Le premium sur les actions d’une trésorerie de Bitcoin est une façon de parier que la machine à vitesse continue de fonctionner.

Il y a deux ans, le actif phare de la banque Bitcoin était évalué comme un vaisseau spatial. À la fin de l’année 2024, MicroStrategy – désormais appelée Strategy – était cotée à peu près…3,9 foisLa valeur des bitcoins qu’ils possédaient était de 3,90 dollars par dollar de bitcoins figurant sur le bilan. Tout le monde le savait, et la plupart des gens pensaient que c’était acceptable.

Puis le rocket est tombé. À la fin du décembre 2025, la même action était cotée à…0,91 foisses actifs – une dépréciation par rapport aux actifs qu’il possède réellement. En juin 2026, leur valeur de marché avait…Ses valeurs de Bitcoin sont inférieures à leur valeur de marché.Bien sûr, même alors que l’entreprise détient environ…845 000 BTC, équivalent à environ 66 milliards de dollars..

Bitcoin a chuté pendant cette période. Mais le prix de Bitcoin n’était qu’une partie de l’histoire. La partie principale était un seul chiffre que la plupart des investisseurs individuels ne regardent jamais :primeComprendre pourquoi ce chiffre varie en haut et en bas du niveau des actifs est la différence entre comprendre les actions d’entreprise et simplement suivre le graphique de Bitcoin.

Ce que mesure réellement le premium

Le critère utilisé est appelé « multiple de valeur nette modifiée », ou mNAV. La calcul est simple : on prend la capitalisation boursière de l’entreprise et on la divise par la valeur des bitcoins qu’elle détient. Un résultat supérieur à un indique une prime. Un résultat inférieur à un indique une dépréciation.

Cet rapport constitue tout le modèle commercial. Les entreprises dédiées aux réserves de Bitcoin font une seule chose : acheter des bitcoins, les mettre en place dans une société publique, et – ce qui est essentiel – lever de nouvelles fonds pour acheter encore plus de bitcoins. C’est ce “premium” qui permet au système de fonctionner.

Voici le mécanisme, dans sa forme la plus simple possible. Imaginez que l’action se vend à 2 fois sa valeur en Bitcoin par action. L’entreprise émet de nouvelles actions à ce prix gonflé, prend l’argent en espèces, et achète des Bitcoins à 1 fois leur valeur. Bien que le nombre d’actions augmente, chaque action existante représente désormais plus de Bitcoins qu’auparavant. La nouvelle émission…croîtreValeur, plutôt que de la diluer.

Galaxy Digital, l’assureur de actifs, a présenté la situation de cette manière : les sociétés de trésorerie pratiquent des prix compétitifs en raison de leur accès unique aux marchés de capitaux publics. Cela leur permet de fonctionner comme…Proxy de Bitcoin à haute vitesse de bêtaPlus les actions sont vendues au-dessus de la valeur nette des actifs, plus le nombre de bitcoins par action augmente. Ce cycle auto-renforçant est ce qu’on appelle un « flywheel ».

C’est pour cette raison que les prix atteignent des sommets absurdes pendant les périodes de spéculation. Metaplanet, une société de gestion d’actifs japonaise, était cotée à…237 % de prime supplémentaireEn juillet 2025. Le cours de MSTR a atteint un maximum d’environ 3,9x à la fin de 2024. Les acheteurs n’étaient pas irrationnels – ils achetaient le “moteur” en question, et non le Bitcoin lui-même. Chaque dollar de prime représente une unité de levier potentiel que l’entreprise peut utiliser pour surpasser la situation de détenir directement du Bitcoin.

La roue dentée fonctionne sans aucun support… et meurt sans lui.

C’est la partie que la plupart des gens oublient, et c’est l’ensemble du commerce en sens inverse.

La roue dentée ne fonctionne que lorsque l’action est vendue en dehors de ses actifs réels. Dès que le multiple tombe à un ou inférieur, le même financement de capital cesse de se produire et commence à détruire la valeur de l’action. L’émission de actions à un prix inférieur à leur valeur intrinsèque signifie que chaque nouvelle action diminue la valeur de l’Bitcoin par action pour tous ceux qui possèdent déjà des actions. Le mécanisme qui rend l’action spécial est donc désormais transformé en une dette.

C’est ce qui est arrivé au secteur entier en 2025–2026. Le ratio stratégique a chuté de environ 3,9x à 0,91x, alors que le prix du Bitcoin a diminué depuis son pic en octobre 2025, près de 126 000 dollars. En septembre 2025…K33 Research a constaté que un quart des entreprises du secteur des finances publiques échangent des actifs inférieurs à leurs propres avoirs.En janvier 2026, ce chiffre avait atteint environ40 % des 100 premiersLe premium de 237 % offert par Metaplanet s’est transformé en une réduction de 10 %.

La raison pour laquelle les coûts de chute sont des coûts fixes est que la stratégie représente environ…800 millions d’euros par an en dividendes sur les actions prioritaires.— de l’argent qui doit être payé, indépendamment du prix des bitcoins. Lorsque ce surcoût disparaît, la ancienne solution pour “comment payer pour cela” – augmenter les actions à deux fois et acheter plus de bitcoins – ne fonctionne plus. La nouvelle solution est de vendre les bitcoins. À la mi-2026, après avoir mis en place un “cadre de capital de crédit numérique”, Strategy a vendu environ…6,948 BTC pour environ 432 millions de dollars.Pour financer les dividendes et augmenter ses réserves de trésorerie. La promesse de ne jamais vendre a fini silencieusement.

Aucun de ces éléments ne constitue une insolvabilité. Le montant des dettes de Strategy est faible par rapport à ses actifs – environ…8,2 milliards de dollars en notes convertiblesIl s’agit d’une dette d’environ 59 milliards de bitcoins, soit un ratio d’endettement par rapport à la valeur des actifs de près de 14 %. Les obligations convertibles ne deviendront valables qu’à partir de 2028–2032. L’entreprise pourra donc survivre. Mais le point est plus subtil : un prix de rachat inférieur signifie que le mécanisme de capitalisation a cessé de fonctionner. La seule raison pour laquelle les actions continuent d’exister, c’est que leur valeur par action augmente plus rapidement que celle des bitcoins eux-mêmes. Cela se produira uniquement lorsque le prix de rachat revient au niveau initial.

Pourquoi certains noms se retrouvent-ils toujours à un prix réduit

Le “premium” n’est pas un prix que tout état financier peut obtenir. Il est réservé aux dirigeants compétents et fiables, qui possèdent une historique de croissance constante – ce qui signifie en pratique que cela dépend principalement de la stratégie mise en œuvre. La position de leader sur le marché, la confiance des investisseurs et les années d’achats ont permis à une entreprise d’émettre des actions à un prix supérieur au valeur nette de ses actifs. C’est pourquoi les chiffres de Galaxy étaient si déséquilibrés au sommet de leur progression.Metaplanet : un prix de 384 % supérieur ; The Blockchain Group : 217 %.Alors que la plupart des participants n’ont rien reçu.

Le reste du secteur est vendu à un prix inférieur, non pas parce que c’est bon marché, mais parce qu’il ne dispose pas de produits à vendre. Les mineurs de Bitcoin sont le meilleur exemple de cela. MARA et Riot possèdent de grandes quantités d’actifs, mais leurs actions se vendent à un prix inférieur à ces actifs, et elles sont évaluées comme des entreprises opérationnelles, et non comme des instruments financiers liés au Bitcoin. En 2026, Riot a même connu une forte hausse de prix, car les investisseurs l’ont réévaluée comme une entreprise sérieuse.Un développeur de centres de données plutôt qu’un détenteur de bitcoinsLes mineurs ont des factures d’électricité, des coûts liés aux équipements, et une perte constante de valeur de leurs actifs. Leur valeur en actions est déterminée par leurs bénéfices, et non par la valeur des pièces stockées dans les coffres.

Un réduction ne signifie rien en soi. Cela signifie simplement que le marché ne croit pas que cette entreprise puisse augmenter son bénéfice par action. Parfois, c’est simplement une mauvaise estimation qui attend d’être corrigée. Souvent, cela signifie simplement qu’il n’y avait jamais eu de véritable potentiel de croissance pour cette entreprise.

Le premium représente le levier – dans les deux directions.

Il existe une version plus ancienne de cette même histoire. Il y a des années, le Grayscale Bitcoin Trust était coté à…Un prix de vente supérieur de 40 % par rapport au prix du Bitcoin, puis une réduction de 50 %.Les primes changent de sens. Elles augmentent le plus rapidement lorsque la valeur de l’actif en question cesse de croître.

C’est la manière honnête de comprendre n’importe quel titre d’action lié à les actifs financiers. Le premium n’est pas un bonus supplémentaire par rapport au Bitcoin ; c’est plutôt une forme de levier. Lorsque le Bitcoin augmente, les titres d’action avec premium augmentent plus rapidement que le Bitcoin lui-même, car le “vilebrequin” permet aux investisseurs d’acheter davantage. Lorsque le Bitcoin stagne ou diminue, le premium disparaît également, et les actions chutent plus rapidement que le Bitcoin. En 2026, les actionnaires de Strategy ont subi à la fois la baisse du Bitcoin et la disparition du premium…39 % jusqu’à présent, contre environ 27 % pour les ETF de Bitcoin spot.Seul, il y a une lacune qui n’a rien à voir avec le levier, mais qui est due au fait que les éléments se compriment vers un seul point.

Le prix du Bitcoin est revenu à environ 77 000 dollars en septembre 2026, après avoir atteint un niveau bas de près de 58 000 dollars – ce qui reste bien en dessous de son plus haut niveau historique, qui était de plus de 125 000 dollars. Une reprise des prix peut permettre au Bitcoin de retrouver son avantage comparatif. Mais cela ne se produit pas automatiquement.

Donc, la question à se poser pour toute action de rachat d’actions est pas « un prix premium ou un prix réduit ? » C’est plus précis et plus utile : cette entreprise peut-elle encore lever des fonds au-dessus de la valeur de ses actions, et acheter davantage sans réduire ce que chaque action possède déjà ? Si vous payez un prix premium, vous payez pour cet “moteur”… mais il est aussi possible que ce moteur se brise. Si vous achetez à un prix réduit, vous espérez que quelque chose va permettre de le remettre en marche. Le multiple n’est pas simplement un élément de l’évaluation ; c’est l’investissement tout entier.