Le boom de raffinage des produits Phillips 66 a payé ses dettes… mais l’offre spéciale est terminée.

Les 66 actions de Phillips ont augmenté d’environ 100 % cette année. Elles sont actuellement cotées à quelques dollars du niveau le plus élevé en 52 semaines. Le facteur déclencheur est facilement identifiable dans le dernier rapport financier :Les marges de raffinage réalisées ont plus que doublé au cours d’un trimestre : elles sont passées de 10,11 dollars le baril à 24,08 dollars le baril., etLes bénéfices ajustés ont augmenté à 9,41 dollars par action, contre 0,49 dollars.Un refinageur qui a passé 2024 et une grande partie de 2025 en dernière position est soudainement devenu le favori du marché.

C’est une histoire qui mérite d’être divisée en deux parties, car les deux parties se comportent différemment. Le cycle de refinancement lui-même – la tendance des marges au fil des années – était réel, et il s’agit principalement d’une question structurelle. La durée de l’explosion actuelle – combien de temps ces 24 dollars de marge peuvent vraiment durer – est quelque chose de complètement différent. C’est là ce que le marché fait souvent de erreur.

Le cycle est réel, et il n’est pas venu de nulle part.

Les raffinages ont augmenté en raison de la réduction de l’offre de carburant. Cette réduction s’est produite au fil des années. De nombreuses raffineries ont fermé dans les États-Unis, tandis que la consommation de carburant a augmenté. L’Administration de l’Information Énergétique a donc prévu…Inventaires des trois principaux carburants de transport du paysEn baisse à son niveau le plus bas depuis 2000.Seule la Californie a perdu environ 575 000 barils par jour de capacité conventionnelle.Ces clôtures et conversions représentent une amélioration structurelle des profits. Un nombre plus faible de installations qui répondent à la même demande est en soi une indication d’une amélioration significative des profits. C’est la durée de cet ajustement, et non un seul trimestre, qui augmente les revenus des raffineries sur tout le cycle.

Ce qui transforme un cycle positif en explosion, c’est une autre force indépendante. En août, la tendance “WTI 3-2-1” s’est répandue : c’est l’abréviation utilisée dans l’industrie pour désigner un baril de pétrole brut transformé en deux barils de carburant et un baril de produits distillés.Le prix du baril était de 59 dollars, soit presque trois fois le niveau en janvier.Cette augmentation est de nature géopolitique, et non structurelle.Hostilités dans le détroit d’Hormuz et entre la Russie et l’UkraineLa supply de produits raffinés a été perturbée ; la production en Russie a diminué d’environ un quart, soit un tiers.Les raffineries fonctionnent maintenant à environ 96 % de leur capacité.Pendant plus de 25 ans, le taux a été supérieur à 95 % pendant une longue période.

Si l’on sépare ces deux aspects, la question de la valorisation devient plus facile à résoudre. L’aspect structurel indique que une barille de capacité de raffinage vaut plus aujourd’hui qu’avant, car il y en a moins. L’aspect géopolitique indique que personne ne peut prédire combien de temps cette supériorité va durer. En effet, un cessez-le-feu – et non une chute de la demande – pourrait entraîner une baisse significative des taux d’intérêt et de toute l’industrie du pétrole.

Ce que Phillips 66 a fait avec cette somme d’argent…

Pour un investisseur en flux de trésorerie, c’est là que Phillips 66 a pu réaliser ses objectifs. Au lieu d’investir ces fonds, la direction a utilisé la première moitié de l’année 2026 pour remettre en état sa situation financière.La dette nette est tombée à 16,5 milliards de dollars, contre 22,0 milliards de dollars.en un quart d’heure, et leLe ratio dette nette/capital est tombé à 33 % par rapport à 43 %.Il a encore restitué le capital –887 millions de dollars au deuxième trimestre, répartis entre 508 millions de dollars en dividendes et 379 millions de dollars en rachats d’actions.— Mais le remboursement de la dette a été fait en premier.

Cela est important, car cela change le type de pari que l’on peut faire en détenant ces actions. Une entreprise de raffinage qui profite d’une augmentation des marges géopolitiques est une spéculation : si la situation se dégrade avant que les dettes ne soient remboursées, la baisse des prix ne sauve personne. Phillips 66 a consacré l’année dernière à transformer cette exposition en une réserve de valeur. Les dividendes se situent maintenant dans le cadre du flux de trésorerie libre, et la bilan peut supporter une baisse normale du marché des raffinages sans aucun problème. C’est une création de valeur réelle, et c’est la partie durable de ce mouvement de 100 %.

Le prix a été réévalué en dehors des faits réels.

Le problème sérieux est que le marché n’a pas attendu que tout se déroule comme prévu. Après cette période de forte hausse, Phillips 66 semble trop chère par rapport aux entreprises de raffinage pur qui l’avaient auparavant. Son ratio prix/EBITDA est d’environ 11,5 fois, contre environ 8,8 pour Valero et 7,9 pour Marathon Petroleum. Son multiple prix/dividend est dans la fourchette des 30. Cela signifie qu’il s’agit d’une valorisation excessive des revenus, causée par les facteurs géopolitiques. Mais cela ne fait pas de cette action une action défectueuse. Un rendement de dividendes de 1,9 % et un bilan solide ne constituent pas de piège. Cependant, la marge de sécurité qui faisait autrefois intéressante cette action a été largement épuisée.

C’est là le jugement, et il reflète l’état des valeurs investies il y a deux ans. L’intervention cyclique était juste : la capacité ne peut pas être reconstruite du jour au lendemain, et les marges plus élevées pendant la période de croissance sont une réalité durable. La question de la durée est une prédiction concernant ce qui se passera dans le détroit de Hormous et en Ukraine. Cela vous est favorable, car votre bilan ne nécessite plus ces marges pour survivre. Si vous continuez à acheter, vous êtes payé pour attendre, et vous êtes protégé si cette situation se dégrade. Si vous avez manqué cette opportunité, vous n’achetez plus des produits à prix réduit ; vous achetez un producteur de pétrole bien géré, près d’un pic cyclique, à un prix supérieur aux concurrents. La responsabilité de prouver que les marges restent élevées incombe désormais aux producteurs eux-mêmes, et non plus au fait que la dette reste maîtrisée.

La différence entre le cycle et sa durée est désormais l’essentiel du jeu. L’un de ces éléments peut être souscrit en se basant sur un rapport annuel et un bilan financier. L’autre, en revanche, ne peut pas être souscrit du tout – on ne peut que déterminer son valeur en cas d’erreur.