Le prix d’entrée : ce que le marché informel de DeepSeek révèle sur l’intelligence artificielle chinoise

Tout le monde veut accéder à DeepSeek ; presque personne ne peut l’acheter directement. Le laboratoire chinois, qui vaut environ…52 milliards de dollars lors de sa première levée de fonds en dehors des établissements bancaires, à la fin du mois de mai., est de nouveau en train de se développer.Une évaluation rapportée est d’environ 71 milliards de dollars avant l’apport de nouvelles fonds.– Une augmentation de plus d’un tiers en moins de deux mois, avecUne offre publique en bourse sur le marché STAR de Shanghai est prévue pour l’année 2027.L’arithmétique était déjà inhabituelle : les revenus annuels s’élevaient à environ 500 millions de dollars, contre un prix privé beaucoup plus élevé.140 à 175 fois cette valeurCe qui rend cette affaire encore plus étrange, c’est la manière dont elle est distribuée. Comme le syndicat officiel est en réalité fermé, les courtiers se mettent d’accord pour obtenir des accès “cachés” via des entités spécialisées.au nombre de huit couches profondes, chargeantJusqu’à 18 % d’avanceEt ils reçoivent une part des profits qui pourraient découler de cela. Ceux qui paient le plus pour DeepSeek ont les droits les moins importants sur ce produit.

Cette différence entre la valeur indiquée dans les titres de presse et la réalité de la propriété de cette valeur est en réalité l’essentiel du problème. La valeur de DeepSeek n’est pas une valeur de marché découverte, mais plutôt une valeur déterminée par la rareté, comparée à un seul concurrent cotéré en bourse. De plus, cette valeur est soutenue par les participants les moins informés. Ce que cela signifie pour l’IA chinoise, c’est que beaucoup d’argent cherche très peu de moyens pour posséder un leader national.

Un champion, précieux pour l’ordre

La trajectoire de DeepSeek a réduit deux ans d’enthousiasme en seulement deux trimestres. Le « moment DeepSeek » en janvier 2025 – un modèle open-source à bas coût qui a rendu les dépenses de capital des laboratoires américains démesurées – a fait du laboratoire un élément essentiel pour les ambitions de Pékin. Ensuite, une machine commerciale a été créée. Elle a réussi à conclure une levée de fonds extérieure à la fin du mois de mai, avec une valorisation de 52 milliards de dollars après cette levée de fonds, ce qui a permis de collecter environ…7 milliards de dollars provenant d’une coalition incluant Tencent, JD.com et CATL.Un fabricant de batteries, et le fonds national en intelligence artificielle soutenu par l’État chinois.Le fondateur, Liang Wenfeng, aurait investi environ 3 milliards de dollars.Avec son propre argent. En quelques semaines, l’entreprise est en négociations pour une autre tranche d’investissement d’environ 71 milliards de dollars.

Les revenus qui en découlent sont réels, mais faibles.Selon les rapports, les revenus annuels approchent de 500 millions de dollars.Basé sur un modèle plus récent, les charges de travail gérées par cet agent se vendent entre 20 et 99 dollars par mois. Des dizaines de milliers d’entreprises utilisent son interface de programmation. Une estimation estime ce chiffre à deux fois plus élevé… Ce qui est en soi un signe que peu de choses sont connues avec certitude. En revanche, on estime que DeepSeek devrait…Environ 1,6 milliard de dollars sont dépensés en infrastructures cette année.Environ trois fois le chiffre d’affaires, et dix fois les dépenses de l’an dernier. Au prix actuel, un investisseur paie entre 140 et 175 fois son chiffre d’affaires, en raison de l’espoir que les coûts liés aux inférences, aux licences et aux agents augmenteront beaucoup plus rapidement que les énormes investissements nécessaires pour les financer.

Un marché de ombre, et qui paie le prix le plus élevé

La rareté qui fait augmenter le prix est en partie causée par les conditions propres à l’accord de vente. Les actions portent…Aucun droit de vote et une période de engagement de cinq ansEn conservant le contrôle de M. Liang, avec une pression minimale sur les actionnaires. L’attribution directe est très difficile à obtenir ; donc, l’accès aux fonds s’est déplacé vers un marché secondaire géré par des intermédiaires. Une société de conseil financier hongkongaise a rapporté avoir reçu des offres de participation via huit canaux distincts.Les frais de gestion atteignent 6–8%.Contrairement aux normes habituelles, les frais initiaux atteignent plus de 15 % dans les niveaux inférieurs. La part de profit distribuée atteint alors 40 %, contre un taux typique de 20 %. La structure est conçue de manière opaque : chaque étape affaiblit les informations avant d’atteindre l’actif sous-jacent, et augmente ainsi les coûts.

Les précédents sont instructifs.Le marché gris de Ant Group en 2020 s’est effondré.Lorsque Pékin a lancé son IPO, le marché secondaire de WeWork avant l’IPO a permis que l’enthousiasme dépasse les capacités financières de l’entreprise. DeepSeek ne gère pas ces activités. Il y a aussi des signes que l’entreprise elle-même est inquiète : M. Liang semble examiner les partenaires limitatifs afin d’éliminer ceux qui sont opaques. Cela indique qu’il craint que cette situation puisse compliquer sa cotation en bourse. Le tournoi de financement a même…Pause à la fin du juillet, après la diffusion de ses remarques privées.Il est admis que la Chine était 12 à 18 mois en retard par rapport à l’Amérique en termes de financement et de puissance de calcul. De plus, la Chine devait encore compter sur les puces Nvidia pour fonctionner. Ce sont des aveux importants pour un “champion national en IA”. Mais ce retard ne dura pas ; la demande était trop forte.

Ce que cela dit sur le secteur

Le point de référence naturel est Zhipu, un concurrent qui est listé à Hong Kong sous le nom de Knowledge Atlas Technology.La capitalisation boursière a atteint 1 000 milliards de HK$ en juin (environ 128 milliards de dollars américains)., sorti du dos de sa propre vague de ventes au détail. DeepSeek, une entreprise privée d’environ 71 milliards de dollars, se positionne comme une alternative moins chère à cette offre en direct. ensembleOn dit que les principales entreprises chinoises indépendantes spécialisées dans l’intelligence artificielle valent plus de 140 milliards de dollars.Le mécanisme est auto-réinforcing : avec l’État et les grandes entreprises inscrites sur la liste des sociétés cotées, une sortie de bourse inférieure à la dernière levée privée – une « levée en baisse » – serait embarrassante pour toutes les parties concernées. Ainsi, les incitations poussent chaque nouvelle évaluation à augmenter, en fonction du concurrent qui est coté, plutôt que sur les profits vérifiés.

Le problème profond est structurel, et non sentimental. L’IA chinoise dispose de capitaux nationaux abondants : fonds publics, plateformes disposant de ressources financières importantes.Environ 125 milliards de dollars d’investissementsEt très peu de moyens liquides permettent de posséder ces actifs. Cette combinaison fait grimper les prix avant l’offre publique en comparaison avec ses concurrents. Les brokers reçoivent donc le reste des profits, et non les acheteurs compétents. Le marché noir est un symptôme du manque de liquidité, et non des fondamentaux économiques. Il récompense l’émetteur et les intermédiaires ; l’investisseur qui paie 18 % pour participer à cet investissement fait donc le travail de financement de l’opération.

La véritable épreuve se posera lors de l’IPO : les revenus vérifiés doivent être divulgués, et le prix privé doit être accepté par des acheteurs publics à un niveau proche du seuil fixé par Zhipu. Si l’audit confirme que les revenus sont de 400 millions de dollars plutôt que de 1,1 milliard de dollars, la différence entre le prix privé de 71 milliards de dollars et le prix public devient soudainement évidente. Pour un investisseur qui observe depuis l’extérieur de la Chine, cette leçon s’applique non seulement à cette action : lorsque la valeur privée est entourée d’un marché qui l’augmente, et d’une chaîne de transactions qui la taxe, le prix est en réalité un indicateur de rareté et de possibilité d’évacuation des capitaux, et non de la qualité de l’entreprise elle-même. Les frais les plus élevés sur le marché informel sont le signe le plus clair que le acheteur marginal est séparé de son argent par des structures juridiques, et non par une conviction envers le modèle économique de l’entreprise.