RealReal : L’expansion des bénéfices grâce à l’IA se manifeste enfin dans les chiffres – Achat prudent.

RealReal : L’expansion des bénéfices grâce à l’IA se manifeste enfin dans les chiffres – Achat prudent.

La valeur de RealReal (REAL) est tombée à 11,40 dollars le vendredi, soit une baisse de 28 % en termes de performance annuelle. L’entreprise a rapporté des résultats au deuxième trimestre supérieurs aux attentes prévues, et a ainsi relevé ses prévisions pour l’année entière. La valeur de l’action a été principalement dans un état de baisse pendant la majeure partie de l’année 2026, en raison des souvenirs liés au scandale d’authentification de 2019, des investissements importants dans les infrastructures de livraison, et du bilan qui comporte encore 756 millions de dollars de dettes. Le marché considère cette entreprise comme pouvant évoluer vers une situation plus rentable à terme. Je pense que c’est un mot important…finalement— c’est l’écart que l’investisseur peut exploiter.

Les données publiées le 6 août indiquent que l’entreprise est plus proche d’une génération de cash durable que ne le suggère les actions émises en bourse. La question est de savoir si le bilan de l’entreprise pourra tenir jusqu’à ce point.

RealReal a annoncé des résultats record au deuxième trimestre : la valeur totale des marchandises vendues via la plateforme a augmenté.22 % pour 617 millions de dollarsLes revenus ont augmenté de 17 %, atteignant 193 millions de dollars. Plus important encore, le EBITDA ajusté – une mesure non GAAP des bénéfices d’exploitation avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements – a atteint 13,5 millions de dollars, soit un taux de marge de 7,0 %. Cela représente une augmentation de 290 points de base par rapport au même trimestre de l’année dernière.

La direction a établi des prévisions pour l’ensemble de l’année. Le chiffre d’affaires total devrait augmenter de 19 % à 20 %. Les revenus devraient atteindre entre 788 millions et 797 millions de dollars. L’EBITDA ajusté devrait être compris entre 66 millions et 69 millions de dollars.Un marge de 8,5 % au point médian.Cela représente environ 240 points de base d’amélioration par rapport à l’année 2025.

Le trimestre comprenait également une perte non monétaire de 18,6 millions de dollars due au changement de valeur juste des obligations liées aux warrants. Cela a fait que la perte nette conforme aux normes GAAP s’est élevée à 27 millions de dollars, ce qui est plus grave que les résultats réels de l’entreprise. Le bénéfice par action conforme aux normes GAAP était négatif de 0,01 dollar, ce qui dépasse les prévisions communes ; cela représente une amélioration significative par rapport à -0,06 dollar au trimestre précédent.

L’histoire de l’IA est vraie cette fois-ci.

Pendant des années, RealReal a parlé de la technologie et de l’authentification comme des facteurs qui permettent de se démarquer sur le marché. Le scandale lié aux contrefaçons en 2019 – où des produits faux étaient proposés sur le site, et où les investisseurs ont intenté une action en justice collective – a laissé des cicatrices pour être guéris au fil des années. Aujourd’hui, le travail lié à l’IA n’est plus simplement une promesse présentée dans les présentations commerciales. C’est plutôt un moyen de réduire les coûts mesurables.

Le système d’admission Athena, une solution basée sur l’IA qui automatise l’inspection et le traitement des articles, est en mesure de gérer…Presque 50 % de tous les articles d’ici fin 2026C’est significatif, car cela a permis d’étendre les activités de l’entreprise au-delà des articles à faible valeur, pour inclure également des stocks de valeur moyenne et élevée – qui nécessitaient auparavant une manipulation manuelle. La direction a déclaré que Athena permet de réduire les coûts de traitement de “ plusieurs dollars par unité”. Sur une plateforme de gestion…Près de 20 000 fichiers uploadés par jour.Cela permet aux composés de se combiner rapidement.

L’architecture de tarification basée sur l’IA, désormais pleinement opérationnelle, utilise plus de 100 données différentes – catégories, historique des articles, nombre d’accès à la page, et clics effectués par les clients – pour définir et gérer les réductions. L’entreprise affirme avoir réduit les interventions manuelles dans le processus de merchandising, et amélioré la précision des prix. Une meilleure tarification signifie moins de réductions, ce qui contribue directement au bénéfice net.

Pendant ce temps, RealReal teste un assistant de recherche en ligne avec Google afin de personnaliser la découverte des produits dans son base de données comprenant plus d’un million de listings distincts. L’objectif est de permettre aux acheteurs de trouver les produits qu’ils cherchent plus rapidement, ce qui permet de réduire le temps pendant lequel les produits restent inachevés à vendre. Ainsi, il y a moins de réductions de prix et une meilleure taux de ventes.

Ce n’est pas une narration basée sur l’IA pour la promotion des actions. C’est plutôt une opportunité opérationnelle qui se manifeste à travers l’augmentation des marges bénéficiaires. Au deuxième trimestre, les dépenses opérationnelles, sans compter les récompenses liées aux actions, ont augmenté de 370 points de base par rapport à l’année précédente, grâce à l’automatisation. Les coûts de gestion et d’administration, sans compter les récompenses liées aux actions, ont augmenté de 110 points de base. C’est ce qu’on appelle l’effet Athena.

Les magasins physiques sont un complément, pas la star.

RealReal exploite 19 boutiques physiques aux États-Unis. L’objectif est de atteindre 20 boutiques d’ici la fin de 2026, avec des ouvertures prévues à Boston et Los Angeles. La direction prévoit l’ouverture de 1 à 3 nouveaux magasins par an. C’est une mesure prudente, mais pas une réduction de la taille de l’entreprise.

Les magasins représentent environ un quart des nouveaux fournisseurs. C’est important, car l’approvisionnement est essentiel pour le commerce de revente. Sans nouvelles stocks, il n’y a rien à acheter pour répondre à la demande. Les boutiques jouent également un rôle important dans la construction de la confiance chez les consommateurs, dans une catégorie où ils craignent encore l’authenticité des produits.

La stratégie de magasin n’est pas le principal moteur de croissance. C’est plutôt un avantage sur le côté de l’approvisionnement. Gardez cela à l’esprit lorsque vous décidez si l’entreprise représente une histoire de commerce de détail ou une histoire de plateforme. Il s’agit de cette dernière, avec des locaux physiques qui renforcent cet avantage.

Le chemin des marges et son impact sur les flux de trésorerie

Le taux de marge brute a augmenté de 10 points de base à 74,4 % au deuxième trimestre. La composition des produits tend vers des articles à plus haute valeur – les ventes de produits vendus pour plus de 1 000 $ ont augmenté de 36 % au cours du premier semestre 2026. Le taux de prise de parts, c’est-à-dire le pourcentage du GMV que l’entreprise garde comme revenu, est tombé de 200 points de base à 35,9 %, car les articles à plus haute valeur impliquent des frais plus faibles. Mais les bénéfices par transaction sont plus élevés, ce qui explique pourquoi le bénéfice brut a augmenté de 21 millions de dollars à 143 millions de dollars.

La valeur moyenne d’une commande a augmenté de 13 %, atteignant 659 dollars. Le nombre de acheteurs actifs au cours des douze derniers mois a augmenté de 11 %, pour atteindre 1,1 million. Ces deux indicateurs montrent une progression accélérée, plutôt qu’une décroissance.

La direction fixe un objectif de marge EBITDA ajustée à moyen terme de 15 % à 20 %, en espérant augmenter cette marge de 200 à 300 points de base chaque année. Les prévisions pour l’année 2026, soit une marge de 8,5 %, signifieraient la première fois que l’entreprise atteindra une marge EBITDA ajustée à deux chiffres. Si cette tendance se maintient, l’entreprise devrait générer des flux de trésorerie libres significatifs dans les deux ans.

Les chiffres du flux de trésorerie libre indiquent déjà une certaine évolution. Le flux de trésorerie libre a atteint 23 millions de dollars au cours des douze derniers mois, soit une augmentation de 178 % par rapport à l’année précédente. Le flux de trésorerie opérationnel s’est élevé à 54 millions de dollars, avec des dépenses de capital de 31 millions de dollars. Les dépenses de capital pour toute l’année seront estimées entre 2 % et 3 % des revenus, ce qui est un niveau raisonnable. Cela inclut les dépenses liées au système de stockage et de récupération automatisé dans le centre de livraison de Perth Amboy, ce qui permettra d’augmenter la capacité de production de 35 % au quatrième trimestre.

Évaluation : Lorsque les actions ne sont pas correctement évaluées

À 11,40 $, RealReal a une capitalisation boursière de 1,39 milliard de dollars, et une valeur d’entreprise de 1,64 milliard de dollars. La action se négocie à un P/E de 13,6 fois les bénéfices du prochain exercice. Les revenus s’élèvent à environ 770 millions de dollars sur une période récente, ce qui fait que le ratio EV/sales est de 2,2 fois. Le rendement du flux de trésorerie libre est de 1,7 % sur les douze derniers mois. Cela semble peu intéressant, mais si l’on prend en compte une croissance de 178 %, la situation devient plus intéressante.

Pour comparaison, Groupon – un autre nom de marché en ligne – se situe à un ratio P/S de 1,8, mais avec des revenus négatifs, une croissance plus faible et une capitalisation boursière de 875 millions de dollars. La croissance de RealReal, la trajectoire des marges et l’évolution des flux de cash-flow positifs montrent clairement que RealReal se place en tête des entreprises du même groupe de taille.

Le rapport PEG se situe à 0,16, ce qui signifie que la valeur de l’action est bien inférieure au multiple de croissance un fois par an. Cela est inhabituel pour une entreprise dont les revenus augmentent à un taux de 17 %, et dont le GMV augmente également rapidement. Cette valeur peu élevée n’est pas un hasard – elle reflète le risque lié au bilan financier de l’entreprise.

Le risque lié au bilan est réel.

Le montant total du passif s’élève à 756 millions de dollars, contre 119 millions de dollars en liquidités. Le dette nette est donc d’environ 257 millions de dollars. L’actif net est négatif de 377 millions de dollars, ce qui signifie que l’entreprise est techniquement insolvable sur la base des normes GAAP. Le ratio actif/passif est de 0,83 et le ratio rapide est de 0,68 ; tous deux inférieurs à 1,0, ce qui indique une liquidité à court terme limitée.

C’est l’argument contre cette action, et c’est un argument valable. Une situation de dettes négatives signifie que l’entreprise a dépensé son valeur comptable au cours des années de pertes. Si la croissance s’arrête ou si les marges diminuent, le fardeau de la dette devient dangereux. Les obligations liées aux warrants qui ont entraîné une variation de 18,6 millions de dollars sans monnaie au deuxième trimestre sont un rappel que la structure de capital de l’entreprise comporte des éléments dynamiques.

Mais la trajectoire du FCF change les choses. Avec 23 millions de flux de trésorerie gratuits récents, en croissance de 178 %, et avec une prévision de EBITDA ajustée entre 66 millions et 69 millions de dollars pour l’ensemble de l’année, l’entreprise dispose de suffisamment de liquidités pour réaliser des progrès concrets dans la réduction du endettement. La direction a clairement indiqué que renforcer le bilan est la priorité dans l’allocation des capitaux.

Si le EBITDA ajusté en 2026 atteint 67,5 millions de dollars, et si l’entreprise peut transformer une partie importante de cet montant en flux de trésorerie gratuits, alors la dette nette pourrait diminuer significativement en 2027. C’est ainsi que le bilan financier peut passer d’un indicateur de dette à un indicateur sans importance. Cela nécessite des actions concrètes, et non seulement de l’espoir. Les données du deuxième trimestre indiquent que ces actions sont en cours.

Risques

• Ralentissement des dépenses des consommateurs.Le marché de revente de luxe bénéficie des revenus discrétionnaires. Si la demande des consommateurs haut de gamme diminue, la croissance du GMV pourrait ralentir, et les marges ne pourraient plus progresser.
• Délais de remboursement de la dette et risque de refinancement.La dette de 756 millions de dollars nécessite un remboursement ou un refinancement ultérieur. Si l’entreprise ne peut pas réduire sa dette nette suffisamment rapidement, elle reste vulnérable aux hausses des taux d’intérêt ou aux conditions de crédit plus restrictives.
• Prise en compte de la compression des taux.Le passage vers des produits à plus forte valeur ajoutée améliore actuellement les économies unitaires. Cependant, si la composition des ventes continue de se diriger vers des produits valant plus de 1 000 $, le taux de ventes pourrait diminuer davantage, ce qui entraînerait une baisse de la croissance des revenus, même si le GMV reste stable.
• Risque d’exécution lors de l’échelle de l’IA.Athéna et le système de tarification fonctionnent maintenant, mais l’évolution de l’automatisation rencontre toujours des difficultés. Si l’objectif de 50 % de réception des clients ne est pas atteint, ou si les taux d’erreurs augmentent, les bénéfices liés aux marges diminuent.

Le classement

Je considère RealReal comme un actif à acheter avec prudence, au prix de 11,40 $. La valeur de l’action a été pénalisée bien plus que ce que les fondamentaux ne justifient pas. La croissance des revenus s’accélère ; la croissance du GMV a dépassé 20 % sur quatre trimestres consécutifs. Le taux de marge EBITDA a augmenté de 290 points de base au cours du trimestre, et le flux de trésorerie libre a presque triplé. L’entreprise a même augmenté ses prévisions, plutôt que de les réduire.

Le ratio P/E de 13,6x est acceptable pour une entreprise avec une telle trajectoire de croissance et de marge. Le désavantage de l’évaluation reflète le bilan de l’entreprise, qui représente un risque réel, mais dont les flux de trésorerie améliorés permettent de surmonter ce risque. Si l’EBITDA ajusté en 2026 atteint la moyenne, et si le processus de réduction des dettes se poursuit, l’action devrait être évaluée à un niveau supérieur à celui de croissance.

Qu’est-ce qui pourrait changer ma perception ? Un quart de temps où la croissance du GMV est inférieure à 15 %, et des marges EBITDA ajustées qui diminuent, indiquent que la discipline des coûts assurée par l’IA s’inverse. Une baisse significative des acheteurs actifs ou de la valeur moyenne des commandes signifie que la demande s’effondre. Dans les deux cas, il serait approprié de passer à une position de « hold ».

Le prochain rapport financier du troisième trimestre devrait confirmer pour la première fois que l’expansion des marges est structurelle, et non simplement temporaire. Je m’attends à ce que les chiffres de l’entreprise soient à peu près au niveau supérieur de sa fourchette de prévision pour l’EBITDA ajusté, soit entre 13,5 millions et 14,5 millions de dollars. Quant au GMV, il devrait se situer entre 610 millions et 620 millions de dollars. Si tout cela se réalise, alors la tendance positive continue.