Saylor n’a pas arrêté ses achats de Bitcoin simplement à cause de Bitcoin lui-même. Le bilan financier l’a contraint à agir ainsi.

Vers la fin du mois de juin, les choses ont commencé à devenir un peu absurdes. La stratégie de Michael Saylor – l’entreprise qui a construit toute son identité sur l’accumulation continue de bitcoins – a cessé d’acheter des bitcoins. Pas pendant une semaine…Cinq semaines d’affiléeEt on continue à compter… Le cours de MSTR a chuté d’environ 75 % par rapport à son plus haut niveau sur 12 mois. Le prix du Bitcoin, quant à lui, est tombé d’environ 46 % au cours de la même période. La levée de capital qui rendait MSTR attrayant est maintenant la cause de sa baisse.

L’article de titre considère cette pause comme un signe de la détermination des investisseurs en Bitcoin. Est-ce que Saylor perd sa confiance ? La théorie du marché en hausse est-elle défaillante ? C’est le récit dominant, mais il ignore complètement les raisons sous-jacentes.

Cette pause n’a rien à voir avec Bitcoin. Il s’agit plutôt du fait que la structure de capital qui sous-tend les activités de Strategy arrive enfin à suivre le rythme de l’entreprise.

Voici les données réelles auxquelles la plupart des commentaires ne s’intéressent pas. La stratégie tient.843 775 BTC, acquis par un montant total de 63,69 milliards de dollars.Le coût moyen est d’environ 75 476 dollars par coin. Le Bitcoin est en cours de négociation à un prix approximatif…62 800 d’après ce matinCela laisse donc l’entreprise avec environ…10,6 milliards de dollars en pertes non réaliséesSelon CryptoQuant, le réservoir de liquidités sous le titre de valeur STRC s’est réduit, passant de sept mois de couverture sur sept ans à environ 14 mois. Le titre lui-même se négocie en dessous de sa valeur nominale de 100 dollars – l’entreprise a récemment racheté STRC à un prix moyen d’environ 86,52 dollars. C’est ainsi que le marché évalue le risque lié aux dividendes.

Alors, voici ce qui s’est passé ensuite, dans l’ordre, car la séquence est importante. La stratégie a été annoncée…“Cadre de capital de crédit numérique”Le 29 juin. Le nom semble être un terme utilisé dans le domaine du conseil en gestion d’entreprise, mais les éléments qui le composent sont en réalité des réponses mécaniques à une situation financière de plus en plus tendue. Le cadre autorisé…Jusqu’à 2 milliards de dollars en rachats.Il a créé un programme permettant de générer jusqu’à 1,25 milliard de dollars en ventes de Bitcoin afin de soutenir la liquidité. Il a également établi une politique de réserve en devises américaines avec un plafond minimal de 12 mois. De plus, il a augmenté le taux de dividende de STRC à 12 % par an. Le PDG Phong Le a qualifié les rachats d’actions de STRC de « placement attrayant de capitaux », aux prix inférieurs à 100 $, car cela réduit les exigences de dividendes futurs au détriment du prix des actions.

En d’autres termes, ils achètent à nouveau leurs propres actions preferentielles en difficulté, plutôt que de acheter du Bitcoin. Ils récupèrent de l’argent grâce aux ventes d’actions sur le marché.263,5 millions d’un week-end, 466,7 millions le suivant.Et le parker dans une réserve en USD qui se trouve maintenant à…375 millions de dollarsLeur réserve totale, y compris le BTC et l’argent liquide, était58,5 milliards de dollars au 27 juilletSelon le transcript de la conférence annuelle de présentation des résultats pour le deuxième trimestre.

Le mécanisme qui rendait MSTR intéressant – l’accumulation continue de Bitcoin financée par les marchés financiers, créant ainsi une valeur supérieure à celle du BTC spot – s’est inversé. Au lieu d’investir des capitaux dans le Bitcoin, ils les investissent dans la protection du bilan. Au lieu que cette valeur augmente, les conditions actuelles entraînent sa diminution.

Oui, Saylor continue de parler de l’exposition à long terme au Bitcoin. Il l’a dit dans son annonce du 29 juin. Mais l’entreprise qui affirmait autrefois qu’elle achèterait entre 3 et 7 % de la quantité totale de Bitcoin a maintenant obtenu le droit d’en vendre jusqu’à 1,25 milliard de dollars. Ce n’est pas un changement de stratégie en une seule phrase – c’est plutôt une concession logique imposée par des conditions financières qui sont devenues trop complexes et trop coûteuses pour être ignorées.

Comprendre ce que je sais sur les spreads de crédit et les dynamiques du bilan m’indique que le fait que STRC soit cotée en dessous de 100 dollars est le véritable indicateur clé. Les détenteurs d’actions preferentielles ne prêtent pas attention à la théorie de Saylor concernant le Bitcoin. Ils se concentrent plutôt sur le fait de savoir si le dividende suivant sera payé. Lorsque le marché, qui devrait être la source la plus économique de capitaux pour Strategy, commence à prendre en compte le risque, tout le processus d’accumulation s’arrête. C’est un cycle de rétroaction : les actions deviennent plus difficiles à émettre lorsque MSTR est en baisse de 75 %. Les actions preferentielles deviennent plus chères lorsque l’épaisseur des liquidités diminue. Le Bitcoin reste sous la surface de l’eau. Et l’entreprise, qui avait autrefois levé des fonds avec confiance, doit maintenant lever des fonds de manière défensive.

Le marché des options a sa propre perception de la situation. La volatilité implicite moyenne des options MSTR est de 73 %, ce qui reflète à quel point la position sous-jacente est tendue. Le rapport entre les volumes d’options put et call est de 0,46, ce qui signifie que les particuliers continuent d’acheter des options call – en espérant une reprise, comme ils le font toujours lorsque les résultats d’exploitation sont mauvais. Mais le rapport entre les volumes d’options put et call est de 0,93, près d’un rapport un à un. Les courtiers qui hedgent ces options ont pris des positions pour une gamme de résultats possibles, et non pour une reprise immédiate. Ce n’est pas une conviction pessimiste concernant les options – c’est plutôt une incertitude structurelle.

Techniquement, l’action est cotée à 93,28 $, ce qui est bien inférieur à sa moyenne mobile de 50 jours, qui se situe à 112,68 $, et à sa moyenne mobile de 200 jours, qui est de 157,84 $. Le RSI se situe à environ 43 %, ce qui correspond à une situation neutre ; il n’est pas suffisamment sous-évalué pour indiquer qu’une reprise mécanique est imminente. Au cours des 120 derniers jours, MSTR a perdu 31 %. Depuis le début de l’année, elle a perdu 39 %. La volatilité quotidienne est de 9,6 %. Les flux de capitaux montrent des sorties nettes pour toutes les tailles d’ordres : block, grand, moyen et retail. Personne ne achète cette action en ce moment, à aucune échelle.

Alors, quelle sera la situation à l’avenir ? Si le prix du Bitcoin reste supérieur à 60 000 dollars, et si les réserves en liquidités de Strategy restent supérieures au seuil de couverture de 12 mois, alors la pause sera plutôt tactique – une mise à jour du bilan, et non un retrait stratégique. L’entreprise peut reprendre ses activités d’accumulation une fois que les problèmes seront résolus. Mais si le prix du Bitcoin baisse vers la fourchette de 50 000 à 55 000 dollars, les pertes non réalisées s’aggraveront, les actions preferentielles deviendront plus craintives, et la pause deviendra une situation existentielle. À ce moment-là, le programme de monétisation des 1,25 milliard de dollars en Bitcoin ne sera plus une option, mais une nécessité.

Même entreprise. Même mission annoncée. Différentes contraintes – car la structure de capital qui finance cette mission est maintenant ce qui la limite.

Ce moment de pause vous indique plus de choses sur la situation financière de Strategy que sur celle du Bitcoin. Pour ceux qui détiennent MSTR en tant que titre lié au Bitcoin, cette différence représente la différence entre une défaillance temporaire et un instrument financier dont la structure est modifiée de manière permanente.

À surveiller : savoir si Strategy reprendra les achats de Bitcoin dans les deux prochaines semaines, si STRC remonte au-dessus de 100 $, ou continue-t-il à montrer des signes de détresse ; et si les levées d’actifs par les ATM continuent à se faire à un rythme qui dilue les actionnaires ordinaires plus rapidement que le prix de Bitcoin ne peut se remettre sur pied. Le mécanisme a changé : il passe de l’accumulation à la défense. La question est de savoir si cette défense peut durer suffisamment longtemps pour que Bitcoin puisse se remettre sur pied – ou si la masse de capital accumulée est trop importante pour pouvoir supporter tout cela.

Les opinions exprimées sont des analyses personnelles et ne constituent pas de conseils d’investissement.