Revolve : Acheter la réaccélération du marché, considéré comme acheté… croissance.

Revolve : Acheter la réaccélération du marché, rejeté comme déjà acheté.

Revolve (NYSE: RVLV) vient de démontrer une croissance de la demande plus forte que jamais depuis des années. La réaction du marché a été de vendre ses actions. C’est un signe qui mérite d’être questionné. La saison des résultats en matière de ventes au détail pour le deuxième trimestre a été marquée par une concentration des acteurs du marché.Un petit nombre d’opérateurs majeurs, ayant des marges élevées, qui contribuent au développement des profits.Pendant que le reste du secteur agit avec prudence… Le marché applique des sanctions de vente à tous ceux dont les résultats semblent avoir été obtenus de manière détournée. Je pense que c’est exactement ce qui est arrivé à Revolve. J’entreprends maintenant une analyse complète de l’action : l’entreprise se redresse, et les preuves qui s’avèrent valables dépassent les incohérences comptables. La baisse des actions a déjà pris en compte une certaine incertitude.

Le problème commence avec les ventes. Au cours des trois mois se terminant le 30 juin, Revolve a enregistré une augmentation des ventes nettes de 12 % par rapport à l’année précédente, pour atteindre 347,4 millions de dollars. C’est le troisième trimestre consécutif où les ventes augmentent de plus de 10 %. Ensuite, les investisseurs ont été informés que les ventes ont augmenté de près de 18 % en juillet. Le nombre d’utilisateurs actifs – qui représente la mesure la plus fiable de la demande dans le commerce en ligne – a atteint un record de 3,04 millions, soit une augmentation de 11 %. C’est la vitesse de croissance la plus rapide depuis près de trois ans. Les bénéfices ont atteint 0,26 dollar par action, contre une estimation moyenne de 0,21 dollar par action l’an dernier. Rien de tout cela n’a empêché l’action de…Donner environ 4 % en une seule session.Après ce rapport, les actions ont chuté d’environ 21 % sur la période actuelle, soit environ un quart en dessous de leur plus haut niveau des 52 semaines.

L’objection du marché est réelle.

La baisse des actions n’était pas une illusion, et elle mérite une analyse équitable avant que je puisse discuter de cela. Les bénéfices annoncés pour ce trimestre étaient illusoires.L’entreprise a obtenu des remboursements de droits de douane d’un montant de 5,6 millions de dollars en vertu de l’IEEPA.– Les remboursements des droits d’importation que l’entreprise avait payés en trop au titre du régime tarifaire d’urgence qui a été appliqué temporairement à ses produits. Ces remboursements ont contribué à augmenter les bénéfices de 162 points basiques sur les 254 points basiques de l’expansion des bénéfices totaux au cours du trimestre, ainsi que à augmenter les bénéfices par action de environ 0,06 $ sur les 0,26 $ prévus pour cette période. En retirant ces remboursements…Le EBITDA ajusté a en réalité diminué d’environ 7 % par an.Cette seule chiffre est la raison pour laquelle l’action a été vendue. C’est le plus grave inconvénient : le bénéfice annuel était en partie dû à des réductions comptables, et les coûts liés au fonctionnement de l’entreprise étaient plus élevés.

Le flux de trésorerie offre aux actionnaires une deuxième source de revenus. Le flux de trésorerie libre est passé de 9,6 millions de dollars positifs il y a un an à -10,9 millions de dollars au cours du trimestre. Au cours de la première moitié de l’année, ce chiffre est tombé à 34 millions de dollars, contre 52,4 millions de dollars l’an dernier. Cela s’explique en partie par une augmentation de 25 % des stocks, soit 275,8 millions de dollars, par rapport à une croissance des ventes de 12 %. Sur une période de douze mois, le flux de trésorerie libre est tombé à environ 24 millions de dollars, soit une baisse de près de 60 % par rapport à l’an dernier. La direction utilise également les fonds disponibles pour accélérer les activités commerciales, plutôt que de les utiliser pour financer ses propres besoins. Les objectifs de marketing pour l’année entière ont été relevés à 15,8 %–16,0 % des ventes, et les coûts généraux et administratifs ont été portés à 170–172 millions de dollars. Si l’on se concentre uniquement sur la qualité des profits et sur les liquidités, on peut dire que la croissance est obtenue par des dépenses et des stocks accumulés.

Ce bruit a caché…

La raison pour laquelle je ne crois pas que la lecture soit un facteur important est que les chiffres liés à la demande – ceux qui prédisent les revenus futurs plutôt que ceux qui décrivent les résultats du trimestre passé – ne se comportent pas comme une croissance active. Les clients actifs ont augmenté de 11 %, et les commandes ont également augmenté de 11 %. Ainsi, les revenus ne sont pas générés par moins de clients plus importants. La valeur moyenne des commandes est restée stable à 299 dollars, même si l’entreprise a introduit davantage de produits de beauté à prix bas. Cette stabilité de la valeur moyenne des commandes signifie que le client principal des vêtements dépense plus d’argent par article de garde-robe. Cela représente donc une force de prix, et non des réductions de prix. Derrière les protestations concernant les remboursements, le bénéfice brut a encore augmenté d’environ 90 points de base de manière naturelle. Le taux de profit de 56,6 % ne s’applique pas à tout l’année ; les dirigeants espèrent que ce taux atteindra 53,5 à 54,0 %. Mais l’amélioration naturelle est ce qui compte vraiment.

Les données concernant les clients représentent une partie du marché qui n’est pas prise en compte. Les ventes internationales ont augmenté de 16 %, ce qui confirme une tendance où les ventes internationales ont dépassé les ventes domestiques pendant plus d’une douzaine de trimestres consécutifs. Le segment de luxe FWRD a également connu une augmentation de 11 %, même si les dépenses en matière de luxe sont en déclin dans l’ensemble de l’industrie.Le bénéfice d’exploitation a augmenté de 22,8 %, atteignant 22,1 millions de dollars.Dans ce trimestre, la direction utilise les profits tirés des tarifs spéciaux pour financer les projets liés aux marques similaires, les partenariats avec des entreprises du secteur esthétique, ainsi que les recherches automatisées grâce à l’IA. Ce sont des investissements qui ne se manifestent pas dans le budget du trimestre en question, mais qui correspondent bien au type d’investissements qu’une marque ayant une véritable dynamique de croissance devrait faire pour sa croissance.

Évaluation : le pont

À un prix actuel d’environ 23,9 $, Revolve dispose d’une capitalisation boursière d’environ 1,7 milliard de dollars. Son cours est environ 16 fois supérieur au EBITDA récent, 23 fois supérieur aux résultats d’exploitation récents, et 1,3 fois supérieur aux ventes. C’est donc un prix très élevé par rapport aux entreprises de vêtements traditionnelles : Abercrombie & Fitch, American Eagle et Macy’s ont tous des résultats d’exploitation dans la fourchette de 1 à 2 chiffres, et leur cours est environ 4–5 fois supérieur au EBITDA. Ce prix élevé est justifié, car il ne s’agit pas d’une entreprise de type “strip mall” : c’est plutôt une plateforme numérique sans dettes, avec un taux de marge brute de 56 %, et avec environ 311 millions de dollars en liquidités sur son bilan, sans aucune dette financière. La comparaison la plus pertinente est avec son propre historique : l’action de Revolve était habituellement vendue à un prix bien plus élevé que 16 fois le EBITDA. Le multiple a déjà été réduit significativement, tandis que les indicateurs de demande ont augmenté. Le consensus des acheteurs est…Un objectif moyen d’environ 30 $.Environ 25 % de plus que le prix actuel. L’entreprise a racheté des actions au cours du trimestre, à un prix moyen de 19,98 dollars – ce qui est inférieur au prix actuel des actions.

Qu’est-ce qui pourrait faire échouer la thèse ?

C’est une vente conditionnée : les vendeurs contrôlent un scénario réel. Si les 18 % en juillet étaient un effet de poussée vers l’avant, et que la croissance ralentit pendant les périodes de vacances, alors le bond de stock de 25 % deviendra un facteur négatif. Le taux de marge brute sera inférieur au niveau escompté de 53,5 %–54,0 %. De plus, la réduction des prix pour améliorer la qualité augmentera à nouveau. Le flux de trésorerie net est crucial : les stocks doivent être transformés au troisième trimestre, et le flux de trésorerie doit devenir positif, comme c’est habituellement le cas lorsque les ventes pendant les vacances permettent de transformer les stocks en liquidités. Si l’intensité marketing continue d’augmenter sans que le taux de réponse des clients ne reste stable, l’étiquette “ventes” restera inchangée, et le multiple de prix continuera de diminuer.

Points clés pour les investisseurs

Je suis prêt à acheter cette action. Le marché a évalué Revolve comme si l’accélération de son performance était fictive. Mais les preuves – la croissance des ventes, les valeurs stables des commandes, une vitesse d’exécution accrue, un bilan sans dettes, et une réduction des actions en cours de période inférieure au prix actuel – indiquent le contraire : une valeur qui a déjà pris en compte les doutes liés à une baisse de 21 % sur un an, et une valeur inférieure à son niveau le plus haut. La preuve est le rapport du troisième trimestre de cette année : si la croissance reste stable, les flux de trésorerie deviennent positifs et les marges restent stables, alors la valorisation augmentera. Si ces trois conditions ne se réalisent pas, la réévaluation sera interrompue. Avec un montant d’environ 23 $, et plus de liquidités que de dettes, le risque/retour est favorable selon les preuves.