L’offre de Pfizer pour l’obésité ne vise pas à surpasser Zepbound. Il s’agit plutôt d’une solution pratique et régulière.

L’histoire concernant Pfizer n’a pas changé au cours des deux dernières années : les problèmes liés à la pandémie sont terminés. Les ventes de vaccins contre le COVID et de Paxlovid diminuent rapidement. La concurrence des produits génériques détruit Prevnar. L’entreprise a donc besoin d’un moteur de croissance qui ne soit pas vieux de trois ans. Le marché considère Pfizer comme une entreprise qui perd de l’argent, une entreprise dont la valeur est limitée…Rente sur les dividendes de 6,4 %.

Mais il y a une nouvelle variable que le multiple des revenus futurs de 13 fois ne reflète pas du tout : la berobenatide, un médicament injectable de type GLP-1 utilisé pour la perte de poids. Pfizer l’a acquis…Achat de 10 milliards de dollars de MetseraEn novembre dernier. Les données de la Phase 2b présentées par Pfizer lors de la réunion de l’American Diabetes Association en juin n’étaient pas simplement des annonces publiques. Elles montrent une perte de poids comparable à celle des autres médicaments actuellement utilisés. De plus, le calendrier de prise du médicament – une fois par mois au lieu d’une fois par semaine – pourrait être beaucoup plus important qu’un autre point de pourcentage de poids corporel.

Les données, débarrassées de tout aspect marketing

Berobenatide (code d’entreprise PF-08653944) est un agoniste des récepteurs GLP-1 à action ultra-longue. Les médicaments à base de GLP-1 ralentent l’évacuation du contenu gastrique et transmettent le signal de satiété au cerveau. C’est le mécanisme qui explique l’efficacité de Wegovy (un sémaglutide produit par Novo Nordisk) et de Zepbound (un tirzepatide produit par Lilly). La structure chimique de Berobenatide permet à ce dernier de rester actif dans l’organisme pendant suffisamment de temps pour une injection mensuelle, après une période initiale de titration hebdomadaire.

Le programme VESPER Phase 2b a été testé dans trois études.

• VESPER-3 (administration mensuelle) :Les patients ont passé des injections hebdomadaires à des injections mensuelles à la 12e semaine. À la 28e semaine, la dose mensuelle moyenne était atteinte.Perte de poids ajustée au placebo : 12,3 %Aucun platine n’a été observé, ce qui indique que la perte de poids pourrait continuer jusqu’à l’étape de 64 semaines de l’étude.
• Extension VESPER-1 (administration quotidienne) :Les patients ont été augmentés à 2,4 mg par semaine, et ont perdu…15,9 % du poids corporel (non ajusté au placebo)Plus de 60 semaines au total. Une fois de plus, aucun plateau.
• VESPER-2 (Diabète de type 2) :La dose quotidienne a entraîné une perte de poids dépendante de la dose, jusqu’à…10.2%Et a réduit le taux de sucre dans le sang (HbA1c) de 2,2 points de pourcentage.

Pour mettre cela en contexte : l’essai de Wegovy a montré une perte de poids de 18,7 % à 72 semaines. L’essai de Zepbound a montré une perte de poids de 20,9 % au même moment. Les chiffres liés à Berobenatide à 28–32 semaines ne sont pas encore comparables directement. De plus, les comparaisons entre essais présentent des défauts inhérents. Mais la trajectoire est compétitive pour un médicament à ce stade précoce du développement. RBC Capital Markets a décrit ces résultats comme “en accord” avec ceux obtenus avec Zepbound.

L’avantage réel n’est pas l’efficacité. C’est la commodité.

Tout médicament pour perte de poids fait face au même problème : l’adhésion du patient au traitement. Les études montrent que environ la moitié des patients qui prennent Wegovy et Zepbound arrêtent de le prendre en un an. Les injections hebdomadaires représentent une contrainte. Une administration mensuelle réduit cette difficulté, ce qui permet de maintenir les patients dans le traitement plus longtemps et de préserver les revenus, qui autrement se dégraderaient.

La direction de Pfizer a qualifié le berobenatide de « médicament fondamental » – ce qui signifie qu’il peut être utilisé seul pour traiter l’obésité, ou comme base pour des traitements combinés. L’entreprise prévoit 10 études de phase 3 en 2026, visant à gérer le poids chronique ainsi que les complications comme l’ostéoarthrite du genou et l’apnée obstructive du sommeil. Les études VESPER-4 et VESPER-5 sont déjà en cours, avec une administration hebdomadaire chez les patients souffrant de diabète ou non. L’étude majeure mensuelle VESPER-6 est ouverte aux participants.

Les premiers résultats à un stade avancé pourraient être disponibles d’ici la seconde moitié de 2027. Les données spécifiques par mois pourront être publiées en 2028. C’est une période assez longue, et c’est pourquoi le marché n’a pas encore réagi à ces nouvelles.

Problème de tolérabilité

C’est là que la procédure de administration n’est pas correcte. Le profil des effets secondaires de Berobenatide est préoccupant. Les événements indésirables digestifs (nausées, vomissements, diarhée) ont été rapportés à un taux plus élevé que celui observé dans les essais de Zepbound. Le taux de suspension de l’essai à cause de ces effets indésirables a atteint jusqu’à 21 % dans l’essai de dose mensuelle. La plupart des effets étaient légers ou modérés – 83 % des participants traités dans VESPER-3 ont signalé aucun ou seulement des problèmes digestifs légers. Mais ce mode de comportement est important.

Le passage d’une administration semaine en une administration mensuelle a entraîné une légère augmentation temporaire des symptômes de nausées et de vomissements, avant que les symptômes ne s’améliorent. Pfizer conçoit actuellement un protocole de montée en dose de phase 3 afin de réduire cet effet. L’entreprise a également abandonné deux projets en phase clinique suite à l’acquisition de Metsera au début de cette année : un projet lié au GLP-1 et un projet lié au GIPR (double récepteur).Signalisation qu’il s’agit de réduire la graisse et de concentrer les ressources sur le berobenatide..

La tolérabilité ne doit pas être la meilleure possible. Elle doit suffire pour que les patients continuent à prendre le médicament. C’est la question que la phase 3 va résoudre. Et c’est ce risque qui empêche que cette approche ne soit une solution idéale.

Pourquoi le titre ne se négocie pas encore à ce prix

L’action de Pfizer est vendue à 26,76 $ ; cela représente une hausse de environ 11 % en 20 jours et 7,5 % sur la période annuelle. Cette progression récente reflète le rapport d’éarnings du deuxième trimestre 2026 – les revenus…15 milliardsC’est mieux que ce qui était prévu… Et les prévisions pour l’année entière sont relevées, entre 60,5 et 62,5 milliards de dollars. Mais les actions se négocient toujours à un ratio P/E de 13 par rapport aux bénéfices futurs. Le ratio P/E actuel est de 35, ce qui reflète des bénéfices faibles selon les normes GAAP, en raison des dépréciations passées et de la chute des revenus liés à la COVID-19.

Le flux de trésorerie est toujours significatif. Pfizer a généré 11 milliards de dollars de flux de trésorerie libre au cours des douze derniers mois, contre 1 milliard l’année dernière. Cela est suffisant pour financer les projets liés à la lutte contre l’obésité. Le flux de trésorerie opérationnel était de 13,4 milliards de dollars. Le rendement sur le capital investi est de 2,2 %, ce qui constitue le vrai problème : l’entreprise ne utilise pas efficacement son capital en ce moment, et c’est là que se trouve la récupération attendue.

Le consensus des analystes est de « Hold ». Le signal global d’AInvest indique que Pfizer obtient une note de analyse composite de 3,91 et une note fondamentale de 6,95 sur 10. La cote moyenne de Wall Street se situe autour de 29 dollars, tandis que certains analystes voient…$35Si le pipeline de l’obésité réussit à se réaliser. Ces objectifs sont basés sur les résultats actuels, et non sur une situation où le berobenatide devient un actif à ventes maximales de 5 milliards de dollars (projection interne de Metsera).

Le marché considère Pfizer comme une entreprise qui attend son prochain chapitre. Le programme berobenatide constitue ce prochain chapitre… Mais le marché a besoin de preuves de phase 3 avant de pouvoir écrire la première phrase.

Le pont financier

Voici les chiffres simples : Pfizer a estimé que le bénéfice net ajusté pour l’ensemble de l’année 2026 serait entre 2,80 et 3,00 dollars. Avec un multiple de valorisation de 13, la valeur de cette action est comparable à celle d’une entreprise pharmaceutique mature, avec une croissance stable et aucun facteur stimulant en vue. Si les résultats de la phase 3 de berobenatide seront confirmés à la fin de l’année 2027, et si les effets du médicament sur la perte de poids sont bons et que sa tolérance est acceptable, alors le multiple de valorisation pourra augmenter : une grande entreprise pharmaceutique disposant d’un produit spécifique contre l’obésité, avec un rendement de 6,4 % et 11 milliards de dollars de flux de trésorerie annuel, ne restera pas au niveau de 13 fois les bénéfices.

Un passage à 16–18 fois le bénéfice par action, encore un chiffre conservateur par rapport à la valeur de marché de Lilly, ou même aux multiples moyens des grandes entreprises pharmaceutiques pour une entreprise ayant une véritable capacité de croissance, ferait que l’action se situerait dans la fourchette de 40–50 dollars, sur une base de bénéfice par action de 2,80 dollars. Ce n’est pas une question d’enthousiasme… C’est plutôt une question de business qui deviendra rapidement plus difficile à rejeter une fois que l’histoire liée aux GLP-1 passer de la phase 2 à la phase 3.

Le rendement des dividendes constitue un soutien important. Pfizer a payé des dividendes pendant 34 ans consécutifs. Le rendement de 6,4 % est suffisant pour supporter les attentes en attendant les résultats cliniques. Le ratio de distribution des dividendes est élevé (les chiffres ajustés ne couvrent pas entièrement ce montant, ce qui représente une source d’inquiétude). Mais les flux de trésorerie libres peuvent suffire à couvrir cela, tant que le secteur principal de l’entreprise ne se détériore pas davantage.

Qu’est-ce qui pourrait faire échouer la thèse ?

La thèse est invalidée si les résultats de la phase 3 de Berobenatide montrent soit une tolérance inacceptable – avec un taux de arrêt du traitement supérieur à 25 % en raison d’effets digestifs, soit un profil d’effets secondaires qui empêche l’augmentation de la dose jusqu’aux niveaux nécessaires pour obtenir une perte de poids compétitive – soit une efficacité inférieure à celle de Wegovy et Zepbound, de manière suffisamment importante pour que l’avantage de pouvoir prendre le traitement tous les mois ne compense pas cette différence. Dans les deux cas, l’argument en faveur de ce traitement disparaît.

Il y a également le risque d’échec de l’intégration qui représente 10 milliards de dollars. Pfizer a déjà annulé deux projets liés à Metsera. Cette approche est rationnelle, mais cela signifie que l’entreprise mise beaucoup d’argent dans un seul actif pour justifier le prix d’acquisition. Si berobenatide ne se révèle pas efficace, l’accord avec Metsera devient plutôt un frein qu’un catalyseur pour l’entreprise.

La configuration

Ce n’est pas une condamnation avec une fenêtre de risque-retour restreinte. Le processus de validation prend 18 mois, et le risque clinique est réel. Mais les attentes sont déjà réinitialisées : les actions sont cotées comme si Pfizer n’avait aucun potentiel de croissance futur. La base des FCF reste intacte, et l’avantage de la dose mensuelle permet à Berobenatide d’offrir une différenciation qui ne dépend pas de sa capacité à surpasser Zepbound en termes d’efficacité pure.

Le marché continue de prendre en compte l’ancienne perspective. Les prévisions pour les 12 prochains mois – l’inscription dans la phase 3, une augmentation des revenus au deuxième trimestre, et les recommandations plus positives – indiquent que l’entreprise est plus stable que ne le laisse supposer cette analyse. Si les données de la phase 3 à la fin de 2027 confirment la trajectoire de la phase 2b, alors l’évaluation de l’entreprise sera rapidement améliorée, car le ratio actuel ne laisse pas de place à la déception.

Discipline avant l’ego. Le critère de décision est les données sur la tolérabilité en phase 3. Si le taux d’arrêt de traitement augmente ou si la perte de poids ne dépasse pas la fourchette de 10–12 %, ce qui permettrait à Berobenatide de rester compétitif, alors l’affaire liée à l’obésité s’arrête et les actions retournent à une analyse basée sur les rendements. Jusqu’à then, l’aspect pratique mensuel de l’action mérite plus de respect que le multiple de 13x qu’il implique.