Nvidia a doublé ses revenus trimestriels. Les investisseurs ont vendu le « Margin Guide ».

Nvidia a annoncé le meilleur trimestre de son histoire mardi, mais les actions ont quand même chuté.Les revenus ont atteint 96,2 milliards de dollars pour les trois mois se terminant le 26 juillet.– En hausse de 106 % par rapport à l’année précédente – et le secteur des centres de données représente à lui seul 89 milliards de dollars, soit une augmentation de 117 %. Le taux de marge brute reste à 75 %, ce qui signifie que Nvidia retient 75 cents de profit pour chaque dollar de ventes. C’est un chiffre que presque aucune entreprise du secteur matériel n’a jamais atteint à cette échelle. Les actions ont encore chuté d’environ 1,5 % pendant les transactions post rapport, continuant ainsi un phénomène qui semblerait absurde si ce n’était pas si régulier : cinq trimestres consécutifs où les résultats dépassent ceux estimés par Wall Street.Le cours de l’action était plus bas le jour suivant les quatre des cinq rapports.avant celui-ci.

Ce schéma n’est pas un signe de l’état du marché. C’est la différence entre analyser une période donnée et établir des prix pour une transition future. Il suffit d’examiner les chiffres rapportés par Nvidia pour que les pertes sur le marché ne semblent plus irrationnelles – car les chiffres les plus importants dans le rapport sont ceux qui indiquent ce qui va se passer à l’avenir, et non ce qui s’est passé récemment.

Le trimestre écoulé est, d’un point de vue, le meilleur jamais enregistré.

Commencer par ce qui a été livré, car cela définit les critères de mesure. Les revenus s’élevaient à 96,2 milliards de dollars, soit une augmentation de 18 % par rapport au trimestre précédent.Plus que le double des 46,7 milliards de dollars produits par Nvidia.Dans le même trimestre l’année précédente. En termes d’ dollars, l’entreprise a généré environ 15 milliards de dollars de chiffre d’affaires en un seul trimestre, après une croissance constante qui s’est accélérée.De environ 10 milliards de dollars par trimestre il y a un an, à 14 milliards de dollars actuellement.– La croissance en dollars s’accélère, même si la croissance en pourcentage diminue naturellement après un doublement des valeurs initiales.

La composition est tout aussi importante que le montant total. Les centres de données – les puces IA, les technologies de réseau et le logiciel associé – représentaient 92 % de toutes les ventes de Nvidia. Parmi celles-ci, la catégorie qui connaissait la croissance la plus rapide n’était plus uniquement composée des grandes entreprises de cloud computing. Les hyperscalers ont généré 49 milliards de dollars de chiffre d’affaires.Le secteur “IA, industrie et entreprises” a généré 40 milliards de dollars.Le chiffre a augmenté de 138 % par rapport à l’année dernière ; cela représente environ la moitié du total des centres de données. Le réseau de clients Nvidia s’étend aux neoclouds, aux entreprises souveraines, et non plus uniquement aux entreprises comme Microsoft, Amazon, Google et Meta.

L’entreprise a également prévu une chiffre d’affaires de 108 milliards de dollars pour le prochain trimestre, avec une variation de ±2 %. Cela représente environ 12 milliards de dollars de plus, soit environ 80 % de plus que le trimestre précédent. Cela dépasse également les estimations des analystes, qui pensaient à un chiffre d’affaires d’environ 104 milliards de dollars. Si on additionne cela au chiffre d’affaires de 96,2 milliards de dollars, on obtient une conclusion simple et claire : l’une des meilleures machines de croissance de l’histoire des entreprises continue de se développer.

Pourquoi le marché a-t-il fait semblant ?

Maintenant, la partie qui déroute les nouveaux investisseurs : comment une entreprise peut-elle augmenter ses revenus de 106 %, tout en vendant ses actions ?

Car, à l’échelle de Nvidia, ce qui compte maintenant, c’est pas plus que ça. Avant le rapport, Nvidia avait dépassé les prévisions de Wall Street pendant cinq trimestres consécutifs. Une croissance d’environ 70 % par rapport à l’année précédente était déjà prédite par tous les analystes. Avec une capitalisation boursière de près de 5 000 milliards de dollars, une exécution parfaite des objectifs est l’assurance commune, et non une surprise. Les bénéfices provenant des centres de données se sont élevés à 89 milliards de dollars…Le niveau de 90 milliards de dollars, comme l’avait indiqué une analyse largement suivie, était un signe d’alarme.C’est le seuil pour adopter une perspective plus constructive. En d’autres termes, l’acheteur marginal avait déjà déterminé ce qu’était un bon quart – et ce quart correspondait à ce prix, sans dépasser celui-ci.

C’est le mécanisme de “vendre les nouvelles” en termes simples : lorsqu’une tendance est presque certaine, les actions ont déjà été mises à leur niveau correspondant à cette tendance. Ce qui fait bouger le prix, c’est la partie du rapport qui n’a pas été prise en compte dans les prévisions de prix.

La partie qui n’a pas été prise en compte dans les prix : une démarche de marge prolongée.

Cette partie est mentionnée dans les prévisions. La direction n’a pas seulement augmenté le chiffre d’affaires à 108 milliards de dollars. Elle a également fait en sorte que le taux de marge brute soit de 74,0 %, avec une marge d’erreur de moitié point de pourcentage, contre 75 % l’année dernière. De plus, elle a fait quelque chose d’inhabituel : elle a déterminé l’ensemble des paramètres nécessaires. On s’attend à ce que les marges atteignent leur minimum au quatrième trimestre, entre 71 % et 72 %, puis se stabiliser autour de 72 % à 73 % l’année suivante.Les augmentations de prix ont déjà commencé à être mises en œuvre par l’entreprise.Entrer en vigueur.

Donnez un chiffre à ce que cela signifie. Avec des revenus trimestriels d’environ 100 milliards de dollars, chaque point de pourcentage de marge brute vaut environ 1 milliard de dollars par trimestre. Si la marge brute passe de 75 % à une valeur autour de 70 %, cela signifie une perte annuelle de 12 milliards de dollars en bénéfices bruts. Cela est significatif, même comparé aux 54 milliards de dollars de revenus nets ajustés que Nvidia a générés au cours de ce seul trimestre. De plus, cela influence la trajectoire des bénéfices à court terme, qui est importante pour les prochains trimestres en termes de rendements boursiers.

Voici le paradoxe qui mérite d’être compris. La gestion des drivers n’est pas une forme de concurrence, et elle ne représente pas non plus une perte de pouvoir de tarification. C’est plutôt une question de stockage de données. Les puces Nvidia sont équipées de mémoires à haut débit. La même dynamique liée à l’intelligence artificielle qui contribue aux revenus de Nvidia a rendu ces mémoires rares et coûteuses. L’entreprise explique que les “conditions de tarification extrêmes” pour les mémoires sont la principale raison du déclin des ventes. Le cycle de demande le plus fort dans l’histoire de Nvidia a commencé à augmenter le coût de son principal matériel de production. C’est pourquoi l’entreprise…Selon les rapports, cela entraîne une augmentation des prix de certains systèmes serveurs d’IA de plus de 15 %.Même si le volume de production augmente plus que jamais. Il s’agit d’une inflation des coûts, et non d’une érosion. Mais c’est réel, et cela est quantifié par la direction, plutôt que de rester une simple estimation de l’analyste. Cela fixe également un seuil pour la part du prochain chiffre d’affaires qui se transformera en bénéfices.

C’est le cycle qui se répète, et cela apporte une vraie force.

Le chemin de marge est important, car il se situe au moment exact où la forme du cycle de calcul dominé par Nvidia change. La génération Blackwell, qui a permis le doublement des volumes de production au cours de l’année passée, passe maintenant à la génération suivante, Vera Rubin. Les dirigeants affirment que cette nouvelle architecture a commencé à être produite depuis le mois dernier, et qu’elle devrait représenter environ 20 % des revenus des centres de données au cours du trimestre en cours. Les dirigeants qualifient cela de plus rapide déploiement de produit dans l’histoire de l’entreprise – mais c’est une affirmation qui sera vérifiée par les prochains rapports.

Le cycle se déplace également de l’entraînement vers l’inférence. C’est là que les concurrents de Nvidia ont un vrai avantage. La direction de Nvidia considère que l’IA passe des chatbots programmés à des agents qui fonctionnent en continu et qui nécessitent beaucoup plus de ressources informatiques par utilisateur. Nvidia attaque cette étape avec un produit spécialisé dans l’inférence.Le Groq 3 LPX est maintenant en production à pleine vitesse.Et avec Vera, il dispose également de sa propre CPU pour les serveurs d’IA. Mais c’est dans la phase d’inférence que les enjeux économiques changent : le jeu passe d’une domination dans la phase d’entraînement à des critères comme la latence, le coût par token et l’efficacité. C’est là que les puces personnalisées fournies par les hyperscalers et les laboratoires d’IA sont utiles. La question n’a jamais été de savoir si Nvidia gagnerait la phase d’entraînement… Elle l’a déjà fait, au point d’en avoir une quasi-monopole. La question est donc de savoir à quelle vitesse et avec quel profit Nvidia peut défendre la phase d’inférence.

Sous cette croissance se trouvent une série d’engagements qui ont des conséquences à double face. Nvidia détient environ 119 milliards de dollars en engagements liés à l’offre. De plus, elle aide à lever 500 milliards de dollars en capitaux externes par le biais de partenariats avec Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs et KKR. La direction affirme que les cinq plus grands fournisseurs de services prévoient environ 800 milliards de dollars de dépenses de capital cette année, et 1,3 trillion de dollars l’année suivante. Pour Nvidia, son propre objectif de croissance de 70 % l’année budgétaire suivante est “limité par l’offre”, plutôt que par la demande. La demande est bien réelle. Mais chaque de ces arrangements représente une promesse qui entraîne des difficultés si le budget d’un acheteur majeur est limité. Les engagements liés à l’offre sont donc un signal double : ils indiquent la durabilité pendant la période de croissance, mais aussi une menace lorsque la croissance s’arrête.

Ce rapport décide en réalité…

Il est nécessaire de déterminer où se trouvent les preuves concernant cette situation. Le rapport du 2e trimestre répond clairement à la question de la rentabilité : les revenus ont doublé, l’entreprise exploite un centre de données qui génère 89 milliards de dollars par trimestre. Le directeur financier de l’entreprise affirme que tous les équipements informatiques utilisés par Nvidia sont pleinement exploités dans toutes les applications cloud. Le rapport ne traite pas des deux prochains trimestres, où la direction a annoncé une baisse des marges de plus de trois points avant une reprise partielle. De plus, le rapport ne traite pas non plus de la transition vers Rubin, qui reste encore une étape à accomplir avant que le plan de transition ne soit finalisé.

Ce sont les deux chiffres à surveiller, et ils sont observables : le taux de marge brute se trouve-t-il réellement dans la fourchette de 71 %–72 %, et s’il augmente en fonction des augmentations des prix ? De plus, Vera Rubin passe-t-elle d’un niveau “le plus rapide de notre histoire” à un montant représentant environ 20 % des revenus des data centers… C’est ce seuil qui distingue une affirmation d’une réalité financière concrète.

Pour un investisseur qui décide si une action doit faire partie de son portefeuille, le cadre est plus clair que le bruit ne le laisse supposer. La thèse à long terme – Nvidia reste au cœur du cycle informatique qu’elle a créé – reste valable. Une baisse de cours due à un rapport financier positif est, historiquement, une opportunité d’achat plutôt qu’un signe de décision défavorable. Mais avec une valeur de marché de 5 billions de dollars, soit environ 40 fois les bénéfices récents, et environ 23 fois les profits annuels ajustés de ce trimestre, le marché paie déjà le prix fort pour des performances parfaites. Le guide sur les marges indique que la pente des bénéfices à court terme est un peu plus faible que ce que suggère une analyse linéaire à 75 %. De plus, il y a un risque d’exécution lié à cette transition, un risque que rien ne peut éliminer. La question n’est pas de savoir si la demande en IA est réelle – cette question est réglée. Il s’agit de savoir si les retours sur les prochains trimestres, malgré une diminution des marges et une montée en puissance incertaine, constituent toujours la meilleure utilisation du capital disponible dans ce cycle.