Puregold : Les risques principaux augmentent, mais un rendement de environ 10 fois le bénéfice et un rendement d’environ 5 % font que la baisse du deuxième trimestre vaut la peine d’être achetée.

Puregold : Les risques principaux augmentent, mais un rendement de ~10x les bénéfices et un yield de ~5% font que la baisse du deuxième trimestre est valable pour acheter.

L'appel.Je suis un acheteur du Puregold Price Club, pour une valeur d’environ 40 ₱. Ce n’est pas parce que le deuxième trimestre a été bon – il ne l’a pas été – mais parce que ce trimestre a entraîné une décélération dans les prix du marché, et les aspects importants de l’entreprise continuent de progresser. Le bénéfice net du deuxième trimestre a diminué, et les actions ont à peine évolué, car la réduction des prix s’était largement produite.environ 9,7 fois les revenus ultérieursEnviron un quart en dessous de son multiple médian sur 10 ans, avec un rendement des dividendes financés proche de 5 %, c’est une opportunité suffisamment bon marché pour que les investisseurs qui sont prêts à attendre que la situation se stabilise continuent à y investir. Une seule condition : les deux prochains trimestres doivent prouver que la compression des marges est due aux coûts d’expansion et à l’atténuation de l’inflation, et non à des problèmes structurels.

Ce que le deuxième trimestre a vraiment dit.Le chiffre clé de la première moitié a été positif pour le deuxième trimestre. Résultat net consolidéRose a augmenté de 10,8 % pour atteindre 5,87 milliards de PHP.Au cours des six premiers mois, les ventes ont atteint 121,48 milliards de roupies, soit une augmentation de 10,6 %. Mais si l’on exclut le premier trimestre, où le bénéfice net a augmenté de 23,7 % pour atteindre 3,26 milliards de roupies, et avec un taux de marge brute de 20,1 %, le deuxième trimestre indique une situation différente : les revenus ont également augmenté de 9,1 % pour atteindre 62,70 milliards de roupies.Le revenu net a diminué de 1,9 % pour atteindre 2,61 milliards de pesos.Et le bénéfice par action est tombé à environ 0,91 ₱, contre 0,93 ₱. Le taux de marge nette est passé à 4,2 %, contre 4,6 %. Les revenus nets ont diminué d’environ 20 % par rapport au premier trimestre. En d’autres termes, le marché avait raison de rester prudent. Les chiffres du deuxième trimestre confirment donc cette prudence, plutôt que de la contredire.

Le cœur de l’économie ralentit, car l’inflation diminue.C’est le fait opérationnel le plus important dans le rapport. Cela explique pourquoi les activités de supermarché sont beaucoup plus faibles que le taux de croissance général de l’entreprise. Les ventes sur les mêmes établissements – c’est-à-dire les revenus provenant des magasins existants, qui représentent la mesure la plus fiable de la demande réelle – ont diminué, passant de 5,4 % au premier trimestre à 3,7 % au cours du premier semestre. De plus, le nombre de clients a diminué de 0,9 %. Ce phénomène correspond à l’inflation philippine…Le taux est passé de 7,2 % en avril à 6,2 % en juillet.Un élément important de la croissance antérieure était constitué par des paniers plus gros, dus à des prix plus élevés, et non par un nombre accru de clients ou d’unités vendues. C’est là la définition de la demande stimulée par l’inflation. Le ralentissement de cette demande est précisément ce que les sceptiques avaient prédit.

S&R est le moteur que les réductions ignorent.Le contre-poids réside dans le segment des clubs de entrepôt. Les ventes au sein du même magasin de S&R ont augmenté de 12,8 % au premier semestre ; ce taux est essentiellement similaire à celui enregistré au premier trimestre, soit 12 %. Les facteurs clés sont le grand nombre de clients et…Une augmentation du nombre de membres, que la direction attribue à la majorité des gains en bénéfice liés au H1.Cela est important pour deux raisons. Premièrement, les revenus provenant des frais d’adhésion et le trafic de produits en grande quantité représentent une demande durable et spécifique au format de distribution – ce qui signifie qu’elle est bien moins sensible à la déinflation que la partie liée aux valeurs marchandes. Deuxièmement, S&R ne représente qu’une petite partie du tableau : seulement 33 clubs de stockage, contre 688 supermarchés Puregold et 73 restaurants S&R New York Style sur un réseau de 794 magasins. La croissance se dirige vers des formats de qualité supérieure. C’est pourquoi l’ensemble de la situation peut continuer à progresser, même si le secteur principal ralentit.

La pénurie de marge a un mécanisme visible – et c’est là le risque lié à la taille des entreprises.Le bénéfice net s’est en fait amélioré au cours du deuxième trimestre, pour atteindre 19,5 % contre 19,1 % au début de l’année. Cela est dû aux remises offertes par les fournisseurs et aux réductions de prix liées à la taille de l’entreprise. Toutefois, cette amélioration est due aussi à des coûts opérationnels qui ont augmenté de près de 12 % au deuxième trimestre, contrairement à une croissance des ventes de 9,1 %. Cela signifie que le ratio de financement a changé par rapport au premier trimestre, où les coûts opérationnels avaient augmenté plus lentement que les revenus. Le bénéfice opérationnel au deuxième trimestre est donc tombé à environ 6,6 %, contre 8,1 % au premier trimestre. Les frais de financement et autres coûts ont également augmenté. En réalité, le bénéfice net au deuxième trimestre indique donc une diminution par rapport au premier trimestre.20,1 % pour les Q1Environ 19 %, donc l’amélioration du bénéfice brut était plutôt due à des événements de premier trimestre qu’à une progression linéaire. L’entreprise investit également pour se développer : elle a…Budgeté 8,8 milliards de roupies de CAPEX cette annéeOuvrir 30 supermarchés Puregold et 30 magasins Puremart dans les quartiers. Que ces magasins soient identiques ou non, l’ouverture de magasins à cette vitesse entraîne des coûts pré-opérationnels qui figurent dans le résultat financier du trimestre en cours.

Les fluctuations du flux de trésorerie méritent une attention, mais pas de panique.Le flux de trésorerie d’exploitation au premier semestre est passé à un chiffre négatif de 3,79 milliards de roupies, contre un chiffre positif de 4,88 milliards de roupies l’année précédente. Cela est dû à l’accumulation des stocks et aux délais de paiement aux fournisseurs. Pour un détaillant de consommateurs qui accumule des stocks avant la haute saison des “ber mois”, une partie de ces ressources s’agit de fonds de roulement saisonniers. La seconde moitié de l’année est généralement une période où les économies sont générées. Mais avec un dividende à distribuer et 8,8 milliards de roupies alloués aux investissements de croissance, la frontière entre “timing” et “deterioration” est ce dont les chiffres du troisième trimestre et de la saison estivale ont besoin de se décider.

Évaluation : le dépréciation est réel par rapport à l’histoire, et est sujet à contestation par les différents modèles.L’action est vendue à un ratio de près de 9,7 fois les bénéfices récents. Cela représente environ 27 % en dessous du moyen de 10 ans, qui est de 13,28 fois. Selon certaines estimations, le ratio serait également proche de 8 fois les bénéfices futurs. Un ratio qui, selon l’histoire de l’entreprise, est trop bas pour une société dont les revenus ont augmenté de 10 % au cours de la première moitié de l’année. Le dividende renforce cette opinion. Puregold a annoncé un dividende de 1,18 ₱ par action en espèces ordinaire, ainsi qu’un dividende spécial de 0,79 ₱ pour l’année 2026.Environ 4,6 % de rendement sur les flux de l’année.Bien que l’acheteur doive prendre en compte le fait que les actions ont été vendues après la clôture des dividende au milieu du mois d’août, et qu’environ la moitié de cette valeur correspond à une composante exceptionnelle. Les objectifs des vendeurs se situent autour de 50₱ (une moyenne proche de 55₱, avec un consensus fort en faveur de l’achat).Un modèle de flux de trésorerie dégressif estime la valeur intrinsèque à 31 ₱.— Donc, l’étiquette « bon marché » est défendable face à l’histoire, mais pas face à tous les modèles. C’est pour cette raison que c’est une analyse, et non une garantie inconditionnelle.

Les sceptiques ont déjà été entendus – et le cours des actions en reflète les conclusions.Une société de courtage localePuregold a retiré Puregold de son portefeuille de modèles à la fin de l’année dernière.En citant des valeurs plus élevées après une hausse des prix, la faiblesse du peso qui entrave les activités d’importation importantes de S&R, ainsi qu’une croissance plus lente pour les ventes dans le même domaine. En somme, cette analyse était en fait un aperçu des chiffres du deuxième trimestre. Une autre estimation…L’action a été améliorée pour permettre une performance supérieure.À peu près au même moment. L’important n’est pas que l’une des parties ait gagné – c’est plutôt que le débat à deux volets s’est produit il y a un an. Depuis lors, le multiple est bien en dessous de sa moyenne. Les résultats du deuxième trimestre ont largement confirmé les prévisions pessimistes, sans pour autant annuler les perspectives positives. Les revenus continuent d’augmenter à un taux de deux chiffres, le bénéfice net continue d’améliorer avec l’expansion, et la structure du entrepôt continue également à se développer. Cette combinaison, avec un ratio profit/effectif inférieur à 10, constitue l’asymétrie que je souhaite voir.

Risques qui pourraient remettre en question la thèse.Le cas repose sur trois hypothèses, chacune pouvant être réfutée dans les deux prochains trimestres. Premièrement, que la croissance de 3,7 % des ventes au niveau du cœur de produit et la baisse de 0,9 % du trafic soient dues à l’inflation, plutôt qu’à une perte de parts de marché face aux concurrents à prix réduits. Si le trafic continue de diminuer tandis que l’inflation reste basse, alors la valeur relative des actions est juste. Deuxièmement, que les dépenses opérationnelles ne continuent pas de croître plus rapidement que les ventes. Les coûts ont augmenté de près de 12 % au deuxième trimestre, contre un taux de croissance des revenus de 9,1 %. Si cette différence persiste, alors les marges continueront de diminuer, peu importe à quel point les actions semblent bon marché. Troisièmement, que le peso et les flux de trésorerie coopèrent : une monnaie affaiblie entraîne des coûts plus élevés pour les produits importés par S&R. Un flux de trésorerie négatif au premier semestre nécessite donc une amélioration significative pendant la saison des vacances pour permettre de financer à la fois les investissements de 8,8 milliards de pesos et les dividendes, sans augmenter la dette.

Points clés pour les investisseurs.Je préfère posséder Puregold avec un multiple de rentabilité inférieur à 10, avec un dividende d’environ 4,6 %, plutôt que de chercher à acheter après que le marché a déterminé que la réduction de la croissance du secteur des supermarchés est terminée. Les déceptions du deuxième trimestre ne sont pas la raison pour vendre ; c’est simplement la raison pour laquelle le prix se trouve dans cet état. Le critère de réévaluation est spécifique : il s’agit de savoir si la croissance des ventes dans les produits principaux au troisième trimestre sera la même, que les coûts d’exploitation augmenteront finalement moins que les revenus, et si les flux d’argent liés aux vacances permettront de compenser les dépenses de fonctionnement du premier semestre. Si les marges restent stables, le multiple de réévaluation, combiné avec le rendement des actifs et la croissance continue des profits, devrait suffire pour réévaluer cette entreprise vers le bas de son intervalle historique. Si le trafic principal continue de diminuer et que l’effet de levier reste négatif, alors le prix est juste ; il vaut donc mieux se retirer et laisser le troisième trimestre régler ses propres problèmes.