La montagne Pickaxe est un théâtre. Le blocage du détroit d’Hormous est l’événement qui génère des revenus.

Les dernières semaines ont été marquées par des menaces de attaques contre un site nucléaire iranien caché, appelé Montagne Pickaxe. Situé dans les profondeurs d’une montagne près de la installation de enrichissement de Natanz, il pourrait abriter…Des milliers de centrifuges que l’Iran a déplacées là-bas à l’automne dernier.Les bombes américaines capables de détruire les bunkers peuventPercer à travers 60 mètres de terreLes tunnels peuvent être encore plus profonds. Personne ne sait avec certitude ce qu’il y a en bas, ou si une attaque pourrait détruire quelque chose.

Si vous êtes un investisseur, vous n’avez pas besoin de savoir cela. L’événement lié aux flux de trésorerie s’est produit il y a six mois – pas dans les tunnels sous une montagne, mais dans le détroit d’Hormuz.

C’est le verrouillage du détroit, et non la menace nucléaire, qui a affecté les chiffres.

Le 28 février 2026, les États-Unis et Israël ont lancé des attaques contre l’Iran.Le 4 mars, l’Iran a bloqué le détroit d’Hormuz.— le passage étroit d’eau par lequelEnviron un cinquième des flux de pétrole et de gaz naturel liquéfié au mondeL’Agence internationale de l’énergie l’a appeléLa plus grande interruption de l’approvisionnement dans l’histoire du marché pétrolier mondial.

La réaction des prix fut immédiate et violente. Le pétrole brut Brent, l’indicateur international de référence, a augmenté de près de 70 dollars avant la guerre àUn pic de 126 dollars le barilLes prix de l’essence aux États-UnisElle a plus que doublé, passant de moins de 3 dollars par gallon à plus de 4,50 dollars..

Puis, une pause de deux mois s’est produite. À la mi-juin, Washington et Téhéran ont signé un mémorandum provisoire pour rouvrir le détroit.chuté vers 71Les prix du pétrole étaient revenus brièvement aux niveaux d’avant la crise. Le marché semblait penser que la crise était terminée.

Ce n’était pas le cas. Le cessez-le-feu est terminé sans qu’il y ait de accord durable. Les grèves ont repris. Le détroit est toujours essentiellement fermé.Il y a seulement six navires de transport de marchandises qui ont navigué un jour récent, contre une moyenne de 130 navires par jour avant la guerre.À la mi-août,Brent était en train de passer au-dessus de 90 dollars par baril.L’armée iranienne a…a passé à une position « pleinement offensive »Aucune reprise n’est en vue.

L’article principal porte sur la montagne Pickaxe, car c’est quelque chose de spectaculaire. Mais l’interdiction de navigation dans le détroit est en réalité ce qui affecte réellement les économies des compagnies pétrolières, de leurs clients et de toutes les personnes qui possèdent des actions en leur nom.

Ce que les flux de trésorerie disent

ExxonMobil et Chevron, les deux plus grandes compagnies pétrolières américaines, rendront compte de leurs résultats du deuxième trimestre à la fin du mois de juillet 2026. Ces résultats vous indiquent tout sur la manière dont le problème du détroit a eu un impact sur leurs bénéfices.

ExxonMobilEnregistré un bénéfice de 14,5 milliards de dollars au deuxième trimestre. — Plus du double des 7,1 milliards de dollars qu’il a réalisés au même trimestre l’année précédente.. Les revenus ont augmenté de 42 %, atteignant 116 milliards de dollars.Au cours des douze derniers mois, Exxon a généré 60 milliards de dollars de flux de trésorerie d’exploitation et 30,6 milliards de dollars de flux de trésorerie net, après avoir investi 29 milliards de dollars en dépenses de capital.

Chevron s’est mieux débrouillé en termes de pourcentage.Le bénéfice du deuxième trimestre a atteint 12,1 milliards de dollars, soit près du quadruple les 2,5 milliards de dollars enregistrés l’an dernier.. Les revenus en amont ont augmenté de 200 % par rapport à l’année précédente.Sur une base annuelle, Chevron a généré 45 milliards de dollars en flux de trésorerie opérationnels et 27 milliards de dollars en flux de trésorerie net. En ensemble, ces deux entreprises ont produit environ 115 milliards de dollars en flux de trésorerie opérationnels au cours de l’année dernière.

Le mécanisme est simple. Les prix plus élevés du pétrole brut se transmettent via les étapes de production en amont. Mais le secteur de la raffinage a amplifié cet effet. Les raffineries en Moyen-Orient et en Russie ont été endommagées ou ont dû réduire leur capacité de production. Les raffineries américaines fonctionnaient à quasi pleine capacité.Les marges de profit se sont considérablement accrus.Chevron’sLes bénéfices des raffineries trimestriels étaient six fois plus élevés qu’un an plus tôt.Bien que le traitement soit moins rudimentaire.Les prix du diesel aux États-Unis ont atteint un maximum de 5,69 dollars par gallon.— Environ 50 % de plus qu’avant la guerre. Le carburant pour avions et l’essence ont également augmenté.

Ce ne sont pas des profits théoriques. Il s’agit de sociétés dont les activités physiques se situent en dehors de la zone de conflit. Leur production continue sans problèmes, et leur capacité de raffinage permet de tirer profit des marges bénéficiaires, tandis que les installations de leurs concurrents restent inutilisées ou endommagées.

La question de la valorisation

C’est là que la réaction du marché devient intéressante. Les actions des deux sociétés ont connu une forte hausse. Les actions d’Exxon ont augmenté de 33 % au cours de l’année écoulée, avec un cours proche de 160 dollars. Les actions de Chevron ont augmenté de 37 %, atteignant environ 210 dollars – ce qui est juste en dessous du plus haut niveau historique de 52 semaines, soit 215 dollars.

Le premium lié à la guerre est déjà intégré dans le prix du produit. La question est de savoir si ce premium est trop élevé.

Sur une base future, les deux entreprises sont cotées à environ 20 fois leurs bénéfices. Cela semble similaire au premier abord. Mais les multiples futurs diffèrent nettement… Et cette différence indique ce que les analystes prévoient pour l’avenir.

Le ratio P/E anticipé d’Exxon est de 22 fois. Chevron, quant à elle, a un ratio de 34 fois. Ce décalage de 12 points est considérable. Cela reflète deux choses : premièrement, le taux de distribution des bénéfices d’Chevron est élevé, à 118 % sur une période donnée – l’entreprise distribue plus de dividendes que les bénéfices qu’elle réalise. Cela limite la flexibilité de l’entreprise. Si les prix diminuent, ces dividendes sont en danger, ou alors la croissance s’arrête complètement. Le taux de distribution des bénéfices d’Exxon est plutôt confortable, à 68 %.

Deuxièmement, les analystes s’attendent à ce que les bénéfices de Chevron diminuent de manière plus importante à l’avenir. Le multiple à terme indique une baisse des bénéfices importante – environ 40 % par rapport aux niveaux actuels. En revanche, le multiple à terme d’Exxon suggère une baisse beaucoup plus modérée.

La raison de cette différence réside probablement dans la plus grande exposition de Chevron aux variations de prix sur le côté upstream, combinée à ce fardeau lié aux dividendes. La taille d’Exxon, son contrôle sur le secteur de l’extraction pétrolière aux États-Unis, ainsi que son taux de distribution des dividendes plus faible, lui permettent de mieux supporter les aléas du marché si le détroit se rouvre et que les prix du pétrole brut retombent vers 70 dollars.

Sur la base du ratio EV/EBITDA – une méthode plus adaptée pour évaluer les entreprises énergétiques à capitaux intensifs – Chevron est en réalité moins chère, avec un multiple de 8,1 contre 9,9 pour Exxon. Cela rend Chevron plus attrayante sur une base d’évaluation traditionnelle. Mais le ratio EV/EBITDA ne prend pas en compte la viabilité des dividendes. Un multiple bas signifie peu de chose si l’argent qui devrait normalement financer la croissance ou les rachats d’actions est réservé à des dividendes que l’entreprise ne peut pas payer.

Les deux bilans financiers sont de niveau très élevé, quelles que soient les mesures utilisées. Le ratio dette/patrimoine d’Exxon est de 0,16 : 32 milliards de dollars en dettes nettes contre 266 milliards de dollars en patrimoine. Chevron a un ratio de 0,19 : 29 milliards de dollars en dettes nettes contre 196 milliards de dollars en patrimoine. Aucune des deux entreprises ne est en danger. La survie n’est pas la question.

La question est la marge de sécurité à ces prix d’entrée.

Que se passe-t-il si le détroit se rouvre ?

L’Agence internationale de l’énergieIl a déjà prévenu que la crise actuelle de l’offre pourrait se transformer en une surproduction significative en 2027.Leur prévision : Le retour du pétrole du Moyen-Orient sur le marché provoqueraitL’offre dépasse la demande de 5 millions de barils par jour.Cela exercerait une pression forte vers le bas sur les prix.

Il y a également un risque lié à la demande. La Réserve fédérale étudie les augmentations des taux d’intérêt afin de lutter contre l’inflation causée par ce conflit.L’inflation aux États-Unis est passée de 2,4 % en février à 4,2 % en mai.Des taux plus élevés ralentissent la croissance économique et réduisent la demande en pétrole.

Dans une situation où le détroit se rouvre, l’OPEP+ inonde le marché, et la demande s’atténue en raison des taux plus élevés, le prix du Brent pourrait descendre bien en dessous de 70 $. Dans ce cas, les bénéfices que ces deux entreprises ont obtenus avec des prix du pétrole supérieurs à 90 $ ne seront plus possibles.

La différence clé entre les deux entreprises dans ce contexte est la capacité à absorber une baisse des prix. Exxon dispose d’un ratio de multiples inférieur, d’une part plus élevée dans les revenus provenant du raffinage, et de dividendes durables ; cela lui permet de supporter une baisse des prix sans devoir réduire les dividendes ou vendre des actifs. Chevron, quant à elle, a un ratio de distribution élevé et une sensibilité accrue aux changes, ce qui le rend plus vulnérable en cas de changement de situation économique.

Le contraire est lu ainsi

La narration dominante actuellement considère les grandes entreprises pétrolières comme des bénéficiaires de la guerre —Des entreprises qui gagnent trop d’argent en raison d’une pénurie, selon les mots du président.Il y a des discussions entre les deux partis concernant les taxes sur les profits exceptionnels. Les démocrates ont proposé une loi en mars pour taxer les producteurs à ce niveau de production. La situation politique est difficile.

Mais la politique n’est pas l’économie. Les flux de trésorerie sont réels, les bilans financiers sont solides, et les entreprises gagnent plus qu’elles ne le font depuis des années. La question n’est pas de savoir si elles ont bénéficié – elles l’ont bel et bien fait – mais de savoir si vous payez un prix pour ces avantages, et si vous risquez de vous retrouver en difficulté si ces avantages disparaissent.

Bien que il soit vrai que Chevron soit moins chère en termes de EV/EBITDA, et qu’elle ait des marges brutes plus élevées, à 43 %, contre 29 % pour Exxon, je pense que la différence dans le multiple futur reflète une vraie différence de risque. Un multiple P/E de 34 pour une entreprise dont le ratio de distribution des bénéfices est de 118 est une valeur qui suppose que ces flux de trésorerie gonflés par les guerres continueront. Il n’y a donc aucune marge de sécurité pour le cas où ces flux de trésorerie ne continueraient pas.

Exxon a un ratio P/E de 22x, avec un ratio de distribution des bénéfices de 68%. C’est également un prix peu avantageux. C’est un prix raisonnable pour une entreprise dont les flux de trésorerie se sont réellement améliorés grâce à ces changements économiques. De plus, l’entreprise dispose d’une solide situation financière et de la capacité de continuer à distribuer des dividendes, ce qui lui permettra de surmonter la normalisation des conditions économiques. Mais il ne s’agit pas d’un prix très bas, ce qui caractérise généralement une entrée dans une entreprise avec une grande confiance.

Le détroit d’Hormuz a déjà influencé les flux de trésorerie de ces entreprises. Les menaces liées à la montagne Pickaxe ne sont qu’un bruit de fond. Ce qui est important maintenant, c’est que le détroit soit rouvert, que les prix du pétrole se stabilisent, et si vous êtes prêt à supporter cette volatilité ou à attendre un prix plus bas pour entrer dans l’industrie. Les flux de trésorerie peuvent soutenir les deux options à des niveaux actuels, à condition que les perturbations persistent. Si le détroit s’ouvre et que le surstockage se produit, vous aurez besoin de ce niveau de sécurité.