Le scénario de 70 % pour Nvidia pour l’année financière 2028 : une demande réellement limitée par les ressources, ou une partie financée en interne ?

L’histoire continue jusqu’à cette ligne du rapport trimestriel que Nvidia a déposé avec les résultats financiers de mercredi. L’entreprise vient de publier sa première prévision pour l’année à venir.Croissance des revenus d’environ 70 % en 2028.Une trajectoire vers 700 milliards de dollars de ventes annuelles… Les actions ont augmenté de plus de 4 % en période post-horaire. Dans les notes financières, sans aucune citation d’articles de presse, deux chiffres sont mentionnés : 366 milliards de dollars de engagements de commande à venir, et jusqu’à 108,5 milliards de dollars de garanties pour les contrats de location de centres de données d’autres entreprises.

Définissez les unités avant tout le reste. La période fiscale 2027 de Nvidia se termine en janvier 2027 ; « période fiscale 2028 » correspond donc à l’année 2027 selon le calendrier. Une croissance d’environ 70 % sur une base de près de 410 milliards de dollars fait que ce chiffre se situe autour de 700 milliards de dollars – soit environ 100 milliards de dollars de plus que les 570 milliards de dollars estimés par les analystes, selon les informations données par Fortune. La direction a présenté ce chiffre comme un plafond imposé par les fabricants, et non par les clients. Selon Jensen Huang : la demande…“Beaucoup plus de 70 %”, mais la disponibilité “ nous permet de fournir confiantement 70 %”.Pour une entreprise qui n’avait jamais planifié son avenir à l’avance, c’est une affirmation d’une certitude stupéfiante.

Il est utile de vérifier où se trouve cette certitude avant de la croire. Elle se trouve dans trois éléments du bilan.

La pile d’engagements.À partir du 26 juillet, les engagements futurs non remboursés de NvidiaTotal : 366 milliards de dollars ; dont 279 milliards de dollars représentent les accords relatifs aux fournitures et aux capacités.Mémoire, produits en poudre, processus de fabrication… De plus, il y a aussi des accords de services cloud, des locations de centres de données qui ne sont pas encore lancées, des investissements en capital-actions, et des dépenses d’investissement. Le chiffre des fournisseurs a presque triplé en un an et demi, passant de 95,2 milliards de dollars à la fin du exercice 2026.Six fois plus de chiffre d’affaires : de 16,1 milliards à 95,2 milliards.Un an plus tôt, Michael Burry a donné des avertissements concernant cette situation. Il a comparé ces contrats aux engagements contractés par Cisco à l’époque des entreprises informatiques. Ces contrats permettent à Nvidia de savoir comment elle peut atteindre 70 %. En effet, Nvidia a signé des accords permettant d’acheter les composants nécessaires. La contrainte de l’approvisionnement est donc en partie une décision prise par Nvidia : elle a établi des limites pour l’approvisionnement, et non une demande indéterminée.

Le côté demande : qui paie.C’est là la partie qui complique l’analyse de la “demande extérieure”. Au cours de la première moitié de l’année, le portefeuille d’actions de Nvidia a atteint environ 94 milliards de dollars : 42,8 milliards de dollars en actions commercialisables, et 51,2 milliards de dollars en participations non commercialisables. En janvier, ce chiffre était d’environ 35 milliards de dollars. Au cours de six mois, Nvidia a investi 42,4 milliards de dollars dans des actions commercialisables, c’est-à-dire dans les clients des produits informatiques de Nvidia.environ 30 milliards de dollars pour OpenAI, plusDes participations dans CoreWeave, SK Group, les infrastructures et les fournisseurs de verre.En plus de cela, il y a les garanties s’élevant à 108,5 milliards de dollars : 105 milliards de dollars pour soutenir la valeur résiduelle limitée d’un campus d’Ohio géré par SoftBank, loué par OpenAI ; et 3,5 milliards de dollars pour soutenir les obligations de location des partenaires liés aux technologies de l’intelligence artificielle en cloud. Il y a aussi des arrangements comme celui de CoreWeave, où Nvidia…Obligé d’acheter la capacité non vendue.Ensuite, considérons la composition de la demande : Huang a indiqué que les acheteurs qui ne font pas partie des grandes entreprises informatiques – comme les laboratoires d’IA, les nouveaux centres de données, les projets souverains – représentent maintenant environ la moitié du marché, et leur chiffre d’affaires augmente de 100 % par an. Kress a ajouté que les laboratoires d’IA innovants contribueront à environ un quart des revenus de l’année prochaine. La moitié la plus rapide de croissance des revenus provient précisément du segment où Nvidia utilise ses propres actifs et garanties pour financer ses activités. Cela ne signifie pas que la demande est fictive ; elle est plutôt soutenue en partie par les fournisseurs.

L’optique des bénéfices.Suivez les mêmes sommes dans le tableau des revenus. Au premier semestre, Nvidia a enregistré un bénéfice net de 118 milliards de dollars selon les normes GAAP. Mais 23,7 milliards de dollars de cet argent proviennent de gains non monétaires liés aux actions et aux titres financiers. En retirant ces éléments, environ 0,81 dollar pour chaque dollar de bénéfice dilué GAAP au premier semestre disparaît. Cela représente environ dix-sept cents de chaque dollar indiqué. Ces éléments sont visibles dans les données du deuxième trimestre :Le EPS conforme aux normes GAAP, soit 2,46 $, a dépassé celui non conforme aux normes GAAP, soit 2,22 $.— Techniquement inhabituel, car les bénéfices ajustés se situent généralement au-dessus des chiffres déclarés. Les critères non GAAP excluent les gains liés aux investissements ; le chiffre officiel ne prend donc en compte ces gains.

Le problème de la conservation.Maintenant, il s’agit d’un pont pour les flux de trésorerie : les bénéfices peuvent être modélisés, mais il est plus difficile de décrire les liquidités de manière continue.

Les flux de trésorerie gratuits de 70 milliards de dollars ne suffisent pas pour couvrir les 35 milliards de dollars nécessaires pour les achats d’actions dans l’écosystème, ainsi que les 45 milliards de dollars de dividendes et de rachats d’actions. La différence d’environ 10 milliards de dollars a été comblée par 25 milliards de dollars de nouveaux titres à long terme émis en juin. En autres termes, le programme de financement pour les actionnaires est déjà partiellement financé par des emprunts. Cela est important, car la période restante pour les rachats d’actions – environ 99 milliards de dollars, soit environ quinze mois selon le rythme actuel – est un montant qui pourrait être épuisé par des décisions discrétionnaires, comme des provisions pour pertes de valeur ou des engagements de rachat d’actions. La question pour le acheteur n’est pas de savoir si Nvidia peut se permettre de dépenser 700 milliards de dollars sans aide. C’est plutôt de savoir dans quel montant le prix dépend du même bilan financier qui produit un cinquième des bénéfices rapportés.

La réponse de l’entreprise, sous sa forme la plus forte.Huang affirme que la demande dépasse vraiment ce que Nvidia peut produire. Kress reconnaît directement les critiques : « Certains diront que c’est une forme de financement circulaire », dit-elle lors de l’entretien. Elle répond que « le capital indépendant continue d’apporter son soutien à chaque projet en fonction de ses propres mérites », et qu’« nous ne prêtons pas de crédits ».Une plateforme de financement de 500 milliards de dollars a été annoncée en collaboration avec Apollo, BlackRock et Blackstone.Et d’autres utilisent de l’argent provenant de tiers, et non celui de Nvidia. Les acheteurs les plus importants n’ont pas besoin d’aide : on s’attend à ce que les quatre grands fournisseurs de services dépensent…Environ 1 trillion de dollars par an pour l’infrastructure de l’IA d’ici 2027., en haut deEnviron 630 milliards de dollars prévus pour l’année 2026.C’est une demande externe, financée par de l’argent liquide, qui se transforme en revenus pour Nvidia grâce aux achats ordinaires. Les coûts liés à la mémoire sont vraiment élevés. C’est pourquoi Nvidia doit faire subir des augmentations de prix d’environ 15 %, même si le taux de marge brute est réduit à 72-73 % l’année prochaine. Cette pénurie est réelle.

Mais une partie de la réponse est plutôt une reconfiguration que une réconciliation. Le contre-poids le plus fort est la garantie offerte par OpenAI :OpenAI indemne Nvidia pour tout paiement lié aux garanties.Cependant, l’indemnisation correspond à une demande faite contre la même entité qui pourrait être tenue responsable du manquement qui entraînerait le paiement. Dans les chiffres conservateurs qui comptent encore, le montant maximal de la garantie fournie par Nvidia est de 108,5 milliards de dollars, avant que l’entreprise ne vend ou ne loue un seul centre de données. Cela représente environ 10 % de plus que l’ensemble des autorisations de rachat accordées par Nvidia.

Qu’est-ce qui prouvera que le guide est fiable, par rapport aux solutions fournies par le vendeur ?Des preuves, pas des intuitions ; les prochaines données le confirmeront. Quatre vérifications.

Premièrement, les informations concernant les garanties fournies par Nvidia : tout trimestre où Nvidia doit respecter les engagements liés aux garanties offertes par OpenAI ou AI-cloud constitue un événement de niveau 4. L’absence de ces engagements est un signe positif – mais il faut surveiller si les garanties augmentent plus rapidement que les revenus qu’elles permettent de générer. Deuxièmement, la ligne concernant les engagements d’achat : Nvidia prévoit des ressources pour couvrir les obligations d’achat excédentaires à travers le coût des revenus.L’échec de H20 en 2026 a entraîné une provision de 4,5 milliards de dollars.Si les 366 milliards de dollars d’engagements contractés se transforment en revenus, la ligne des provisions restera faible. Si la demande diminue, elle augmentera. Troisièmement, concernant les recettes : les créances clients ont augmenté de 24,6 milliards de dollars au cours du premier semestre, pour atteindre 63 milliards de dollars. Nvidia étend également les délais de paiement aux clients de niveau d’investissement jusqu’à un an. Il faut surveiller si les fonds provenant des dettes financières arrivent à temps ou si les créances continuent de croître plus rapidement que les revenus. Quatrièmement, concernant les rachats d’actions : les rachats financés par les flux de trésorerie opérationnels sont un signe de demande durable. Les rachats financés par de nouvelles dettes (comme cela s’est produit en juin) indiquent qu’il y a une obligation de rembourser des dettes.

Trois cas : les factures des actionnaires s’appliquent à tous ces cas. Dans le cas résolu, les dépenses de développement des hyperscalers se transforment en liquidités, les engagements se transforment en revenus sans grandes provisions à faire, aucune garantie n’est émise, et les rachats d’actions continuent à être financés par les flux de trésorerie. Ainsi, environ 700 milliards de dollars de revenus pour l’année fiscale 2028, avec une conversion de 40-45 % des flux de trésorerie libres, donnent environ 300 milliards de dollars de flux de trésorerie libres. Cela représente un rendement de flux de trésorerie libres de quelques dizaines de pour cent sur un marché valant environ 5 billions de dollars. Le scénario est donc véritablement durable. Dans le cas persistant mais légale, la croissance continue, tandis que les fonds utilisés ne se transforment pas entièrement en liquidités : certaines provisions apparaissent dans les engagements, les gains en actions cessent de croître, et le bénéfice par action selon les normes GAAP ralentit, car les gains sur papier diminuent. Les 99 milliards de dollars de rachats d’actions sont financés de plus en plus par la dette. Le signal d’alarme est alors une situation où le marge devient négative. C’est un risque de queue, pas une découverte. Le considérer comme établi serait exactement la erreur que ce type de situation punit.

Niveau de preuve : deux (une anomalie confirmée par des comparaisons) vers trois (une différence documentée entre différentes sources d’informations – la inversion entre les normes GAAP et non-GAAP, la part des bénéfices en actions dans le chiffre d’affaires, ainsi que le pont de liquidités nécessitant un nouveau endettement). Ce n’est pas de la fraude, ni une accusation : les chiffres de Nvidia sont cohérents ; ils se comprennent simplement sur un bilan qui permet également de générer de la demande, puis de comptabiliser les gains fictifs. Les prochains documents à être publiés sont déjà prévus : le premier rapport annuel qui indiquera une sortie de garanties ou une augmentation des provisions, et le premier trimestre où les rachats d’actions sont financés par des liquidités opérationnelles plutôt que par de nouveaux titres de dette. Regardez ce chiffre qui a fait l’objet de cette histoire : les 23,7 milliards de dollars de bénéfices en actions non monétaires. Demandez-vous chaque trimestre combien de l’EPS que vous recevez est en réalité de la liquidité réelle.