Le premier dividende de Palomar Holdings est un signal, pas une opportunité pour gagner de l’argent.

Si vous construisez un portefeuille qui vous permet de gagner de l’argent sans vous obliger à vendre des parts de celui-ci, alors la question concernant Palomar Holdings (NASDAQ: PLMR) est simple : ce nouveau dividende trimestriel de 0,45 $, est-il basé sur quelque chose de durable, ou s’agit-il d’une évolution imprévisible qui pourrait changer lorsque les conditions difficiles arrivent ?

L’entreprise a distribué son premier dividende le 30 juillet.La distribution de liquidités trimestrielle initiale est de 0,45 $ par action, à payer le 2 septembre.Cela a été annoncé en même temps que les résultats du deuxième trimestre, publiés le 4 août. Cet exercice a vu Palomar établir un record en termes de bénéfices nets ajustés, et il a également annoncé une troisième augmentation des prévisions pour l’année entière.

Avant de évaluer le dividende, il est utile de comprendre quel type d’entreprise est Palomar. C’est une compagnie d’assurance spécialisée dans les risques spécifiques – c’est-à-dire des risques particuliers comme les dommages causés par les cultures, les risques liés aux séismes, ou les risques liés aux biens en transit. Elle ne vend pas de polices d’assurance automobiles ou de dommages domiciliaires traditionnelles. Ces produits sont généralement moins compétitifs et moins cycliques. Mais cela nécessite aussi une discipline stricte : il faut établir un prix de risque correct, ne pas chercher à augmenter le volume de ventes au détriment des marges, et avoir un bilan qui ne s’effondre pas lors de la saison des catastrophes.

Selon ces mesures, Palomar a bien fonctionné.Les primes brutales émises au deuxième trimestre… ont augmenté de 27 %, atteignant 630,5 millions de dollars.Le revenu net ajusté, la mesure de performance préférée de l’entreprise qui évite les pertes liées à l’année précédente et autres éléments exceptionnels, a augmenté de 31,4 % pour atteindre 63,8 millions de dollars. Cela correspond à 2,36 dollars par action ajustée, contre 1,76 dollars l’an dernier. C’est le 15e trimestre consécutif où l’entreprise dépasse les prévisions des analystes.

Ainsi, lorsque le conseil d’administration a approuvé la distribution de dividendes de 0,45 dollars par action, ces revenus ne provenaient pas d’une marge financière faible. Le dividende trimestriel de 0,45 dollars par action représente environ 19 % du EBITDA ajusté de 2,36 dollars par action pour le deuxième trimestre. Même en utilisant les résultats comptables conformes aux normes GAAP, soit 1,94 dollars par action, le ratio de distribution n’est toujours que d’environ 23 % pour ce trimestre. Il y a donc de la marge pour augmenter le dividende, et l’entreprise peut également absorber une situation difficile sans que le ratio de distribution ne soit menacé.

C’est le premier test : la couverture. Le dividende est couvert.

Le deuxième test est le bilan financier. Les compagnies d’assurance disposent de grandes quantités de capitaux pour couvrir les sinistres, et Palomar ne fait pas exception. Le montant total des dettes s’élève à 2,65 milliards de dollars, contre 959 millions de dollars de capital propret. Le montant net des dettes est de 297 millions de dollars, ce qui donne un ratio dettes propres/capital propret de 31 %. Les flux de trésorerie libres sur les douze derniers mois se sont élevés à 368,3 millions de dollars, soit une augmentation de 17 % par rapport à l’année précédente. La société a également généré 20 millions de dollars de revenus d’investissement au cours du trimestre, soit une augmentation de 49 % par rapport à l’année dernière, car tant les taux de rendement que le montant des actifs ont augmenté.Le cash et les actifs investis s’élevaient à 1,6 milliard de dollars à la fin du premier trimestre..

Le montant de la dette semble élevé en apparence, mais il est important de comprendre sa structure. Une grande partie de cette dette concerne des financements liés à des acquisitions antérieures. Le flux de trésorerie libre est suffisant pour couvrir ces dettes. Ce qui est important pour les dividendes, c’est que le système de gestion des flux de trésorerie – les primes collectées, les réclamations gérées, les investissements qui génèrent des rendements – ne soit pas trop dépendant d’une seule mauvaise période financière. Avec un ratio de 19 % du EPS ajusté, le paiement des dividendes est bien en dessous de ce seuil.

Le troisième critère est le contexte d’évaluation. Actuellement, Palomar est cotée à 136 dollars par action, avec une capitalisation boursière de 3,6 milliards de dollars. Son P/E historique est de 18,3x, tandis que son P/E futur est de 20,2x. Le ratio PEG (prix/marge de croissance) se situe à 0,42, ce qui reflète la rapidité avec laquelle les revenus ajustés ont augmenté par rapport au prix payé. Pour comparaison, une compagnie d’assurance spécialisée plus mature comme Cincinnati Financial est cotée à seulement 8,3x par rapport aux revenus, mais elle offre un rendement d’intérêt de 2%. C’est donc une entreprise différente, située à un niveau de vie différent. Palomar continue de croître, en termes de capitalisation boursière.

À 136 $, le nouveau dividende annuel de 1,80$ représente environ 1,3 %. Ce n’est pas un chiffre suffisant pour obtenir un bon rendement sur le portefeuille. Mais l’important n’est pas que ce soit une entreprise qui paie des dividendes… L’important, c’est qu’une entreprise qui n’a jamais payé de dividendes est maintenant capable de générer des liquidités pour le faire, tout en augmentant ses prévisions de revenus et en dépassant les estimations depuis 15 trimestres consécutifs.

Le PDG, Mac Armstrong, a présenté cela comme un retour de capital, et non comme une compromission liée à la croissance. « Nos bénéfices solides et constants, les rendements attrayants et un bilan sain nous permettent d’investir non seulement dans les activités qui font partie de notre stratégie Palomar 2X, mais aussi de remettre du capital aux actionnaires », a-t-il déclaré dans le communiqué sur les résultats financiers.La stratégie Palomar 2X… vise à doubler les revenus d’assurance de l’entreprise.Le dividende ne change pas ce plan ; il ajoute simplement des revenus à ceux-ci.

Où dois-je chercher le risque ?

Le taux de rentabilité combiné ajusté – qui représente la principale métrique de performance dans l’industrie de l’assurance – était de 76,7 % au deuxième trimestre, contre 73,1 % l’an dernier. Le taux de pertes combiné non ajusté était quant à lui de 83,3 %, contre 78,8 % l’an dernier. Le taux de pertes (pertes par rapport aux primes récupérées) est passé de 25,7 % à 34,5 %. Cela reste un niveau très bon, mais la tendance est ascendante. L’entreprise a bénéficié de pertes moins élevées que prévu de 14,3 millions de dollars au cours du trimestre, ce qui signifie que les actifs anciens ont été vendus à un prix inférieur aux attentes. C’est une opportunité qui ne se reproduira pas tous les trimestres.

C’est là le contrepoint réel : si les taux de pertes continuent d’augmenter – que ce soit en raison d’événements catastrophiques, de pression de prix concurrentiels ou simplement en raison des variations naturelles liées aux produits spécialisés – alors la couverture confortable que nous avons observée au deuxième trimestre pourrait se réduire. Les cycles d’assurance changent. La question pour les dividendes n’est pas de savoir si Palomar peut payer 0,45$ aujourd’hui. C’est plutôt si l’entreprise peut maintenir sa discipline dans le domaine de l’assurance à mesure qu’elle s’agrandit.

La valeur de cette action a diminué de 5 % au cours des cinq derniers jours, et de 6,3 % au cours des 20 dernières jours. Si le système de génération de revenus reste solide – comme le montrent les chiffres du deuxième trimestre – alors un prix plus bas signifie que l’on peut acheter davantage de revenus futurs à des conditions plus avantageuses. Mais il s’agit d’une entreprise en croissance ; elle ne verse donc pas de dividendes élevés, contrairement à une valeur avec un rendement maturé. Le rendement de 1,3 % représente simplement un minimum, et non la base de la stratégie de valorisation de l’entreprise.

Qu’est-ce qui pourrait changer ma vision ? Une tendance du taux de perte supérieur à 80 % sur une base continue poserait des questions concernant la discipline de l’assurance. Une diminution du flux de trésorerie libre en dessous de 300 millions de dollars par an réduirait le niveau de couverture nécessaire. Une réduction des dividendes, bien que je ne m’y attende pas étant donné le taux de distribution actuel, indiquerait que les perspectives de croissance et les revenus s’entrecroisent. Mais rien de cela n’est en cours actuellement.

Le rôle du portefeuille pour Palomar est simple : si vous souhaitez gagner de l’argent avec un rendement qui peut augmenter au fil du temps grâce aux reinvestissements, alors ce titre devrait faire partie du portefeuille destiné aux investisseurs cherchant à gagner de l’argent par l’apport de valeur. Si vous avez besoin de rendements immédiats et que vous ne pouvez pas attendre que les dividendes augmentent, alors cherchez ailleurs. Le titre a offert un rendement annuel de 13,3 % sur une période de 12 mois ; les nouveaux dividendes permettent de récupérer une partie de cette valeur en espèces, plutôt que de compter uniquement sur l’appréciation de la valeur du titre.

Les dividendes sont la seule source de revenus garanti une fois qu’ils atteignent votre compte. Cet ensemble est petit, mais il est bien couvert par les assurances. La question n’est pas de savoir si il faut vendre, car le prix a baissé. La question est plutôt de savoir si ce moteur de flux de trésorerie peut continuer à croître tout en payant des dividendes – et les 15 derniers trimestres montrent que c’est possible.