Tout le monde possède déjà Nvidia. Le 26 août est une période de test des stocks, et non une occasion pour raconter des histoires liées à la propriété.

Tout le monde possède déjà Nvidia. Le 26 août n’est qu’une période de test des stocks, et non une date importante pour déterminer la propriété de l’entreprise.

La question qui préoccupe les gens avant le rapport de Nvidia du 26 août – la question que tous les commentaires posent constamment – est de savoir qui possède les actions de l’entreprise. Je vais y répondre rapidement, car la réponse est simple : tout le monde possède déjà ces actions. Un acte d’achat par tous les investisseurs ne peut plus être effectué par de nouvelles sommes d’argent ; il doit alors être effectué par ceux qui possèdent réellement les actions de l’entreprise.

Le Register est un indicateur retardé.

Voici les données relatives à la propriété des actions, telles qu’elles sont. Le document 13F – un rapport trimestriel que les grands gestionnaires d’actifs doivent soumettre aux autorités réglementaires – indique quelles institutions détenaient des actions le 31 mars, il y a quatre mois et demi. Dans cette liste, plus de 5 600 institutions possédaient des actions.Détenant 66,4 % de la société, contre 68,0 % au trimestre précédent.Les deux géants des fonds indiciels, Vanguard et BlackRock, sont les plus grands détenteurs de parts, avec environ 8 % à 9 % chacun. Jensen Huang reste le plus grand propriétaire individuel, avec environ 3,7 %. Ce qui est important, c’est que, même si ce pourcentage a diminué, le nombre absolu de parts détenues par les institutions a en réalité augmenté au cours du dernier trimestre. Cela montre que les fonds indiciels absorbent mécaniquement un nombre croissant de parts, et non pas qu’il s’agit d’une décision de vendre des parts.

La partie qui devrait inquiéter quiconque se trouve dans la ligne suivante du même fichier.Plus de 200 fonds détiennent 10 % ou plus de leur portefeuille.Dans cette situation, c’est ce que représente une transaction dont les propriétaires ont le contrôle maximal. Cela change donc les chiffres de calcul pour le 26e jour : l’action doit dépasser les prévisions et améliorer les perspectives de développement. En effet, il ne reste plus de nouveaux propriétaires qui puissent jouer un rôle dans cette situation. Lorsque je lis un registre, je lis ce qui y est écrit au sujet de la prochaine étape du cycle économique. Ici, l’étape suivante se situe en amont, dans la chaîne d’approvisionnement, et non sur la liste des actionnaires.

Le quartier était fermé en mai.

La deuxième raison pour laquelle la question de la propriété est une mauvaise approche est que le trimestre concerné n’est pas une surprise – il avait été annoncé trois mois avant cela. Lorsque Nvidia a publié ses premiers résultats financiers au mois de mai, elle avait réalisé des revenus de 81,6 milliards de dollars, soit une augmentation de 85 % par rapport à l’année précédente. Le taux de marge brute était de 74,9 %.Cette période a atteint 91 milliards de dollars, avec une marge d’erreur de ±2%.La voiture est garée juste au-dessus de là, dans la fourchette des 90 à 100 milliards de dollars. C’est le prix de marché prévu pour cette action. Le chiffre pour le deuxième trimestre est déjà disponible en bourse.

Ce qui n’est pas en stock, c’est le rythme de l’action. Écrivez donc le déroulement de l’histoire :46,7 milliards d’euros par an, il y a un an57 milliards de dollars, ensuite68,1 milliards de dollars pour clore le exercice 2026Alors, 81,6 milliards de dollars – c’est une croissance de près de 20 % sur trois trimestres consécutifs. Les prévisions pour le trimestre en cours indiquent une croissance d’environ la moitié, soit environ 11,5 % sur une période de trois mois. Par rapport au trimestre de l’année précédente, c’est presque doublé. Ce déclin est ce que je m’attends à voir, plus que les chiffres clés. Après quatre trimestres de croissance de près de 20 % sur une période de trois mois, la direction indique volontairement une croissance plus lente, avec le même taux de marge brute qu’elle avait maintenu pendant un an. La question importante est de savoir si cela représente une attitude conservatrice face à une année où les capacités sont limitées, ou si c’est le premier signe d’un changement dans la tendance qui existe depuis deux ans. Une prévision positive pour le troisième trimestre indique que c’est la première hypothèse. Une prévision qui indique un déclin, c’est la seconde hypothèse.

L’offre est la contrainte, pas la demande.

La question du rythme reste vraiment ouverte, car côté demande, il n’y a plus de mystère. La direction a qualifié la demande de « parabolique ».La demande en centres de données a augmenté de plus de 90 % par an.Lors de la conférence de développeurs en mars, Jensen Huang a déclaré que Nvidia voit…Environ 1 trillion de commandes pour les systèmes Blackwell et Vera Rubin.Jusqu’en 2027. Les chiffres de l’industrie montrent que les budgets d’investissement en intelligence artificielle des grands opérateurs cloud atteignent 600 milliards de dollars cette année. Les géants du cloud traitent les GPU de la même manière qu’ils traitaient autrefois les terrains immobiliers destinés aux centres de données. Rien de tout cela est contestable. Ce qui est en jeu, c’est de savoir si Nvidia peut effectivement le réaliser.

Le problème ne dépend pas de la maîtrise d’Nvidia. Le processus de packaging avancé – le couche CoWoS qui permet de placer la mémoire à haut débit sur le chip – reste structurellement sujet à des retards de fabrication de plus d’un an ; même avec…La capacité de CoWoS devrait augmenter de plus de 30 % cette année., On prévoit que l’offre restera stable jusqu’en 2027.Vera Rubin, la prochaine entreprise dans le domaine de l’architecture après Blackwell, est en pleine production. Les livraisons devraient commencer au cours du prochain trimestre, à la fin de l’année 2026. Pour la première fois dans ce cycle, la croissance est mesurée en termes de quantité de poudres d’emballage et de fournitures de mémoire, plutôt que par le nombre d’ordres de produits informatiques. Lorsque la croissance d’une entreprise est limitée par les outils de fabrication d’autres entreprises, les réunions de présentation des résultats financiers n’ont plus autant d’importance que le calendrier des équipements utilisés par l’entreprise.

Les engagements sont mutuellement contraignants.

Maintenant, la partie qui ressemble à de la force pure et qui agit comme une force de levier. NvidiaLes engagements d’achat pour sa chaîne d’approvisionnement atteignent 145 milliards de dollars.Un engagement d’achat est un contrat visant à acheter des composants et une capacité de production réservée avant la demande – c’est l’argent que Nvidia a déjà décidé de dépenser. C’est la meilleure indication de la capacité de vente de l’entreprise dans le secteur ; cela prouve que la liste des commandes n’est pas simplement un outil de marketing. En même temps, il s’agit d’un devis fixe : si la demande augmente, cet engagement se transformera en stock et en capacité de production que vous devez encore payer. C’est justement ce type de risque qui peut avoir des conséquences désastreuses lorsqu’il s’agit de dépenses de construction. Avec un flux de trésorerie libre d’environ 119 milliards de dollars et un bilan de trésorerie net, il s’agit donc d’un risque lié au timing, mais pas à la solvabilité de l’entreprise. Cependant, c’est quand même un risque… et c’est le risque que l’industrie saturée ne puisse pas payer pour ses achats.

C’est là que je note l’écart évident dans mes propres analyses. Le chiffre que je souhaite le plus connaître pour ce rapport – c’est-à-dire si ces engagements continuent de progresser – n’est pas clairement indiqué dans les documents que je peux vérifier. C’est précisément ce chiffre qui changera ma perception des déterminations économiques plus rapidement qu’un qualquer chiffre clé. Si le rapport montre que les engagements continuent de croître, alors le cycle économique continue de se développer, et la diminution des indications est un signe de prudence. Si les chiffres deviennent plus stables, cela sera le premier signe de réduction des activités économiques. Je peux vous dire sur quoi concentrer vos attentions lors de la réunion ; mais je ne peux pas vous donner la réponse avant que les documents trimestriels ne soient disponibles.

Le cas de perte de parts n’est pas le cas fatal.

L’autre problème lié aux entreprises comme Nvidia est réel, mais pas fatal. Nvidia contrôle environ 80 % du marché des accélérateurs d’IA. Selon les prévisions, son part de marché pourrait atteindre 75 % à la fin de l’année, car les grands fournisseurs de services informatiques développent des systèmes Silicon personnalisés : les TPU de Google, le Trainium d’Amazon, le Maia de Microsoft… De même, le MI300 d’AMD sera utilisé pour les tâches d’inférence, où la latence et le coût par token sont plus importants que la puissance de formation brute. C’est donc une transition entre la phase de formation et la phase d’inférence. C’est là le véritable défi architectural dans ce cycle économique. Mais une baisse de cinq points de pourcentage dans une part de marché de 1 000 milliards de dollars représente simplement une erreur de calcul face à un marché en expansion rapide. La dilution de la part de marché, alors que le marché total continue d’augmenter rapidement, ne menace pas les revenus absolus ; elle empêche simplement que la croissance se multiplie à un rythme de 90 %. Et la barrière technologique de Nvidia est contestée dans la phase d’inférence, mais pas abandonnée. Nvidia répond en mettant à disposition son stack d’inférence open-source, Dynamo. Selon elle, cet outil permet d’améliorer les performances d’inférence génératrice et agentique de Blackwell de jusqu’à 7 fois. Le scénario fatal pour cette théorie n’est jamais le concurrent lui-même. C’est plutôt un cycle de demande qui se transforme en stock non vendu. C’est exactement pourquoi les engagements contractés sont la mesure importante à considérer.

Où va le capital d’ici

Reprenons d’abord la vision à long terme, car le cadre temporel est celui qui permet de comprendre cette perspective. Je crois toujours que Nvidia atteindra 20 billions de dollars d’ici 2030. Avec une valeur d’environ 5,5 billions de dollars, et en tenant compte des fluctuations de quelques pourcent par rapport à son niveau maximal, il s’agit d’une trajectoire où les rendements seront influencés par les événements survenus entre 2028 et 2030, plutôt que d’une progression linéaire depuis ce trimestre. Rien dans ce rapport ne change cela, ni rien ici ne change le fait que l’impression du 26 août n’est pas un facteur déterminant aussi important que le calendrier de l’offre qui suit.

La question que je me pose avant toute décision de positionnement n’est donc pas de savoir si Nvidia est une bonne entreprise. C’est plutôt où cet argent est utilisé dans le domaine de l’IA. La discussion ne porte pas sur le fait que Nvidia sera supérieure le 26 août – elle le sera probablement. La question est plutôt de savoir si une telle concentration, avec une diminution délibérée du rythme de croissance, et avec une augmentation des apports grâce aux engagements pris, justifie ce qui est arrivé : Nvidia est devenue un actif représentant plus de 5 600 portefeuilles de fonds, dont plusieurs se situent dans la fourchette de 10 % ou plus. Broadcom s’élève à environ 1,9 billions de dollars, et AMD à environ 0,8 milliard de dollars. Ce sont les alternatives possibles pour cette allocation. Je ne vendais pas en fonction du rapport, et je ne cache pas mon jugement derrière un objectif de prix. Je mesure simplement : une position qui a augmenté en termes de concentration par rapport aux autres actifs dans le domaine de l’IA reçoit la même discipline financière qu’une position qui a échoué. Ce qui compte, c’est la direction des engagements pris, et non le nombre d’actionnaires. La demande n’a jamais été le problème. C’est la concentration qui compte.