Le ratio P/E de Nvidia “Sky-High” s’est déjà effondré à environ 27. Il s’agit maintenant d’une question de performance opérationnelle.

Nvidia a annoncé le meilleur trimestre de son histoire mardi.96,2 milliards de revenus, soit une augmentation de 106 % par rapport à l’année précédente.Et plus de 4 milliards de dollars par rapport aux estimations moyennes des analystes. Les actions, après avoir augmenté de près de 9 % au cours de la journée suivante, ont perdu la moitié de cette hausse d’ici vendredi, avec une hausse de seulement un peu plus de 1 % pour la semaine entière. C’est le schéma actuel :Cinq trimestres consécutifs de prévisions inférieures aux attentes, avec la valeur action qui a chuté après quatre des cinq derniers rapports.Le marché continue de refuser de payer… Et c’est ce refus, et non les nombreuses fois où il refuse, qui constitue l’histoire.

Pour ceux qui connaissent Nvidia uniquement à travers les titres de presse, cela semble absurde. Pendant deux ans, cette action a été vendue à des prix extrêmement élevés, comme si c’était une valeur marchande incroyablement élevée. Les données du marché montrent autre chose. Le cours se situe à environ 218 $.Nvidia est cotée à environ 27 fois les bénéfices récents.etEnviron 22–25 fois les gains réalisés – c’est bien loin des multiples de plus de 40 que l’entreprise a connus pendant la période de croissance en 2023–2025.Pour la mesure,Le S&P 500 se situe à près de 25 fois les résultats d’exploitation récentes.etenviron 20 fois par rapport à la base des avancesLe franchisement d’IA le plus valeur actuellement sur terre coûte environ autant que celui d’une grande entreprise moyenne.

Le mécanisme, que la plupart des gens ne comprennent pas bien, est d’ordre arithmétique : le ratio P/E diminue chaque fois que les bénéfices augmentent plus rapidement que le prix de l’action.Le bénéfice opérationnel non conforme aux critères GAAP de Nvidia a augmenté d’environ 120 % au cours de l’année dernière.Alors que les actions ont augmenté d’environ 28 %. Le prix a également augmenté, mais le multiple a diminué d’environ la moitié. Le marché est en train de réduire doucement la valeur du fournisseur dominant de calculs IA, tandis que ce fournisseur continue de gagner.

Cela ne prouve pas que les actions sont bon marché. C’est plutôt la preuve que la question ancienne – est-ce que le ratio P/E est trop élevé ? – est réglée. Ce qui remplace cette question est plus difficile : peut‑la croissance que le marché considère maintenant comme normale survivre à ce que Nvidia lui‑même a prévu dans ses propres objectifs ? La réponse dépend d’un nombre de marge et d’un pays.

D’abord, le taux de marge brute pour le trimestre était de 75,0 %. Cependant, Nvidia a estimé que le taux de marge brute pour ce trimestre serait inférieur à 74 %. La direction a également indiqué que…On s’attend à ce que les marges atteignent environ 71–72 % au cours du trimestre suivant, pour se stabiliser entre 72–73 % jusqu’à la fin de l’année fiscale 2028.Il s’agit d’une entreprise qui réalise des chiffres d’affaires de plus de 400 milliards de dollars par an. Les trois points de marge brute représentent plus de 12 milliards de dollars de bénéfice net. La croissance des revenus devrait ralentir, à l’endroit où le marché a fixé ses nouvelles attentes plus modérées.

La raison est le cycle de production en lui-même. La prochaine plateforme de Nvidia, Vera Rubin, devrait offrirEnviron 20 milliards de dollars de revenus lors de son premier trimestre réel.Environ un cinquième des ventes totales de centres de données… C’est un rythme que le directeur financier de l’entreprise a qualifié de plus rapide que jamais dans l’histoire de Nvidia. Les cartes Rubin contiennent du mémoire plus coûteux et une suite complète de technologies de réseau. Chaque nouvelle plateforme est lancée avec des coûts élevés. Ainsi, à court terme, les revenus augmentent, mais les marges diminuent, et les bénéfices sont limités entre ces deux facteurs.

Le pays est la Chine. Le chiffre d’affaires de 108 milliards de dollars pour le trimestre en cours suppose que les revenus liés aux centres de calcul en Chine sont nuls.Les livraisons de centres de données chinois étaient déjà inférieures à 1 % des ventes de centres de données au dernier trimestre.Ainsi, aucune défaillance n’est cachée – mais un marché qui aurait pu être un facteur de croissance est délibérément réduit à zéro.

Ensuite, il y a la raison plus profonde pour laquelle un rapport est ignoré : qui finance cette croissance ? Les centres de données représentent environ 92 % des revenus d’Nvidia ; ces produits sont vendus principalement à quelques seuls clients.Les hyperscalers prévoient des dépenses de capital en IA d’environ 700 milliards de dollars en 2026.— une figure que les méga-caps ont constamment augmentée au fil de l’année.Plus de 750 milliards de dollars selon certains chiffres d’aoûtEt Nvidia est maintenant elle-même responsable de ces dépenses : elle a annoncé des partenariats avec BlackRock, Apollo, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs et KKR afin de mobiliser plus de 500 milliards de dollars en capitaux externes pour l’infrastructure de l’IA. Ses engagements en matière de fournisseurs ont atteint 279 milliards de dollars, principalement en matière de mémoire. Nvidia a remboursé 26 milliards de dollars aux actionnaires au cours du trimestre ; puis elle a engagé des centaines de milliards supplémentaires pour soutenir les machines qui achètent ses puces.

C’est le modèle de financement circulaire qui a effrayé le secteur à la fin du juillet, lorsqueLes actifs en puce ont perdu environ 1,3 trillion de dollars de valeur sur le marché en quelques jours.On s’inquiète que Nvidia finançait la demande qui permet à Nvidia de prospérer. Les mêmes facteurs qui rendent cette demande durable sont les suivants : seule AWS a accepté d’ajouter 2 millions de GPU Nvidia entre 2027 et 2028.En plus d’un million déjà annoncés.– Il faut également rendre le cycle de revenus plus efficace en utilisant des financements liés à la construction, qui n’ont jamais été affectés par une période de récession.

Le signal contraire vraiment encourageant se trouve dans les conditions particulières du marché. Au sein du centre de données, la catégorie des produits non hybrides de Nvidia, ACIE – cloud IA, industrie et entreprise – a augmenté de 25 % en chiffre d’affaires sur une période consécutive et de 138 % en glissement annuel. Cela représente environ deux fois le taux de croissance de la catégorie hybride. La base de clients s’étend au-delà de quelques laboratoires spécialisés. De plus, la couche logicielle récurrente qui pourrait un jour justifier un multiple de prix élevé est encore petite : la direction souligne que…10 milliards de dollars par an en revenus liés au logiciel, comme un point de référence.Contre une entreprise de matériel qui réalise des chiffres d’affaires supérieurs à 400 milliards de dollars. Le niveau de multiples est fixé par les matériaux eux-mêmes ; ce niveau ne changera que lorsque le secteur logiciel deviendra suffisamment important pour compter.

Voici comment je comprends les choses. Nvidia n’est plus évaluée en fonction de scénarios optimistes ; elle est évaluée en fonction de la capacité à mettre en œuvre ces scénarios. Au niveau du multiple moyen du marché pour une entreprise qui…Une estimation préliminaire indiquant une croissance des revenus d’environ 70 % pour l’année fiscale suivante.L’histoire de retour concerne presque entièrement la question de savoir si les bénéfices sont réalisés, et non si le multiple augmente. C’est un prix de départ meilleur que celui auquel la plupart des investisseurs s’attendent… Mais il s’agit d’une évaluation complexe, et les conditions requises sont clairement définies : les marges sont proches de l’objectif fixé, la situation se remet, la Chine revient à son niveau normal, ou ACIE continue de couvrir les écarts. De plus, le système de financement fonctionne correctement, et le niveau de développement du logiciel suit une croissance régulière.

Une baisse de cours après un trimestre record est, historiquement, un moment propice pour ajouter des actions, plutôt que pour juger de la situation – mais seulement si on sait sur quoi repose cette thèse. Le multiple de valorisation indique déjà les doutes ; c’est là tout le point important du chiffre 27. Ce que les prévisions indiquent, c’est ce qui doit être correct : la ligne de marge, la ligne relative à la Chine, et la ligne de financement. Il faut observer ces éléments, pas le P/E. C’est là que se trouve cette thèse.