Un repas plus calme est exactement ce que les marchés craignaient.

La Réserve fédérale ne souhaite plus dire aux investisseurs ce qu’ils doivent attendre. C’est le changement le plus important dans la manière dont la banque centrale fonctionne depuis une génération… Et cela se produit au moment où l’inflation reste élevée et où les chances d’une hausse des taux d’intérêt sont fortes.

Pendant environ deux décennies, les acteurs du marché ont considéré les indications de politique monétaire données par le Comité des marchés ouverts comme un signal commercial semi-fiable. Le comité indiquait ainsi sa réaction potentielle, publiait des prévisions économiques et le fameux « diagramme à points », et fournissait également des explications pour aider les investisseurs à évaluer leurs risques en fonction de l’évolution des taux d’intérêt. Le président du comité, Kevin Warsh…Est entré en fonction en maiIl a démantelé l’appareil. Il…Il a refusé de présenter des prévisions lors de sa première réunion.La déclaration de politique a été raccourcie. Le diagramme à points a été supprimé. Les directives futures ont disparu.Il n’avait “rien d’autre à dire” que l’énoncé écrit..

À Jackson Hole, le 28 août, l’architecture a été présentée comme étant intentionnelle plutôt que fortuite. Warsh a décrit les orientations futures comme étant…Il est resté trop longtemps.Il a demandé…“Plus calme, Fed.”Avertissement contreLes participants au marché cherchent principalement l’intervention de la Fed pour leurs prochaines décisions commerciales.Sa expression pour l’approche était une engagement à…Une discipline, et non une décision..

Le problème est que les investisseurs habitués à ces signaux doivent maintenant interpréter les données économiques sans aucun outil de référence… Alors que les données elles-mêmes restent inquiétantes.L’indice des prix du PCE sur 12 mois se situe à 3,7 %.well au-dessus de l’objectif de 2 % fixé par la Fed. Au cours des six derniers mois,Le PCE a augmenté à un taux annuel de 4,1 %.. LeL’indice des prix à l’achat en août était de 3,4 %.Équivalent à juillet et dépassant les prévisions unanimes de 3,3 %.Plus de la moitié du panier de consommation des PCE a dépassé 3 %Warsh était direct :“65 mois d’inflation soutenue et élevée correspondent bien aux actions de la banque centrale.”.

Ainsi, la banque centrale qui refuse de communiquer ses intentions est confrontée à un problème d’inflation qui, selon ses propres mesures, ne s’est pas amélioré.Le taux d’intérêt des fonds fédéraux est de 3,50-3,75 %.Le niveau le plus bas depuis novembre 2022… Alors que les prix restent environ de 70 points de base au-dessus de l’objectif. L’arithmétique indique donc que la politique monétaire est, en termes réels, plus souple, et non plus stricte.

Le marché a pris en compte cette logique. Après la publication du indice des prix à la consommation d’août le 11 septembre,La probabilité d’une hausse des taux a augmenté de 70 % à presque 90 %.selon les données de CME.Le taux d’intérêt du titre de l’État à 10 ans est déjà proche de son niveau le plus élevé depuis 2023, soit près de 5 %., est resté là.Le S&P 500 se négocie à un P/E à terme d’environ 19.– Compressé par rapport à ses hauts récents, mais toujours supérieur à son moyenne à long terme.

C’est l’environnement de fonctionnement nouveau. La Fed réagira aux données, plutôt que de dire aux investisseurs comment elle va réagir. Les données indiquent une possibilité de resserrement des politiques monétaires, et non de relâchement.

L’investisseur qui se trouve dans cette situation est confronté à un problème particulier. Sans indication précise sur les actions futures, chaque publication de données macroéconomiques – inflation, emploi, PIB – entraîne une réévaluation des prix, car les marchés essaient de déterminer ce que la Fed fera ensuite. Le résultat est des fluctuations plus importantes, en particulier pour les obligations à court terme et le début de la courbe des titres du Trésor.Un podcast de Goldman Sachs a mis en évidence un contraste frappant : certains ont soutenu que une réduction des prévisions améliore les signaux du marché.L’autre partie a souligné que cela conduit à des “déductions plus mauvaises” concernant les politiques mêmes. Les deux parties sont d’accord sur le fait que l’incertitude est le prix à payer.

Qu’en dit l’histoire concernant ce qui va suivre ? Les faits ne sont pas aussi sombres que le suggèrent les titres des médias, mais ils ne sont pas non plus rassurants.LPL Financial constate que le S&P 500 a enregistré des rendements négatifs sur les quatre premiers mois.après le début d’un cycle de resserrement. Au cours des 12 mois,Le gain moyen est de près de 7 %.Avec une médiane d’environ 11 %. Mais le dernier cycle – celui marqué par les mesures de contrôle de l’inflation pendant la pandémie, qui ont fait monter l’inflation à 9 % – était une exception : les actions ont chuté après un an complémentaire.Wellington Management confirme que les actions et les obligations à rendement élevé ont tendance à se bien débrouiller avant le premier hausse des taux.et se maintien pendant neuf à douze mois après. La précaution, que les recherches soulignent, est queLa politique monétaire a des “retards longs et variables”.Il faut généralement une année ou plus de politiques de taux d’intérêt strictes pour que une contraction économique se manifeste – et pour que les actifs à risque réagissent fortement.

La structure du moment actuel est plus importante que la décision concernant le taux d’intérêt. Une augmentation de 25 points de base à la fin du mois de septembre serait la première depuis 2023. En soi, cette seule mesure ne devrait pas provoquer une crise sur le marché. La question est de savoir ce que cela signifie pour l’évolution future des taux d’intérêt. Si l’inflation reste stable – ce qui s’est produit depuis plus de cinq ans – la Fed pourrait être obligée d’augmenter les taux d’intérêt plusieurs fois.Capital Economics prévoit des hausses de taux en décembre et en mars 2027.. EY-Parthenon prévoit que le taux d’intérêt passerait à 3,75-4,00 %.Après la première randonnée.

Le mécanisme par lequel les hausses de taux ont un impact sur les valeurs des actions se fait via deux canaux. Les taux plus élevés augmentent le taux d’actualisation appliqué aux bénéfices futurs, ce qui compresse les valeurs des actions. Ils augmentent également le coût des opportunités liées à la détention des actions : lorsque le taux du titre de l’État à 10 ans est proche de 5 %, les revenus sans risque deviennent réellement compétitifs. Ces deux mécanismes sont actifs en ce moment. Le ratio P/E anticipé du S&P 500, qui est de 19, signifie que les investisseurs paient 19 dollars pour chaque dollar de bénéfices attendus l’année prochaine – un multiple raisonnable si ces bénéfices augmentent de manière fiable, mais fragile si ce n’est pas le cas. La hausse de environ 11 % du indice depuis le début de l’année est principalement due à quelques entreprises liées à l’IA.Dell a augmenté de 12 % en une seule journée, le 11 septembre.L’indice global augmente, tandis que la largeur sous-jacente reste inégale.

Il y a une objection qui mérite d’être prise en compte. Les hausses des taux d’intérêt, en elles-mêmes, ne font que rarement échouer les marchés boursiers. L’économie reste solide.Le chômage reste à 4,1 %Bénéfices du S&P 500A augmenté de plus de 20 % au cours de l’année dernière.Et les dépenses réelles des consommateursElle a augmenté de plus de 2 % au cours des quatre derniers trimestres.La Fed peut augmenter les taux d’intérêt progressivement, dans le cadre d’une économie forte, comme elle l’a fait entre 2015 et 2018. Les actions continuent alors de progresser. La différence maintenant est que l’inflation est le moteur, et non une normalisation progressive des taux d’intérêt. Les pressions prixnelles persistantes signifient que la Fed pourrait devoir agir plus rapidement et davantage. Le marché n’a pas pris en compte un scénario dans lequel le taux d’intérêt s’élève considérablement, tandis que la croissance des résultats financiers ralentit.

Le « Fed plus calme » amplifie cette incertitude. Les investisseurs qui avaient auparavant basé leurs prévisions sur les données du dot plot ou sur l’interprétation du bilan par le comité, doivent maintenant se forger des attentes indépendantes concernant la manière dont le comité évalue chaque donnée. C’est une tâche plus difficile, et cela entraîne des réajustements fréquents – et plus violents – des prix. Warsh lui-même a prévenu contre cela.“Hall-of-Mirrors” : un processus dynamique dans lequel la Fed détermine les prix du marché en tant que signaux, tandis que le marché, à son tour, interprète les décisions de la Fed comme des signaux.Selon lui, la solution est de laisser les marchés parler pour eux-mêmes. Le effet secondaire est que les investisseurs ordinaires, sans l’infrastructure analytique d’une grande institution, se trouvent dans une position défavorable.

La conclusion pratique n’est pas une prédiction concernant si les actions vont augmenter ou baisser. Il s’agit plutôt de comprendre comment le système économique a changé. La Réserve fédérale a supprimé son indice de référence le plus visible. L’inflation reste une question ouverte. Une hausse des taux d’intérêt est presque certaine la semaine prochaine. La tâche des investisseurs est maintenant d’évaluer quel type d’économie justifie la détention d’actifs à risque, lorsque le taux d’intérêt de la Réserve fédérale augmente en raison de pressions prix continues, lorsque les taux d’intérêt sur les obligations gouvernementales offrent une réelle rentabilité, et lorsque la banque centrale ne fournira pas de guide sur ce qui va se passer ensuite. L’histoire montre que les premiers mois d’un cycle de tightening sont difficiles. Elle montre également que si l’économie évite la récession, le marché tend à se remettre en un an. La question importante – celle qui distingue les deux scénarios possibles – est de savoir si l’inflation continuera à augmenter ou si la Réserve fédérale sera contrainte de faire encore plus de dégâts pour la réduire.