Année : La recherche et l’IA fonctionnent bien, mais le marché a atteint ses limites… Restez investis.

Roku est une entreprise qui possède des actifs. Les chiffres du deuxième trimestre montrent que la recherche et l’intelligence artificielle constituent des facteurs de croissance réels, et non des projets futurs sans but précis. Mais Fox Corp…Offre d’acquisition de 160 $ par actionCela a mis le prix de l’action à environ 153 $, soit un marge de 4,6 % entre le prix actuel et le prix final de la transaction. Ce n’est pas suffisant pour justifier les risques réglementaires, d’exécution et de concentration liés à une transaction qui ne sera conclue qu’au premier semestre 2027.

La preuve opératoire : Search paie effectivement.

Roku a rapportéRevenus de Q2 : 1,35 milliard de dollars, soit une hausse de 22%.Le chiffre d’affaires de la plateforme – qui correspond aux revenus provenant des publicités et des abonnements, avec un taux de marge élevé – a atteint 1,22 milliard de dollars, soit une augmentation de 25 %. Le taux de marge brute était de 53,0 %.a augmenté de 25 % pour atteindre 673 millions de dollarsLes revenus d’abonnements ont augmenté de 26 %, atteignant 548 millions de dollars.

La métrique principale qui compte est le bénéfice net sur les publicités, qui a augmenté à 62,4 %. Cela représente une augmentation de 190 points de base par rapport au trimestre précédent, et de 650 points de base par rapport à l’année dernière. La direction attribue cet improvement à la monétisation des services de recherche et aux fonctionnalités d’publicité basées sur l’IA. Les données confirment cette affirmation : Search détecte les intentions des utilisateurs au moment où ceux-ci cherchent du contenu, ce qui permet de fixer des prix plus élevés pour les publicités que pour l’inventaire passif. La personnalisation basée sur l’IA sur l’écran d’accueil – selon Roku, cela entraîne plus de la moitié des inscriptions aux abonnements – permet aux ménages de rester engagés plus longtemps, ce qui augmente le nombre de impressions réelles. C’est un exemple d’augmentation du bénéfice net qui montre que Search et l’IA ont vraiment progressé, passant du rôle de produits à celui de composants clés des revenus.

Richesses nettesA atteint un record trimestriel de 164 millions de dollars.Ou 1,08 dollars par action, soit le double de l’estimation des analystes. C’est le cinquième trimestre consécutif où la rentabilité est positive selon les normes GAAP. Cela représente un changement significatif par rapport aux pertes qui ont caractérisé Roku pendant une grande partie de l’année 2023 et du début de l’année 2024. Le chiffre d’affaires ajusté – c’est-à-dire les revenus avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements – s’est élevé à 254 millions de dollars pour ce trimestre. Le flux de trésorerie net a atteint un record de 704 millions de dollars, en hausse de 82 % par rapport à l’année précédente. Les dépenses de capital n’ont été que de 9 millions de dollars. Presque chaque dollar de flux de trésorerie opérationnel s’est transformé en flux de trésorerie net.

De manière isolée, il s’agit d’une entreprise qui justifie une prime de croissance. Une augmentation des revenus de 18,5 %, accompagnée d’une augmentation des marges et d’une accélération de la conversion des liquidités, représente une situation opérationnelle favorable pour obtenir un multiple EV/EBITDA de 27x.

L’accord : Fox paie 22 milliards de dollars pour obtenir le contrôle du platforme.

L’histoire opérationnelle n’est plus la variable décisionnelle principale pour les investisseurs. Le 15 juin, Fox a annoncé qu’elle allait acquérir Roku pour 160 dollars par action – soit 96 dollars en espèces et 0,9693 actions de Fox Class A.L’accord évalue Roku à environ 22 milliards de dollars.Un premium de 11,4 % par rapport à la clôture pré-annonce. Roku est maintenant en état de LIMBO (une listing temporaire sur la Nasdaq pour les entreprises ayant des fusions en cours). Elle ne fournit plus d’orientations ni ne organise des réunions de présentation des résultats financiers.

La stratégie de Fox est simple. L’entreprise combinée deviendrait le troisième acteur le plus important dans l’industrie télévisuelle aux États-Unis en termes de part de marché. Elle fera combiner les programmes d’actualités en direct et sportifs de Fox avec la plateforme de Roku, qui couvre plus de 100 millions de foyers. Fox prévoit d’intégrer Tubi et The Roku Channel – dont la part de public ciblé n’est que de 33 % – au sein du plus grand réseau d’adresses publiques numériques du secteur. La direction estime qu’il y aura des économies de coûts s’élevant à 400 millions de dollars par an.

La probabilité de perte est le point d’interrogation. Fox a besoin de jusqu’à 12 milliards de dollars en financement temporaire et de 8,3 milliards de dollars en dettes nouvelles. Cela fait que le ratio de levier net pro-forma atteint 2,8x. L’action Fox a chuté de 17% le jour de l’annonce, reflétant l’anxiété des investisseurs face à une entreprise de valeur qui doit emprunter de l’argent pour acquérir une société en croissance dont le cours est 64 fois supérieur aux bénéfices historiques. Le mode de paiement 60/40 en espèces et en actions signifie que les actionnaires de Roku héritent également de la volatilité des actions de Fox.

Les calculs de risque/bénéfice à 153$

L’action est cotée à 95 % du prix de rachat. Les 4,6 % restants représentent le prix de marché correspondant au risque lié à l’opération. Voici ce qui pourrait mal se passer.

Le contrôle réglementaire est la variable la plus difficile à gérer. La valeur de Roku en tant que plateforme publicitaire provient en partie du fait qu’elle est une plateforme ouverte et neutre. En la transformant en un écosystème aligné avec Fox, des questions antitrust se posent concernant la concentration des services de streaming soutenus par des publicités. Il y a une raison légitime pour penser que ce changement pourrait diminuer la confiance des annonceurs et les pousser vers des opérateurs indépendants comme The Trade Desk et Magnite. C’est ce genre de friction concurrentielle que les régulateurs ont tendance à remarquer.

Des initiés du secteur, y compris le PDG Anthony Wood, ont vendu des actions en grande quantité avant la publication de l’annonce. Cela ne prouve pas que l’accord ne sera pas conclu – les dirigeants achètent souvent des actions lorsque leur valeur est élevée – mais c’est un indice important.

Le seul catalyseur qui compte

Avec l’arrêt des directives officielles et le calendrier des résultats financiers suspendu, les indicateurs opérationnels qui faisaient que Roku était intéressante sur le plan financier deviennent ahora inutiles pour les transactions à court terme. Le seul facteur qui peut pousser le cours de l’action au-dessus de 160 dollars est une offre concurrentielle d’une entreprise technologique disposée à payer un prix supplémentaire pour obtenir la propriété de cette entreprise. Certains analystes ont envisagé cette possibilité, estimant que contrôler le système de diffusion vidéo connecté serait suffisant pour justifier une guerre d’achat.

En revanche, un rejet réglementaire ferait que l’action retournera vers la fourchette prévue avant l’annonce, près de 143 dollars. De plus, il y aurait une incertitude quant au fait qu’un acheteur se présenterait à ce prix. Si l’accord échoue et que Roku reste indépendante, les chiffres d’activité – 22 % de croissance des revenus, des marges sur les publicités qui augmentent, 704 millions de dollars de flux de trésorerie gratuits – permettraient rapidement de revaloriser l’action. Mais cette situation nécessite que l’accord échoue, ce qui n’est pas une opportunité sur laquelle on peut investir.

Le message principal pour l’investisseur

Roku est un avantage pour les actionnaires existants, et une opportunité pour les nouveaux acheteurs qui cherchent à tirer profit de l’activité de l’entreprise. L’histoire liée à la recherche et à la monétisation grâce à l’IA est réelle – l’augmentation des marges au deuxième trimestre en atteste. Fox ne achète pas simplement une histoire… Elle achète une plateforme qui génère des revenus publicitaires en croissance de 25 %, avec une marge brute qui atteint les 50 %.

Mais la valeur de l’action a déjà été majoritairement récupérée. À 153 $, vous payez 95 % du prix d’acquisition pour une transaction qui est soumise à des contrôles réglementaires, qui exige que Fox prenne des dettes significatives, et qui ne sera finalisée que dans un an. Le gain de 4,6 % ne compense pas le risque lié à cette transaction unique.

Les détenteurs actuels ont des risques limités par rapport au niveau annoncé en amont, et un potentiel de gain défini jusqu’à 160 dollars si l’accord se conclue. C’est un ratio risque/rendement raisonnable pour des fonds déjà investis dans cette opération. Le capital nouveau serait mieux utilisé ailleurs… jusqu’à ce que l’accord soit finalisé, ou jusqu’à ce qu’il échoue et force une nouvelle évaluation de Roku en tant que entreprise indépendante.