Les dépenses de CAPEX « non linéaires » d’Oracle ne sont pas un problème de coût. C’est un problème de capital.

Oracle a enregistré les meilleurs résultats de son histoire au cours du trimestre dernier : les revenus ont augmenté de 30 %, les bénéfices ajustés de 30 %, et les revenus liés aux infrastructures cloud ont augmenté de plus de 120 %. Cependant, les actions de l’entreprise ont encore chuté, et elles sont maintenant à moins de la moitié de leur niveau d’août dernier. La raison pour laquelle les investisseurs continuent à rejeter ces résultats exceptionnels est la même que celle qu’ils ont mentionnée pendant quatre trimestres consécutifs : l’argent dépensé pour construire des centres de données.

Cette inquiétude est réelle, mais elle vise la mauvaise cible. Se concentrer sur la taille du projet oublie ce qui a vraiment changé lors de cette réunion. Il ne s’agit pas du plan d’investissements annuels de 90 à 95 milliards de dollars, qui est toujours en discussion depuis le printemps. C’est plutôt l’expression que le directeur financier a utilisée pour décrire cela : investissements.ne sera pas linéaire tout au long de l’année.

Cette phrase constitue une indication sur le rythme des activités de l’entreprise. En la lisant attentivement, on comprend mieux la situation actuelle d’Oracle que ce que montrent les chiffres de revenus.

Un chiffre d’affaires de 28 milliards de dollars, et les options financières…

Oracle28,5 milliards de dollars ont été dépensés en dépenses de capital au premier trimestre financier.– Environ un tiers de son budget annuel entier est consacré en une seule trimestre. Si on calcule cela sur une base annuelle, ce taux de dépense mensuel finira par dépasser la limite annuelle en trois quarts de l’année. « Non linéaire » est la réponse préventive à cette situation : les dépenses sont irrégulières, et dépendent du moment où la capacité des centres de données contractés devient disponible, ainsi que du moment où des lots de GPU sont livrés. Donc, le rythme d’une seule tranche de temps ne représente pas le taux de dépense moyen.

La divulgation contient également une affirmation plus discrète : que le chiffre annuel représente un plafond, et non une tendance de progression. Cela mérite d’être examiné, car il s’agit du même management qui a permis à l’investissement en capital fixe pour la période 2026 d’atteindre environ 50 milliards de dollars.Épuisé : 55,7 milliards de dollars.

Le nombre qui n’est pas entièrement d’Oracle

Le détail le plus important se trouve plus loin dans les flux de trésorerie. Les coûts de capex bruts de 28,5 milliards de dollars ont été couverts par seulement 18 milliards de dollars en liquidités pour Oracle.Les clients ont payé 11,4 milliards de dollars en avance pour ces mêmes contrats liés à l’IA.Avec des composants de financement inclus.

C’est le mécanisme que les chiffres clés masquent. Oracle ne finance pas seule la mise en place de ce système. En 2026, il…Il a accru sa dette de 43 milliards et son capital propres de 5 milliards.Et les clients75 milliards de dollars d’équipement achetés ou fournis ont été ajoutés au stock en attente.Cette année, c’est…On s’attend à environ 25 milliards de dollars en remboursements des clients.Le chiffre brut flatte la peur ; le montant réel en liquidités que Oracle doit bien produire est plus petit.

Mais seulement de taille plus petite. Ce n’est pas de l’argent gratuit, et il n’est pas encore financé par des ressources propres.

Le CapEx est maintenant à peu près égal aux revenus.

L’échelle des chiffres montre à quel point Oracle s’est éloignée de son statut de simple entreprise de logiciels.55,7 milliards de dollars ont été investis en dépenses d’investissement en 2026, sur un chiffre d’affaires de 67,4 milliards de dollars.– 83 cents de capital pour chaque dollar de chiffre d’affaires. Cette année, cela a permis de réduire les dépenses de construction à une valeur de 90 à 95 milliards de dollars.Revenus d’au moins 90 milliards de dollarsLe investissement en capitaux est approximativement de 100 % des revenus.

Aucune entreprise n’est aussi exposée à cette situation. Microsoft, Alphabet, Amazon et Meta dépensent beaucoup dans l’IA, mais elles génèrent un flux de trésorerie libre positif et peuvent se financer elles-mêmes. Le flux de trésorerie libre d’Oracle est nettement négatif – une perte.23,7 milliards de dollars pour l’année 2026Donc, le financement de ce projet provient de trois sources : les paiements anticipés des clients, ainsi que environ 40 milliards de dollars en dettes et en actions nouvelles cette année.20 milliards de dollars pour la part de marché actuelleCela dilue les détenteurs à un prix faible.

La contrainte a changé. Il ne s’agit plus de savoir si Oracle peut développer ses capacités ;Plus de 300 000 GPU ont été livrées en un trimestre, et 850 mégawatts d’énergie ont été ajoutés.La question maintenant est de savoir si le capital continue d’arriver plus rapidement que l’argent liquide.

Le seul nom derrière la moitié du travail en retard

C’est là que la concentration entre en jeu. Les obligations de performance restantes – revenus contractés mais non encore livrés –atteint 664 milliards de dollars, et approximativementLa moitié de cela est attribuée à un seul client, OpenAI., qui n’apporte pas encore de bénéfices.En juillet, S&P Global Ratings a abaissé la notation d’Oracle à un niveau légèrement supérieur au niveau de risque spéculatif. Elle a également identifié la concentration dans OpenAI comme un risque de crédit important..

La logique de toute cette structure repose sur une seule hypothèse : que la demande contractée aujourd’hui se transforme en revenus et en liquidités. La gestion…On s’attend à ce que environ 77 milliards de dollars du solde en retard, soit environ 12 %, soient reconnus au cours de l’année suivante.Si cette conversion se fait selon le plan prévu, le pic des coûts de construction deviendra progressivement auto-compenseux, car les dépenses en suspens seront transformées en liquidités opérationnelles qui permettront de financer les prochaines constructions. Si un client important ne paie pas à temps, ou si une partie des paiements est retardée, Oracle gardera les capacités construites pour ce client, et les fonds nécessaires pour ces constructions resteront disponibles.

Ainsi, une lecture honnête du terme « investissements non linéaires » ne représente ni une assurance, ni une alerte. C’est plutôt une indication concernant le rythme des dépenses, dans une structure où le véritable risque n’était jamais les dépenses trimestrielles. Il s’agit de savoir si les dossiers en attente sont convertis en liquidités plus rapidement que les dettes et la dilution nécessaires pour les construire – une condition qui dépend du timing d’un seul client non rentable. C’est ce chiffre qui doit être surveillé, et non les dépenses au cours du trimestre.