La demande en IA d’Oracle est prouvée. L’inversion des flux de trésorerie n’est pas encore complète.

Oracle a simplement répondu à la question que le marché posait depuis un an. Ensuite, il a laissé les questions restantes sans réponse. Le 10 septembre, l’entreprise a annoncé un chiffre d’affaires record pour le premier trimestre fiscal : les revenus ont augmenté de 30 %, atteignant 19,3 milliards de dollars.L’infrastructure cloud a augmenté de 121 %.Un arriéré qui a atteint 664 milliards de dollars…Flux de trésorerie opérationnel record de 23 milliards de dollars, soit une augmentation de 184 %.Les actions, qui ont chuté d’environ un cinquième cette année et sont tombées de plus de la moitié de leurs sommets, avaient déjà été vendues en raison de la crainte que le développement de l’IA dépense plus d’argent que l’entreprise ne pouvait le rembourser. Au premier trimestre, on constate que la partie liée à la demande de ces actions a disparu. Mais le problème, c’est que l’autre moitié – les flux de trésorerie disponibles, ce qui détermine si tout cela fonctionne ou non – reste négative.

Voici la version honnête de ce trimestre remarquable. Le flux de trésorerie d’exploitation a augmenté, car les clients payent directement à Oracle pour l’accès aux capacités GPU. C’est de l’argent réel, mais ce flux est également irrégulier.Les dépenses de capital pour le trimestre ont atteint 28 milliards de dollars.Plus que ce flux de trésorerie opérationnel…Le flux de trésorerie libre est négatif, soit 5 milliards de dollars.Donc, l’expression « inflexion du flux de trésorerie » mentionnée dans le titre de chaque article d’Oracle cette semaine n’est qu’en partie vraie. Ce qui a changé, c’est le flux de trésorerie opérationnel. Ce qui n’a pas changé, c’est le flux de trésorerie libre. Les dirigeants ont été interrogés directement à ce sujet…a refusé de donner une date pour son retour.

C’est la tension de travail qui existe en ce moment. Il vaut la peine d’y réfléchir avant de déterminer ce que Q1 signifie.

La thèse de la demande est maintenant en chiffres.

Commencez par ce qui n’est plus une question de croyance. Revenus liés aux infrastructures cloud.a augmenté de 121 % année après année, pour atteindre 7,4 milliards de dollars.– Une accélération par rapport à la croissance déjà triple chiffres dans le trimestre précédent. L’entreprisePlus de 30 milliards de dollars de contrats d’IA supplémentaires ont été réservés.Dans ce quartan, ainsi que pour les obligations de performance restantes, il y a un retard dans la reconnaissance des revenus contractuels qui n’ont pas encore été reconnus.est passé à 664 milliardsDu côté de la livraison, Oracle850 mégawatts supplémentaires de capacité pour les centres de données.et environ 300 000 GPU au cours du trimestre, avecTaux d’utilisation proche de 98 %Ce n’est plus un présentoir de diapositives qui promet que les choses s’amélioreront l’année prochaine. Une telle croissance, à cette échelle, est un fait avéré.

Les détails concernant les prix jouent un rôle important ici : la capacité des GPU est de quatre ans ou plus, et elle peut être renouvelée ou revendue.Il a été vendu avec un supérieur de 20 % par rapport au contrat initial.Les employés qui ont une capacité limitée peuvent augmenter les prix des équipements vieillissants. C’est le signe d’une demande réelle, et non d’un leasing subventionné.

Le mécanisme qui détermine la ligne de trésorerie

Aucun de ces développements n’est gratuit, et le marché le sait. En juillet, S&P a reclassé Oracle en catégorie inférieure.En citant des flux de trésorerie faibles et un risque commercial croissant.Et les actions ont passé une année en baisse, à cause de cette inquiétude : chaque GPU vendu par Oracle le pousse à acheter le prochain centre de données, avec des capitaux empruntés ou nouvellement émis.

Q1 contient le premier signal clair indiquant que ce script peut être en train de changer. Ce signal est caché dans la manière dont les contrats sont établis. La plupart des nouvelles activités commerciales…structuré en paiements anticipés ou « apportez votre propre matériel »Cela signifie que les clients paient Oracle au préalable ou fournissent eux-mêmes les machines. Par conséquent, les contrats incrémentaux ne nécessitaient pas que Oracle dépense son propre capital. La direction a indiqué que les commandes nouvelles de ce trimestre étaient…Aucun impact significatif sur ses plans de levée de fonds., et c’est toujoursUne vente de actions sur le marché de 20 milliards de dollars a été effectuée.Comme partie du programme de construction – une dilution réelle, qui mérite d’être mentionnée ; elle finance en partie la construction de la rampe.

Le chiffre le plus utile dans cette publication est celui qui distingue les dépenses brutes des dépenses nettes. Les dépenses de capital brutes s’élevaient à 28 milliards de dollars.Mais après déduction des paiements anticipés des clients, cela se transformait en 18 milliards de dollars.En termes de flux de trésorerie net – les liquidités déjà engagées par les clients pour les machines que Oracle construit – le trimestre s’est déroulé sans perte de flux de trésorerie ; il n’y a pas eu de perte négative. La direction décrit ces projets comme « auto-financés » dès que le centre de données commence à fonctionner correctement.Le flux de trésorerie libre est proche de 100 % du EBITDA après impôts.Très peu de temps après.

C’est le mécanisme en question, et c’est précisément ce type de changement dans le profil de risque sur lequel tout repose. Cela explique également pourquoi les flux de trésorerie libres sont restés négatifs au cours de ce trimestre.Les dépenses de capital pour l’année entière sont encore estimées à une fourchette de 90 à 95 milliards de dollars.Le retour sur investissement n’est pas encore là. Mais la nature du nouveau modèle commercial – prépayé, financé par les clients, sans besoin de nouveaux investissements dans Oracle – est la condition nécessaire pour obtenir un flux de trésorerie gratuit. C’est ce que vous attendez de voir se confirmer au cours des prochains trimestres.

Pourquoi le marché continue-t-il de suivre l’ancienne histoire ?

Le cadre du marché fait que cette situation ressemble plutôt à une réinitialisation des attentes, plutôt qu’à un motif pour célébrer une performance exceptionnelle d’une seule période. Après la dégradation de la note de crédit de S&P et une année entière de titres financiers qui entraînent des pertes de liquidités, les investisseurs avaient déjà évalué Oracle dans le pire scénario possible. Dans ce contexte, l’action est cotée à environ 19 fois son prix de base.Les bénéfices guidés non conformes aux normes GAAP de cette année sont de 8,10 dollars.– Un prix modeste pour une entreprise dont les revenus totaux augmentent de 30 %, et dont le segment d’infrastructure IA augmente de 121 %. La baisse des actions est importante ; mais ce qui est plus important, c’est que les attentes ont déjà été réinitialisées, tandis que les résultats opérationnels continuent d’améliorer.

L’argument du “ ours” mérite une réponse claire : il est vrai. Si Oracle continue de financer 95 milliards de dollars par an en dépenses de capital, et si les paiements anticipés diminuent, le flux de trésorerie net reste négatif. La peur causée par cette dégradation est donc confirmée. La croissance des revenus continuerait d’augmenter, mais l’analyse financière échouerait là où elle a échoué au cours des douze derniers mois.

Toute la thèse se résume donc à une seule condition de rupture. Si la composition des contrats continue de tendre vers des capacités financées par les clients, alors les revenus que Oracle perçoit ne sont pas complétés par des dépenses en capital d’Oracle. Le flux de trésorerie net devient positif même avant que les dépenses brutes ne cessent d’augmenter. En revanche, si Oracle doit continuer à déposer les fonds lui-même, le flux de trésorerie négatif et la dilution persistent, et le marché a raison de continuer à appliquer un dégrèvement sur ces montants.

C’est ce que Q1 a en réalité établi : il ne s’agit pas du fait que les fonds en espèces sont présents, mais plutôt du fait que le mécanisme permettant leur arrivée est maintenant visible dans les chiffres rapportés pour la première fois. La demande est confirmée. La structure des contrats change. Le flux de trésorerie libre lui-même est encore inachevé, et la direction a été honnête en disant qu’elle ne le déterminera pas. J’ai déjà été confronté à ce genre de situation par le passé, donc je maintiens les indicateurs clairs. Il faut voir si la part des réservations prépayées reste stable, et si la croissance des dépenses de capital commence à ralentir. Si c’est le cas, l’histoire liée aux actions divisées devient beaucoup plus difficile à nier une fois que le flux de trésorerie libre apparaît.