Les services de SFL pour Hapag-Lloyd restent inchangés après dix ans de tarifs élevés – la question est de savoir ce que le marché a déjà facturé.

SFL Corporation a transformé six de ses plus grands navires-containers en provenance d’un investissement à court terme en un contrat de location avec une durée de dix ans, avec un loyer garanti. Dans une annonce datant du 11 septembre, cette société de location de navires a prolongé les contrats de location pour six navires de 15 400 TEU avec Hapag-Lloyd.La cinquième ligne de conteneurs la plus importante au mondePour sept ans supplémentaires, les services seront fournis à des tarifs fixes jusqu’en 2035–2036. Cet accord permet…environ 750 millions de dollarsAux comptes en retard liés aux contrats à taux fixe de SFL, ce qui porte leur montant à environ 4,6 milliards de dollars – un autre contrat dans l’année que cela représente…Plus de 1 milliard de dollars.Dans le backlog.

Pour un investisseur qui ne connaît que les titres de presse concernant cette affaire, la raison pour laquelle cela est important concerne tout le modèle d’affaires. SFL ne spécule pas sur l’évolution des taux de change des navires l’année prochaine ; elle achète des navires, les met en location à long terme, et reçoit des revenus réguliers des opérateurs qui prennent le risque du marché. Plus son flotte est liée à des contrats pluriannuels avec des partenaires fiables, moins la volatilité des prix affecte ses flux de trésorerie. C’est ce que suggère l’extension proposée par Hapag-Lloyd.Environ deux tiers du stock de dettes à taux fixe de SFLIl est déjà en relation avec des clients de classe d’investissement. Ce accord ajoute donc sept ans supplémentaires aux six navires qui étaient sur le point de être retirés.

Cette stabilité est ce qui permet au dividende de fonctionner. SFL a payé un dividende trimestriel pendant 21 ans consécutifs.Chaque trimestre depuis sa cotation sur la NYSE en 2004— et a déclaré son90e paiement consécutif de 0,22 dollar par action, après avoir enregistré des revenus de 201 millions de dollars pour le deuxième trimestre et un bénéfice net de 34 millions de dollars.Un dividende trimestriel de 0,22$ par action, sur environ 150 millions d’actions, correspond à environ 132 millions de dollars par an. Compte tenu du flux de trésorerie libre récent, qui s’élève à près de 195 millions de dollars, cela signifie que le ratio de couverture est d’environ 1,5 fois. C’est une somme suffisante, mais pas excessive pour un bilan qui comporte une dette nette de environ 2,3 milliards de dollars, face à des capitaux propres d’environ 1 milliard de dollars.

Le marché a déjà payé une partie du coût.

C’est là que la discipline de valorisation doit intervenir, car il ne s’agit pas d’une action qui est restée sans activité. SFL a augmenté de près de 69 % depuis le début de l’année, et a atteint un nouveau plus haut niveau sur 52 semaines le jour où les nouvelles concernant Hapag-Lloyd ont été annoncées. Son cours se situait autour de 13,18 $. Une entreprise qui offre une visibilité basée sur des frais et qui paie des dividendes croissants vaut donc un prix plus élevé – mais ce prix plus élevé correspond à l’augmentation du prix de l’action. Avec un ratio EV/EBITDA d’environ 13,6, SFL se négocie bien au-dessus des valeurs de Global Ship Lease et Danaos, qui se situent respectivement à 3,8 et 4,4 fois ce ratio.

Pour être honnête, ce n’est pas une comparaison équivalente.SFL est un prestataire de services diversifié : pétroliers, navires de transport de conteneurs, équipements de forage et autres véhicules de transport de marchandises.Donc, il ne vit et meurt pas avec le marché des conteneurs, comme le fait un propriétaire de navires conteneur pur. Ses longs contrats sont donc plus prévisibles que ceux des navires qui naviguent sur le marché à terme. Cependant, cette différence nous rappelle que le marché paie maintenant pour la prévisibilité que ces contrats offrent, plutôt que de les sous-estimer.

Qu’est-ce qui changerait la lecture ?

L’accord avec Hapag-Lloyd est sans aucun doute avantageux pour le modèle basé sur les commissions : il permet de transformer les contrats de location en flux de trésorerie stables jusqu’à la mi-2030. De plus, en conservant un partenaire important comme Hapag-L Lloyd, cela montre la qualité de la base de clients de l’entreprise. Cependant, cet accord ne crée pas le niveau de sécurité nécessaire pour un acheteur prêt à investir. Lorsqu’une entreprise autrefois fiable atteint une situation aussi difficile que celle de SFL, la meilleure chose à faire est de réévaluer sa position plutôt que de continuer à défendre ses positions actuelles.

Les risques en direct sont les mêmes que ceux qui existent depuis toujours. Une couverture des dividendes de près de 1,5 fois est acceptable uniquement si les navires génèrent ce que le contrat prévoit. De plus, un levier supérieur à deux fois le ratio dette/equity offre peu de capacité de résistance en cas de problèmes pour un client ou en cas de retrait par un secteur entier – comme les plateformes offshore ou les pétroliers. C’est cette condition qui doit être surveillée, et non l’arrière-plongée des navires, qui est désormais aussi invisible que le flux de trésorerie du transport maritime.

Pour un propriétaire, cette extension constitue une confirmation que la machine fonctionne comme promis. Mais pour un investisseur qui décide s’il doit acheter à 13 dollars après avoir vu que la machine a généré un rendement de 69 %, c’est l’inverse : le marché a déjà progressé suffisamment pour que les coûts associés soient intégrés dans le prix de vente. Le flux de trésorerie lié aux frais est réel ; la réduction de prix qui m’avait autrefois attiré ne existe plus.