix.

Le marché connaît une nouvelle histoire populaire concernant Siemens Energy : son activité énergétique solaire, Siemens Gamesa, a finalement généré des bénéfices trimestriels pour la première fois depuis 2022. Ainsi, la situation est complètement changée, et les actions sont donc justifiées. Mais c’est une fausse information. Le chiffre principal est vrai, mais il ne permet pas de comprendre ce qui est vraiment important – et ce que le marché estime à tort ou à raison.

Siemens Energy a publié les résultats du troisième trimestre de l’année fiscale 2026 le 5 août. Les commandes ont atteint un nouveau record.17,9 milliards d’eurosLes revenus ont atteint11,4 milliards d’euros, soit une augmentation de 18,5 % par rapport à des données comparables.C’est le plus haut chiffre de revenus trimestriels dans l’histoire de l’entreprise. Le bénéfice avant éléments spéciaux a plus que triplé, pour atteindre 1,623 milliard d’euros, contre 497 millions d’euros l’an dernier. Le flux de trésorerie libre avant impôts a également augmenté, pour atteindre 2,319 milliards d’euros, contre 419 millions d’euros l’année précédente. De plus, Siemens Gamesa, la division énergie renouvelable qui constitue une source constante de perte de trésorerie pour l’entreprise, a enregistré des résultats positifs pour la première fois depuis l’exercice 2022.

Ce qui importe pour l’investisseur n’est pas de savoir si les ventes de turbines sont positives pendant un trimestre. Ce qui est important, c’est que la direction parvient à faire en sorte que Siemens Gamesa atteigne un équilibre financier pour l’ensemble de l’année. La division des turbines…Il y a eu des dépenses de 654 millions d’euros en flux de trésorerie gratuits au deuxième trimestre de l’exercice 2026.Et que les actions sont vendues à un P/E de suivi…environ 84 fois le salaireCette évaluation indique des prix parfaits dans tous les segments, toutes les trimestres, pendant des années. Un seul trimestre rentable ne suffit pas pour obtenir ce taux de croissance.

Décomposer cela correctement, s’il vous plaît.

Le véritable moteur de croissance n’est pas le vent – c’est le gaz et l’électricité.Gas Services a enregistré des commandes record au deuxième trimestre, avec un taux de profit de 15,9 %. On s’attend à une croissance des revenus de 16 à 18 %, avec des taux de profit de 14 à 16 % pour l’année fiscale 2026. Grid Technologies est attendue avec une croissance des revenus de 25 à 27 %, avec des taux de profit de 18 à 20 %. Ce sont ces chiffres qui motivent les prévisions pour l’ensemble de l’année. Le stock de commandes s’élève à 162 milliards d’euros, avec un rapport entre les commandes et les ventes de 1,57. La demande aux États-Unis constitue le principal moteur de cette croissance. Ces entreprises bénéficient de la construction de l’infrastructure électrique mondiale, stimulée par les centres de données basés sur l’IA, la modernisation des réseaux électriques et les préoccupations liées à la sécurité énergétique. Cette demande est structurelle, et non cyclique.

Le flux de trésorerie est essentiel ; il permet la reprise des dividendes.Siemens Energy a estimé que le flux de trésorerie libre avant impôts pour l’exercice 2026 se situait autour de 8 milliards d’euros. Ce chiffre est bien supérieur aux obligations de dividende : la société a proposé…Dividende de 0,70 € par action pour l’exercice 2025C’est la première fois en quatre ans que cela se produit. Après avoir remplacé le programme de garantie gouvernementale allemand de 11 milliards d’euros par un programme de 9 milliards d’euros, l’entreprise a également obtenu sa première note de rating de niveau d’investissement de la part de Moody’s (Baa2, perspective positive). Une rentabilité financière de 8 milliards d’euros suffit pour financer les retombées pour les actionnaires, tout en maintenant une position nette en liquidités.7,965 milliards d’euros en mars 2026Le dividende n’est pas un gadget ; il est soutenu par des ressources financières provenant des activités opérationnelles, qui augmentent chaque trimestre.

Le problème lié au vent n’est plus là, mais ce n’est pas non plus l’histoire principale.Siemens Gamesa a réduit ses pertes.De 374 millions d’euros négatifs à 46 millions d’euros négatifs au premier trimestre de l’exercice 2026.Ensuite, des résultats positifs ont été enregistrés au troisième trimestre. C’est une progression réelle dans les opérations : amélioration de la qualité, optimisation des coûts, cession du secteur d’énergie éolienne peu rentable en Inde, et vente de la division électronique de l’entreprise à ABB. Mais « retourner à la rentabilité en un trimestre » ne signifie pas que l’entreprise est un moteur de croissance. Les objectifs fixés par la direction restent ceux d’une entreprise à bénéfice nul pour l’année fiscale 2026, avec une augmentation des revenus de 3 % à 5 %. Au deuxième trimestre, l’entreprise a encore dépensé 654 millions d’euros en flux de trésorerie gratuit. L’histoire liée à l’énergie éolienne est donc une histoire de soulagement, et non une histoire de création de valeur.

L’évaluation, c’est le déconnect.Le ratio P/E de Siemens Energy a augmenté, passant de 60,6 à la fin de 2025 à environ 84 en juin 2026. Il s’agit d’un multiple de croissance appliqué à une entreprise industrielle qui nécessite beaucoup de capitaux. Un ratio P/E de 84 signifie que le marché estime que l’entreprise connaîtra des années de croissance des marges sans problèmes, avec aucun risque de non-exécution lié au stock de 162 milliards d’euros en stock. De plus, il est estimé que les activités énergétiques contribueront de manière permanente aux bénéfices de l’entreprise, sans jamais atteindre un équilibre. Je suis très surpris que le marché permette un tel multiple, alors que l’entreprise elle-même décrit ses activités énergétiques comme visant à atteindre un équilibre des coûts, plutôt que de réaliser des profits importants. À mon avis, les actions de cette entreprise sont valorisées de manière exagérée pour une entreprise qui produit des actifs physiques dans plusieurs régions, avec des risques liés aux chaînes d’approvisionnement et aux réglementations.

Dans ce cas, le dossier d’investissement ne concerne pas simplement la transformation de l’entreprise. Le dossier d’investissement dépend de savoir si le gaz et le réseau peuvent maintenir une trajectoire de FCF de 8 milliards d’euros jusqu’à l’année fiscale 2026 et au-delà. De plus, il faut déterminer si ces flux de trésorerie sont suffisants pour réduire le multiple d’valuation ou pour augmenter les revenus plus rapidement que les contrats prévus.

L’argument le plus fort est évident : les 162 milliards d’euros de dettes en suspens et l’augmentation de la demande aux États-Unis représentent une véritable tendance structurelle qui pourrait permettre des marges élevées pendant plusieurs années. Les turbines à gaz et l’infrastructure de réseau ne constituent pas des achats discrétionnaires. Si Siemens Energy respecte ses objectifs pour l’année financière 2026 – croissance des revenus de 14 à 16 %, marge bénéficiaire de 10 à 12 %, bénéfices nets de 4 milliards d’euros, FCF de 8 milliards d’euros – alors seulement la croissance des bénéfices pourrait considérablement diminuer le ratio P/E. Si les actions restent stables tandis que les bénéfices se rapprochent du niveau prévu, le multiple de cours boursier descend vers les 50-60. C’est là le scénario où les investisseurs optimistes cherchent à profiter de cette situation.

Le risque est que l’action ait pris une avance trop grande par rapport à la récupération des bénéfices. Avec un multiple de 84 fois les bénéfices antérieurs, même une augmentation de 30 % des bénéfices ne fait que faire atteindre un multiple d’environ 64 fois – ce qui reste encore élevé pour une entreprise industrielle. Si les performances économiques se détériorent, si les marges liées aux turbines à gaz diminuent, ou si les ventes éoliennes retournent à des pertes, alors les contrats et l’action seront soumis à une pression importante des deux côtés.

Je rate Siemens Energy à « Hold » aux niveaux actuels. La trajectoire du flux de trésorerie libre est exceptionnelle ; les dividendes reprennent leur cours normal et sont bien soutenus. Les activités liées au gaz et au réseau électrique sont bien positionnées pour la prochaine décennie en termes de demande d’électricité. L’activité énergie éolienne n’est plus une source de valeur perdue. Mais le marché a déjà pris en compte la plupart de ces facteurs. Le ratio P/E de 84 reflète l’optimisme concernant l’énergie éolienne, le gaz, le réseau électrique, ainsi que l’expansion des marges. La marge d’erreur à ce niveau de valuation est faible. À mon avis, les investisseurs patients devraient attendre un retour vers les niveaux autour de 60 ou 50, où le rendement du flux de trésorerie libre, les engagements en matière de dividendes et la croissance des bénéfices peuvent justifier le prix d’entrée, plutôt que de nécessiter une exécution parfaite pour en être satisfaits.