Les prix du gaz élevés ont permis aux raffinateurs de gagner. Le marché des contrats à terme indique que la période de baisse est terminée.

Le premier domino est publique ; le suivant est encore mal évalué.

Les prix de l’essence ont augmenté4,14 dollars par gallon pour le Labor Day – c’est le prix le plus élevé jamais enregistré pour cette fête. Cela représente presque un dollar de plus que l’année dernière.La plupart des investisseurs ressentent cela au moment du achat. Mais le titre de l’article cache en réalité les transferts financiers qui se déroulent déjà.

L’argent qui sort des portefeuilles des conducteurs ne disparaît pas dans l’économie. Il se trouve plutôt dans un petit groupe de entreprises : les principaux raffinateurs de pétrole indépendants aux États-Unis. Et leurs actions ont été récompensées, comme si ce qu’ils gagnaient était permanent.

Ce n’est pas le cas. Le marché des futures est déjà en train de prévoir que la période de croissance s’arrête. La différence entre ce que la courbe des futures prévoit et ce que les prix des actions supposent est là que réside le risque.

Le mécanisme : qui profite lorsque le carburant devient rare ?

Une raffinerie ne achète pas simplement du pétrole brut et vend de l’essence. Ses profits proviennent de…différence– La différence entre ce qu’il paie pour le pétrole brut et ce qu’il gagne en vendant les produits obtenus à partir de ce pétrole : essence, diesel, carburant pour avions, etc.

Les commerçants appellent cela le « spread de crack ». La formule standard 3-2-1 permet de mesurer le nombre de barils de produits provenant de trois barils de pétrole brut : deux barils d’essence et un baril de diesel, moins le coût du pétrole brut. Avant le début de la guerre contre l’Iran en février 2026, ce spread se situait en moyenne entre 19 et 22 dollars par baril – un chiffre que l’on pourrait attendre d’une entreprise qui transforme les matières premières en produits utiles.

Puis le détroit de Hormuz – ce passage d’eau étroit qui représente environ un quart du commerce mondial de pétrole par voie maritime – est devenu complètement fermé.L’Iran a refusé de le rouvrir.En même temps,La capacité de raffinage russe a diminué de 25 à 30 % en raison des attaques aériennes.. Le monde a soudainement rencontré la plus grande pénurie de combustibles raffinés de son histoire..

Les raffineries américaines fonctionnaient déjà à 98 % de leur capacité – le niveau le plus élevé depuis 2018 – et il n’y avait presque aucune marge pour produire davantage de carburant. Ainsi, bien qu’elles ne puissent pas produire beaucoup de carburant supplémentaire, elles…étaientLa production est devenue extrêmement précieuse.La rupture de stock s’est triplée : il en coûte désormais près de 60 dollars par baril, contre moins de 20 dollars auparavant.. Les futurs de diesel à ultra-bas en soufre ont brièvement atteint un record de 93,84 $..

C’est la première fois que cela se produit : un choc de l’offre géopolitique qui affecte directement les bénéfices des raffinateurs, à travers une seule variable facilement mesurable – la propagation des fissures dans le matériau. Le mécanisme est simple : lorsque le produit est rare et que vous êtes l’un des quelques vendeurs encore actifs, vous récupérez donc une prime.

Les bénéfices – et ce que les investisseurs ont payé pour eux

Les chiffres pour le deuxième trimestre 2026 sont facilement repérables.Marathon Petroleum a enregistré un bénéfice net record de 5,1 milliards de dollars – contre 511 millions de dollars au trimestre précédent et 2,3 milliards de dollars dans le même trimestre l’année précédente.. Les revenus d’exploitation de la raffinage de Valero Energy ont augmenté, passant de 1,27 milliard de dollars il y a un an à 4,47 milliards de dollars.Les marges de raffinage de Phillips 66 ont grimpé à 24,08 dollars le baril.

En ensemble, les trois plus grands raffinateurs indépendants ont généré 12,6 milliards de dollars au deuxième trimestre – ce qui représente le niveau le plus élevé depuis l’invasion de l’Ukraine par la Russie en 2022.Un an plus tôt, la même période a généré 2,9 milliards de dollars.

Le marché boursier a réagi comme si c’était une amélioration permanente pour l’entreprise. Les actions de Marathon Petroleum ont plus que doublé cette année : elles ont augmenté d’environ 139 % depuis le début de l’année, pour atteindre 389 $. Valero a augmenté d’environ 98 %. Phillips 66 a gagné 66 %, et environ un tiers de cet écart s’est produit en un seul mois.

Ces gains étaient bien plus importants que ceux du S&P 500, qui ont augmenté d’environ 11%.

La deuxième situation concerne la réévaluation des valeurs boursières. Lorsqu’une entreprise cyclique présente des résultats qui semblent solides, les investisseurs évaluent à nouveau ses actions à des multiples plus élevés. Le problème est de distinguer une amélioration structurelle d’un événement exceptionnel qui se produit au cours d’un trimestre performant. Ces entreprises sont maintenant cotées à des valeurs de 109 milliards de dollars, 107 milliards de dollars et 102 milliards de dollars respectivement. Ces valeurs ne sont cohérentes que si les marges de 60 dollars par baril constituent la norme nouvelle.

Le marché des futures est en désaccord.

C’est là que la chaîne se courbe à nouveau. Le marché des forwards sur les produits bruts – le même marché qui a fixé ces marges records – contient également des indications claires sur ce qui va se passer ensuite.

Le prix de Nymex pour le marché de septembre 2026 est fixé à environ 70 dollars par baril.En août 2027,Le même contrat a une valeur de 44,38 $.– Plus de 35 % en moins.Et le moyen historique, en remontant à 2016 avant le conflit avec l’Iran, était de 21,68 $..

Ce n’est pas simplement l’opinion d’un analyste marginal. Cela fait partie intégrante de la courbe future que les traders établissent chaque jour. Le marché des futures raconte une histoire très différente de celle que suggèrent les prix des actions : l’expansion du marge va se réduire considérablement en un an.

Les raisons sont structurelles. La demande saisonnière de carburant diminue en automne. Les travaux d’entretien différés dans les raffineries, qui seront reportés jusqu’en 2027, entraîneront des arrêts de production, ce qui réduira la capacité de production. La Russie pourrait reconstruire une partie de sa capacité de raffinage. De plus, un cessez-le-feu dans le détroit de Hormuz – même partiellement – permettrait de remplir les marchés mondiaux de pétrole brut et de produits du Golfe Persique, qui étaient bloqués jusqu’à présent.

Un analyste chez WorthCharting note queL’indice du secteur de la raffinage est actuellement de 41 % au-dessus de sa moyenne mobile de 150 jours.— une condition qui n’a eu lieu que cinq fois dans l’histoire de l’indice. Dans les cinq cas précédents,Le rendement à six mois à terme était négatif, avec une moyenne de -10,1%..

L’amplificateur et le pare-feu

L’amplificateur :Ces entreprises achètent de grandes quantités d’actions à des prix surévalués, alors que leurs marges sont au sommet. On estime que Marathon et Valero récupéreront chacune environ 20 % de leur valeur de marché d’ici la fin de l’année 2027.Phillips 66 a autorisé une augmentation de 10 milliards de dollars pour son programme de rachat en juillet.Valero a ajouté un programme de 5 milliards de dollars en plus des capacités existantes.

C’est le piège cyclique classique : on utilise de l’argent temporaire pour réduire la base de actions, lorsque les bénéfices qui ont permis d’obtenir cet argent sont sur le point de diminuer. Si les marges remontent de 60 $ à 25 $ par baril, la diminution des bénéfices par action est encore plus importante, car l’entreprise achète moins de actions lorsque les prix sont élevés. Ce qui semble être une discipline financière devient en réalité une destruction des bénéfices.

Le pare-feu :Toutes ces entreprises ne sont pas des raffineries puristes. Phillips 66 dispose de grands réseaux de transport et de logistique, ce qui lui permet de générer un flux de trésorerie stable, indépendamment des variations des prix du pétrole brut – 7,26 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnel rien que pour le deuxième trimestre. Marathon Petroleum possède également des activités de marketing. Valero présente la plus grande complexité de raffinage dans le secteur (11,5 points sur l’Indice de Complexité de Nelson), ce qui signifie qu’elle peut traiter du pétrole brut plus lourd et moins cher, et extraire plus de valeur de chaque baril, même lorsque les marges diminuent.

Valero possède également le bilan le plus solide : seulement 3,5 milliards de dollars de dettes nettes, contre 28,3 milliards de dollars d’actifs propres. En revanche, Marathon a des dettes nettes de 25 milliards de dollars et des actifs propres de 25,7 milliards de dollars. Lorsque les marges diminuent, l’entreprise ayant le poids de dettes le plus faible dispose de plus de temps pour survivre à cette situation.

Le domino du consommateur : où va-t-il de là ?

L’annonce concernant les prix du gasoil record à l’occasion du Labor Day a également des effets secondaires. Une famille qui paie près de 1 dollar de plus par gallon qu’il y a un an doit dépenser environ 700 dollars de plus au cours de l’année pour acheter de l’essence pour une voiture moyenne. Cet argent n’est pas utilisé pour des achats discrétionnaires, des travaux de rénovation de la maison ou pour l’épargne.

Le prix du diesel a atteint un record de 5,85 dollars par gallon. Le diesel est utilisé pour les camions qui livrent des produits alimentaires, des colis et des biens manufacturés. Les coûts plus élevés liés au diesel se transmettent aux coûts de transport, qui à leur tour affectent les prix de vente. La chaîne de valeur, de la pompe jusqu’au magasin de détail, n’est pas très significative pour chaque article en particulier, mais elle est réelle pour toutes les entreprises qui dépendent du transport par camion.

C’est la troisième fois que cela se produit : plus lentement, sur une plus grande échelle, et plus difficile à attribuer à un seul secteur. Mais cela est important pour les investisseurs qui possèdent des actions dans les secteurs de la vente au détail, du e-commerce ou de la logistique au sein de fonds indiciels. L’impact des prix de l’essence n’a pas créé uniquement des bénéficiaires (les raffinateurs) – il a entraîné une augmentation des coûts dans toute l’économie.

La condition de pause

Le secteur de la raffinage repose sur une seule hypothèse : que les problèmes dans le détroit d’Hormous persistent suffisamment longtemps pour que les revenus de ce secteur retrouvent une situation normale.

La chaîne se poursuit uniquement si le prix géopolitique reste stable jusqu’en 2027 – c’est-à-dire sans réouverture significative de Hormuz, sans reprise notable de la production de raffinage en Russie, et sans récession qui détruise suffisamment la demande de carburant pour combler le déficit de supply. Même dans un scénario basique, les analystes prévoient une compression des marges de 20 à 30 % par rapport aux niveaux actuels.

Cela s’arrête si un cessez-le-feu permet une reprise des flux dans le Golfe, si la demande chute, ou si le changement saisonnier de la demande entraîne une compression plus rapide des marges que le marché boursier ne l’attend. La courbe des futures prend déjà en compte cette condition d’arrêt. La question est de savoir si le marché boursier pourra suivre ce rythme.

Le verdict :Les entreprises qui ont bénéficié de cet événement extraordinaire ont obtenu des profits extraordinaires. Le marché boursier les estime comme si cet événement était permanent. La courbe des contrats à terme, les données historiques et les principes fondamentaux liés aux produits cycliques indiquent autre chose. L’écart entre les profits réalisés par ces entreprises dans une économie de guerre et ceux qu’elles réaliseront dans une économie normale est ce sur quoi les investisseurs devraient se concentrer – pas les chiffres affichés sur le prix du carburant.