Shake Shack : Le pouvoir de tarification diminue, même si les actions augmentent de 30 % (réduction de la note)

Shake Shack : Le pouvoir de fixation des prix diminue, même si les actions augmentent de 30 % (réévaluation négative)

Je dégrade la valeur de Shake Shack en classe « Hold ». La valeur de cette action a augmenté d’environ 30 % au cours du dernier mois. Cela permet à Shake Shack de récupérer la plupart des dommages causés par la réduction des prévisions de croissance en juin. Ce succès est dû au rapport du deuxième trimestre, que le marché a interprété comme une confirmation de la situation actuelle de l’entreprise. Il convient de lire attentivement ce rapport : il s’agit du témoignage le plus clair jusqu’à présent que le moteur de croissance de Shake Shack a changé. Le pouvoir de fixer les prix, qui permettait autrefois à l’entreprise de augmenter les prix des produits sans perdre de clients, diminue, tout comme les coûts de production principaux de l’entreprise augmentent également. Une action qui se comporte comme un actif à croissance continue ne devrait pas être achetée en un trimestre où l’entreprise montre qu’elle est maintenant un actif mature, avec une croissance à un chiffre moyen.

Qu’est-ce qui a changé ?

La controverse n’est pas de savoir si cette pièce était bonne. En apparence, oui.Revenus totaux de 417,6 millions de dollars, avec une augmentation de 17,2 %Les ventes dans les mêmes établissements ont augmenté de 3,5 %, et les ventes au niveau du système total se sont élevées à 625,8 millions de dollars. Les ventes dans les mêmes établissements sont ce que Shake Shack appelle les ventes comparables entre les établissements – c’est-à-dire les ventes de restaurants similaires qui permettent d’identifier la demande réelle. Ce taux de croissance de 3,5 % confirme une tendance positive depuis 22 trimestres. Un bon trimestre, exactement au milieu de la période.

Le problème est de savoir comment le chiffre d’affaires a atteint ce niveau, car la croissance dans les mêmes conditions de marché est maintenant financée différemment qu’il y a trois mois. Au troisième trimestre, les ventes de Shack ont augmenté de 4,6 %, grâce à…1,4 % de trafic positif et une augmentation de 3,2 % des prix par rapport au mix de produits.En d’autres termes, la plupart de la croissance provient du fait que les chaînes augmentent les prix. Au quatrième trimestre de juin, le taux de croissance a diminué à 3,5 %. La situation a changé : le trafic a contribué avec 2 points, tandis que les prix/mix n’ont contribué qu’avec 1,5 point. En un seul trimestre, la contribution des prix a été divisée par deux. Le système de calcul de la croissance est passé d’un modèle basé sur les prix à un modèle basé sur le trafic. L’entreprise devait donc augmenter les volumes de clients pour pouvoir croître plus lentement.

Cette tendance est l’histoire que le marché ne comprend pas. La croissance du trafic est vraiment la meilleure chose mentionnée dans ce rapport.Quatre trimestres consécutifs de trafic positif.Et une croissance de 22 trimestres consécutifs dans les ventes au sein du même établissement est un record rare dans le secteur des restaurants de style “fast casual”. Cela est important. Mais un restaurant qui doit constamment chercher des transactions pour augmenter ses revenus est une investissement différent de celui d’un restaurant qui peut simplement ajuster les prix sur la facture. De plus, le côté des prix va s’aggraver, plutôt que se renforcer.

Le moteur de prix est désactivé délibérément.

Les commentaires de la direction confirment cela. L’entreprise décrit sa méthode de tarification comme étant « chirurgicale » ; elle a augmenté les prix combinés (sur les canaux traditionnels et numériques) de seulement 4,4 %. De plus, elle affirme maintenant que…2 % des prix actuels diminuent en août.Et encore 1,4 % en décembre. En termes simples, le soutien lié aux prix des produits sera supprimé cette année. C’est une admission remarquable pour une marque de haute qualité, dont les arguments d’investissement reposent depuis longtemps sur son pouvoir de tarification. Elle choisit donc de compter sur le trafic, car elle ne croit plus pouvoir compter sur les prix.

Le moment n’était pas plus mal choisi, car l’autre côté de ce tableau se trouve dans un état d’accélération. Les coûts de la viande ont augmenté de près de 15 % au cours du trimestre, entraînant une augmentation des coûts liés aux aliments et au papier de 60 points de base, soit 28,8 % des ventes de Shack. Le bénéfice net d’un restaurant – c’est-à-dire le profit que gagne un restaurant avant les frais généraux de l’entreprise – a diminué de 90 points de base, soit 23,0 % des ventes. Les chiffres sont importants : l’inflation des matières premières est élevée, tandis que la capacité des prix à compenser cette inflation est réduite délibérément. Les résultats sont déjà visibles dans les états financiers. Le bénéfice net appartenant à l’entreprise était de 15,7 millions de dollars, soit 0,37 dollar par action diluée, contre 17,1 millions de dollars l’année précédente. Le EBITDA a augmenté de seulement 3,9 %, atteignant 61,2 millions de dollars. Pour l’ensemble de l’année, la direction anticipe…EBITDA ajusté : de 225 millions de dollars à 235 millions de dollars– La limite inférieure de la fourchette fixée en juin… Et les chiffres annuels pour l’ensemble de l’année se situent dans des nombres à une seule chiffre. De plus, les comparaisons sont plus difficiles, et l’inflation de la viande est plus élevée dans la deuxième moitié de l’année.

Deux autres détails m’ont empêché de considérer ce trimestre comme un résultat positif, comme le montrait la tendance globale. Premièrement, la direction a attribué environ 90 points de base des chiffres de juin au Mondial – une hausse ponctuelle liée à cet événement sportif. En retirant cette partie, les ventes restantes, soit environ 2,6 %, se situent bien dans le cadre des prévisions déjà réduites qu’elle avait établies en juin. Deuxièmement, les revenus de 417,6 millions de dollars ne sont pas suffisants pour couvrir les besoins de l’entreprise elle-même.Les prévisions de revenus pour le deuxième trimestre ont été réduites de 424 millions de dollars à 428 millions de dollars.Le quart “beat” a atteint un chiffre d’affaires qui avait été prédéterminé, mais cela a été soutenu par un événement exceptionnel. Néanmoins, le quart n’a pas réussi à atteindre sa propre cible de revenus. Ce n’est pas une indication que l’entreprise retrouve son pouvoir de tarification.

La croissance est réelle, mais c’est maintenant une histoire liée aux capitaux, et non une histoire liée aux prix.

Je veux être juste envers le cas de “bull case” : une réduction de niveau est liée au risque/rendement, et non au statut de la marque. Shake Shack continue d’ouvrir des restaurants à un bon rythme – 60 à 65 établissements gérés par l’entreprise cette année, en plus de son objectif de construire…plus de 1 500 cabanes exploitées par des entreprisesÀ long terme, les chiffres sont en hausse significative par rapport à l’objectif initial de trois chiffres. Les nouveaux magasins que nous avons lancés réalisent des rendements sur le même volume de ventes supérieurs à 30 %. L’application se développe à un taux d’environ 30 % par an. Les commandes numériques représentent maintenant environ 41 % des ventes de Shack. Les ventes hebdomadaires moyennes restent stable, autour de 78 000 dollars.

Rien de tout cela ne change ce que montrent les états financiers. Il s’agit d’une croissance alimentée par les dépenses en capitaux. Cela se reflète dans les chiffres qui intéressent réellement les investisseurs. Le taux de marge opérationnelle n’est que de environ 3,6 % des ventes. Les flux de trésorerie libres étaient légèrement négatifs au cours des douze derniers mois, car environ 203 millions de dollars de dépenses en capitaux ont dépassé les 192 millions de dollars de flux de trésorerie opérationnels. Les coûts généraux et administratifs devraient augmenter, passant de 11,6 % des revenus à 12 % à 13 % d’ici la fin de l’année. La croissance est réelle, mais elle est financée par des investissements plutôt que par des méthodes de levier sur les comptes annuels. Le marché doit donc payer un prix élevé pour bénéficier de cette croissance.

Évaluation : la réévaluation a remis à jour le prix de l’action avant que les résultats ne soient disponibles.

C’est là le cœur du problème lié à cette réduction de valorisation. Après la hausse des prix, Shake Shack est évaluée à environ 79 fois les bénéfices historiques, et à environ 73 fois les bénéfices futurs. Le ratio EV/EBITDA est d’environ 14 fois, tandis que le ratio prix/ventes est d’environ 2 fois – tous ces chiffres sont basés sur les mêmes données de marché. En termes de bénéfices, Shake Shack est environ 2,5 fois plus valorisée que Chipotle, qui possède une marque similaire mais avec un ratio de valorisation de 30 fois les bénéfices historiques. De plus, Shake Shack est bien plus valorisée que Restaurant Brands, qui est évaluée à environ 21 fois les bénéfices historiques. La différence entre EV/EBITDA est plus petite, car la base de bénéfices de Shake Shack est exceptionnellement faible, compte tenu de la dépréciation importante et des coûts de location liés à la construction des restaurants. C’est justement ce qui rend Shake Shack si attractive pour les investisseurs. Son rendement par action pour les investisseurs est donc faible, malgré un chiffre d’affaires net en baisse au deuxième trimestre par rapport à l’année précédente.

Un déclin ici relève de la discipline d’évaluation des valeurs, et non d’un mécontentement envers l’entreprise. La baisse des prévisions du 2 juin a entraîné une réduction importante…Objectif de ventes comparables : de 2,5 % à 3 %, passant de 3 % à 5 %Et en tenant compte des incertitudes et de la concurrence, une partie du marché a joué son rôle : l’action est tombée à environ la moitié de son niveau le plus élevé sur 52 semaines avant cette reprise. À ce moment-là, le multiple de valorisation s’est réinitialisé plus rapidement que la situation économique ne s’embellissait. C’est là un signe typique d’un équilibre risque/rendement intéressant. La reprise en août a changé cela. Un mouvement d’environ 30 % en un mois, sur un trimestre où les conditions économiques se détérioraient, a fait que la part des prix dans les bénéfices a diminué de moitié. Cela a fait que la valeur de l’action est revenue à un niveau plus bas : 73 fois les bénéfices futurs. L’action doit donc être accélérée pour être considérée comme valable. Rien dans les prévisions ou la répartition entre prix et trafic ne montre clairement cela.

Le côté de vente est divisé en plusieurs parties, ce qui correspond bien au rapport des preuves : plusieurs.Les objectifs évalués par les acheteurs se situent dans la fourchette de 85 à 90 dollars.Alors que les objectifs fixés par HoldRated se situent entre 66 et 74, au moins un grand fabricant a réduit ses actions.De surpoids à poids équilibréÀ la mi-août, l’objectif est de descendre à 76 contre 115. Les facteurs qui influencent les prix à court terme incluent les décisions de tarification au deuxième semestre, une plateforme de fidélisation prévue pour la fin de 2026, et le prochain trimestre. Tout cela montre que il s’agit de vérifier si le modèle basé sur les flux de trafic peut survivre sans soutien tarifaire. Or, c’est une direction contraire pour une action dont le cours est déjà fixé pour une accélération.

Le message essentiel pour l’investisseur

C’est une bonne entreprise, mais à un prix inapproprié. Après un mois où les prix ont été réajustés de manière erronée… Le trafic positif permet à la direction d’acquérir du temps et de crédibilité. De plus, le comportement du consommateur n’est pas la faute de cette marque ; la position de premium de Shake Shack se maintient vraiment mieux que celle de la plupart des fast-foods. Mais ce qui justifiait autrefois le prix élevé des restaurants – l’habileté à augmenter les prix sans perdre de clients – est visiblement en déclin. Les directives de tarification de l’entreprise et les bénéfices diminuants au niveau des restaurants indiquent clairement cela. Je passe donc à un avis mitigé. Je considère la forte performance récente comme une opportunité pour réduire les coûts plutôt que d’augmenter les prix. Les preuves qui pourraient changer mon avis sont les suivantes : la reprise de la part des prix dans le chiffre d’affaires, avec un trafic positif ; les bénéfices au niveau des restaurants dépassant 24 %, avec des coûts liés à la viande sous contrôle ; ou encore des indications encourageantes concernant les prix. Jusqu’à then, le risque/rendement favorise le silence.