La crise liée aux produits raffinés que l’huile à 100 dollars masque

Les prix du pétrole ont atteint 100 dollars par baril cette semaine. L’article indique que la production du Golfe est en danger. Cela n’est pas faux… mais ce n’est pas tout. Si on considère cela comme une vérité totale, les investisseurs en viennent à des conclusions erronées concernant les entreprises énergétiques qui profitent réellement de cette situation, et sur la durée pendant laquelle cette situation se poursuivra.

Le conflit entre les États-Unis et l’Iran a commencé le28 févrierDepuis lors, le détroit de Hormuz est devenu un point de blocage par lequel…Un cinquième de l’offre mondiale d’hydrocarburesLes flux ont été réduits à un filet insignifiant. Où…135 navires ont traversé quotidiennement en février., juste environUne douzaine de personnes font maintenant partie du groupe.Les livraisons de pétrole brut en Méditerranée ont chuté à travers le détroit.21,6 millions de barils par jouravant la guerre, à peu près5 millionsC’est un choc véritable.

Mais c’est là que la narration devient linéaire. Le marché s’est déroulé comme si le pétrole brut était la seule contrainte. En réalité, ce qui pose problème, c’est le diesel, le kérosène et les produits raffinés. Les entreprises qui profitent le plus de cela ne sont pas celles qui extraient le pétrole brut dans le Permien. Ce sont plutôt les entreprises qui exploitent des raffineries.

Le détroit d’Hormuz empêche l’entrée du pétrole brut. Mais il empêche encore moins les produits plus raffinés. Les exportations de carburant dans le Moyen-Orient ont chuté.Just 1 million barils par jour.En même temps, les attaques de drones ukrainiens contre les raffineries russes ont entraîné des pertes importantes.Encore 2 millions de barils de diesel par jour.hors du marché mondial. Le PDG de Vitol a déclaré aux journalistes que le monde manque…Environ 4 millions de barils par jour de produits raffinésLe surplus mondial qui existait avant février – accumulé grâce aux production de schiste américain – est décrit par l’IEA comme un…Excess overproduction insoutenable— Il a été entièrement brûlé. Les stocks se trouvent au fond des réservoirs.

Cela est important, car le diesel ne réagit pas aux prix de la même manière que l’essence. Les agriculteurs qui utilisent des équipements de récolte, les entreprises de transport qui transportent des denrées alimentaires et des marchandises, ainsi que les entreprises de construction qui utilisent des machines lourdes, ne s’arrêtent pas simplement parce que le prix du diesel augmente.$5.69 le gallon— C’est là où ça se trouve en ce moment, en haut.54 % par rapport à l’année dernièreLa loi de la demande inélastique, qui stipule que des prix élevés entraînent finalement une diminution de la consommation, ne fonctionne pas du tout pour le diesel. La demande est donc inélastique. La pression persistante continue.

Maintenant, tournons-nous vers ce que le marché vous dit au sujet de l’avenir. Un prix du pétrole supérieur à 100 dollars ressemble à celui de 2008 ou de 1979. Mais les prévisions institutionnelles ne correspondent pas à cette image. Goldman Sachs, qui a suivi cette crise depuis le début, prévoit que…Le prix du brut de Brent devrait atteindre 85 dollars le baril d’ici décembre, et 80 dollars pour toute l’année 2027.L’EIA voitBrent a une moyenne de 74 en 2027.commeLe Moyen-Orient se remettra progressivement en état grâce à des voies alternatives.Et Hormuz lui-même s’ouvre progressivement. Ce ne sont pas des appels à la récession. C’est plutôt des projections basées sur une offre qui commence déjà à revenir.

Les exportations d’oléum du Golfe Persique ont repris.environ deux-tiers du niveau d’avant guerre – environ 16 millions de barils par jourLorsque les flux de Hormuz sont combinés avec les routes de pipelines et les transferts entre navires, l’Arabie saoudienne continue de stocker du pétrole au Ras Tanura, dans le golfe. Les Émirats arabes unis produisent près de 3 millions de barils par jour. L’Irak, quant à lui, a retrouvé une production de 2,3 millions de barils par jour. Il s’agit donc d’une situation de reprise de la production de pétrole brut. Mais pour les produits raffinés, c’est une situation différente.

C’est dans cette divergence que réside la décision d’investissement. Les ETF liés à l’énergie ont tous connu une hausse significative : XOP, le fonds destiné à l’exploration et à la production de pétrole et de gaz, a augmenté de 55 % depuis le début de l’année ; XLE, le fonds couvrant l’ensemble du secteur énergie, a augmenté de 46 %. Ces chiffres reflètent l’augmentation des prix du pétrole brut. Mais si Goldman et l’EIA ont raison, au sens où le prix du pétrole brut se normalisera autour de 75-85 dollars, tandis que le prix du diesel restera élevé pendant l’hiver, alors les entreprises d’exploration et de production investies dans ces fonds seront confrontées à une limite. Leurs revenus dépendent du prix du pétrole brut. Les revenus des raffinateurs dépendent quant à eux de la différence entre le prix des produits raffinés et celui du pétrole brut – cette différence n’a jamais été aussi élevée.

Regardez les chiffres. La propagation du brouillard de diesel dans le nord-ouest de l’Europe a atteint…90 dollars le baril cette année, contre une moyenne de 24 dollars le baril l’an dernier.Aux États-Unis, les raffinateurs exportent du carburant distillé à un rythme record de 1,9 million de barils par jour, afin de combler le manque mondial de carburant. En revanche, les stocks de diesel nationaux sont à des niveaux sans précédent depuis les années 1980. Les marges de profit liées à la raffinage atteignent des niveaux que l’industrie n’a pas connus depuis des décennies.

Cependant, les deux plus grandes entreprises du secteur de l’énergie – ExxonMobil et Chevron – ont vu leurs actions évoluer moins fortement par rapport au prix du pétrole brut. Exxon est cotée à un P/E de 20,7, avec un rendement des dividendes de 2,5 %. Chevron, quant à elle, a un P/E de 20,5, avec un rendement des dividendes de 3,3 %. Les deux entreprises ont enregistré une augmentation des revenus d’environ 10-11 % par an, ainsi qu’une hausse du flux de trésorerie libre : le flux de trésorerie libre de Chevron a augmenté de 68 %, tandis que celui d’Exxon est passé à 5 %. Mais le ratio de distribution des dividendes de Chevron s’est élevé à 117,5 % des bénéfices récents, ce qui signifie que les dividendes ne sont plus couverts par les profits actuels. Le ratio de distribution des dividendes d’Exxon est de 67,6 %, ce qui est largement viable.

Aucune des deux entreprises n’est une entreprise purement liée à la crise de l’industrie pétrolière. Elles sont intégrées : elles extraient le pétrole, le raffinent et le vendent. Les bénéfices liés au raffinage compensent les difficultés liées à l’extraction du pétrole, et l’extraction fournit les matières premières nécessaires pour les raffineries. Mais l’augmentation des marges dans le secteur du raffinage n’est pas durable. Si le détroit de Hormuz se rouvre et que les raffineries russes reprennent leurs activités, la situation se détériorera. La question est de savoir si cela se produira avant ou après la prochaine saison des résultats financiers.

Voici la contrainte structurelle qui modifie le timing. La Réserve stratégique de pétrole des États-Unis a été réduite.172 millions de barils depuis le début de la guerre, laissant tomberEn dessous de 300 millions de barils pour la première fois depuis les années 1980Les experts avertissent que en dessous de ce niveau, le SPR perd sa capacité de réponse rapide et risque de subir des dommages aux cavernes. Le gouvernement dit que…Le sol contient 70 millions de barils.Les experts de l’industrie disent queLe chiffre pratique est de 250 à 300 millions.Quoi qu’il en soit, l’outil d’émission d’urgence mis en place par le gouvernement est à court de carburant. Cela signifie que la seule manière de maintenir les prix élevés est de augmenter les prix eux-mêmes. Les seules entreprises qui profitent de ces prix élevés sont les raffineries.

La fausse idée qui se répand ici est que le pétrole est en crise. Le manque de brut est bien réel. Mais la fausse idée est que la crise ressemble aux crises passées. En 2008, le prix du pétrole a augmenté en raison de la demande. En 2022, il a augmenté à cause de l’invasion de l’Ukraine par la Russie et d’un choc dans l’offre de brut. Cette fois, ce choc dans l’offre de brut est partiellement absorbé. Le choc lié aux produits raffinés, en revanche, n’est pas absorbé. Les entreprises qui gagnent ou perdent sont différentes. Et le chemin qui mène vers une reprise économique dépend de la capacité de raffinage, et non des installations de forage.

Alors, que signifie cela pour l’investisseur qui voit un prix du pétrole à 100 dollars et se demande s’il doit acheter des actions d’entreprises énergétiques ou rester à l’écart ? Si vous cherchez à profiter de l’exposition au pétrole brut via XOP ou des actions d’entreprises pétrolières individuelles, vous pariez sur la partie de la chaîne d’approvisionnement qui se remet déjà de ses problèmes. Les données d’exportation du Golfe Persique fournies par Goldman Sachs indiquent une production de 16 millions de barils par jour, et cette chute est contrebalancée par les activités de refinage des entreprises intégrées. ExxonMobil, avec son taux de distribution plus sûr et sa croissance des dividendes sur 23 ans consécutifs, représente donc une position plus solide parmi les grandes entreprises. Un rendement de 2,5 % pour une entreprise qui vient de générer 30,5 milliards de dollars en flux de trésorerie libre est un niveau que la panique liée aux prix à 100 dollars ne prend pas en compte.

La condition qui modifie cette conclusion est une résolution diplomatique qui permettrait de rouvrir le détroit d’Hormuz et de restaurer la capacité de raffinage russe au cours du prochain trimestre. Si cela se produit, les prix du diesel deviendront normaux, les marges des raffinateurs seront réduites, et les entreprises intégrées retourneront à des activités liées à l’extraction de pétrole brut, avec des dividendes. Mais l’EIA ne prévoit pas que la production dans le Moyen-Orient reviendra aux niveaux d’avant le conflit avant le deuxième trimestre 2027. Le détroit est fermé depuis sept mois. Les routes alternatives s’étendent lentement. Le déficit de produits raffinés est mesuré en millions de barils par jour, sans remplacement immédiat. C’est ce calendrier structurel – et non les chiffres de 100 dollars – qui est en réalité sur lequel repose l’investissement dans l’énergie en ce moment.