Le stand de collecte des coûts liés au combustible nucléaire existe vraiment. Mais le système standard de collecte des taxes liées aux centrales nucléaires n’est pas encore en place.

Le poste de collecte pour les combustibles nucléaires existe bien. Mais le système standard de collecte des combustibles nucléaires n’est pas encore en place.

J’ai toujours été attentif aux narrations fallacieuses qui se mettent en place lorsque une entreprise nucléaire avancée publie un communiqué de presse : l’idée que l’accord signé représente une somme d’argent réelle. Les transactions de mercredi pour Standard Nuclear (NYSE: STDN) sont un exemple parfait de cela. Les actions ont augmenté de environ 6,5 % pour atteindre 12,75 dollars après que la société produisant du combustible à Oak Ridge, dans le Tennessee, a annoncé un accord de fourniture avec Radiant Industries, une entreprise spécialisée dans les microreacteurs. La direction a présenté cet accord comme un “moment décisif” pour la demande de combustible à grande échelle. Ma interprétation est différente : le message structurel contenu dans cet annonce est vraiment important, mais la réaction des prix est inappropriée. Cela suppose que les collectes commencent avant même que aucun réacteur commercial ne utilise ce combustible.

L’accord lui-même est intéressant à analyser, car ses termes indiquent à quel point nous sommes avancés dans la mise en œuvre de ce accord. Standard Nuclear fournira Radiant…De multiples tonnes métriques de carburant TRISOLes livraisons devront se faire jusqu’en 2031 pour les Kaleidos – un microréacteur portable, d’une puissance d’environ un mégawatt, conçu pour remplacer les générateurs diesel dans les sites militaires et derrière les installations commerciales. Le concept TRISO est donc essentiel pour ce type de réacteur : chaque particule de carburant est une noyau d’uranium recouvert de couches de carbone et de carbure de silicium. Ainsi, chaque grain contient en réalité sa propre radioactivité. C’est pour cette raison que les constructeurs de réacteurs compacts le préfèrent : petit noyau, pas de structure de confinement importante, conçu pour être à l’abri des dangers liés aux défaillances techniques. Ce que l’annonce ne précise pas, c’est le prix exact ou le coût par tonne. Il s’agit donc d’une obligation de livraison, et non d’un revenu.

L’acheteur est là où l’enthousiasme devrait s’arrêter. Radiant est encore en phase pré-commerciale : il a déjà reçu plus de 300 millions de dollars d’investissements de type venture capital. Il prévoit de tester son premier réacteur cette année et de commencer les déploiements en 2028. Récemment, une unité de démonstration a été transférée à la station de test du département de l’énergie en Idaho. Les engagements concernant le carburant jusqu’en 2031 supposent que le programme de réacteurs de Radiant atteigne effectivement une échelle commerciale. Cela est une possibilité sérieuse, mais pas une réalité. Standard Nuclear est payé pour le carburant qu’il livre, et non pour les documents qu’il signe.

Aucune de ces choses ne rend l’accord plus important. C’est là que l’histoire se renforce. Le point critique dans le développement nucléaire avancé est le carburant, et non la conception des réacteurs. Les noyaux de réacteurs avancés nécessitent du HALEU – du uranium enrichi entre 5 % et 20 % en uranium-235 – et le système de concentration du uranium pour sa fabrication au sein du pays est limité. Le gouvernement américain s’est engagé…2,7 milliardsPour l’élargir, le DOE a lancé son programme pilote “Fuel Line” en juillet 2025, afin de accélérer la production de carburant. Standard Nuclear était la première entreprise autorisée par le DOE à recevoir des matières premières pour le HALEU. Sa première livraison a été suffisante pour couvrir toute la capacité de production de Radiant. Standard Nuclear se présente comme la seule entreprise américaine disposant de installations de fabrication TRISO à échelle industrielle. Cette affirmation a résisté aux tests difficiles : l’ancien détenteur du titre, Ultra Safe Nuclear, a fait faillite. Standard Nuclear a donc racheté sa usine à Oak Ridge ainsi que les droits de propriété intellectuelle liés à la production de carburant, après la faillite de cette dernière.environ 28 millions de dollarsLa pénurie, les réglementations fédérales et le fait qu’il n’y ait pas de prédécesseur en place constituent un environnement particulièrement difficile pour une entreprise jeune.

Il y a une ironie intéressante dans la situation actuelle de cette entreprise. Standard Nuclear opère sur le site de l’ancien K-25, le complexe du Projet Manhattan qui a permis la création des pipelines d’uranium qui ont déclenché l’ère nucléaire… C’est là aussi que l’ultime tentative pour développer ce secteur s’est écrasée. En dix-huit mois, l’entreprise est passée d’un actif valant 28 millions de dollars à une estimation de 150 millions de dollars, puis à 140 millions de dollars après la série A menée par Decisive Point.Une valeur de 838 millions de dollars.Avec l’unité de développement de Chevron et Andreessen Horowitz en tant que partenaires clés, il s’agissait d’une offre publique en Bourse cet été, estimée à jusqu’à 3,55 milliards de dollars.

L’offre publique est le moment où l’ambivalence du marché s’est manifestée. Cette estimation élevée a été réduite à un montant de 150 millions de dollars.Dix millions d’actions, à 15 dollars chacune.— et les actionsElle a fait ses débuts sur la Bourse de New York au début du mois d’août.Même après l’action de jeudi, l’action reste en baisse par rapport au prix d’achat initial. En autres termes, la même action qui a augmenté de 45 % au cours du dernier mois en raison de l’enthousiasme pour le secteur nucléaire est maintenant en baisse sur l’année écoulée. La raison en est que l’entreprise continue de demander au marché de financer des investissements dont les bénéfices ne seront visibles que dans quelques années.

Maintenant, la partie de mon processus qui ne suit pas le rythme des nouvelles : les flux de trésorerie libres, puis le bilan. Sur ce bilan, Standard Nuclear est une action à valeur historique, et non une action génératrice de revenus en espèces. Les revenus récents s’élèvent à environ 3,4 millions de dollars, contre une capitalisation boursière d’environ 2,05 milliards de dollars – soit environ 610 fois les ventes. Le multiple d’exploitation est négatif, et le ratio prix/valeur actif est d’environ 15. Le marge brute est très négative. Les dépenses de capital ont atteint environ 12,6 millions de dollars au cours de l’année dernière, donc l’entreprise dépense plus de 20 millions de dollars par an. Il n’y a ni dividendes ni distribution quelconque, car il n’y a rien à distribuer. L’unique avantage est le bilan : environ 125 millions de dollars en liquidités, contre environ 7 millions de dollars en dettes, financées par une émission d’actions qui n’a pas été bien accueillie sur le marché.

Le tableau des entreprises similaires permet de mesurer la valeur réelle de ces entreprises. Les noms des entreprises du secteur nucléaire rentables – comme BWX Technologies, dont la valeur de marché est d’environ 14,6 milliards de dollars, soit environ quatre fois les ventes, et qui paie des dividendes ; ou Centrus Energy, dont la valeur est d’environ sept fois les ventes – se vendent à des prix bien supérieurs à ceux que l’on aurait attendus pour une entreprise ordinaire. Les entreprises purement innovantes, sans profit immédiat, se vendent uniquement en raison de leurs promesses : NuScale, un développeur de réacteurs nucléaires, se vend pour environ 357 fois ses ventes ; Standard Nuclear se vend pour 610 fois ses ventes. À mon avis, cette différence ne représente pas une inefficacité à exploiter ; c’est plutôt le prix de l’optionnalité offerte par un groupe de développeurs de petits et de micro-réacteurs qui n’ont pas encore prouvé qu’ils pouvaient mettre en œuvre leurs projets dans les délais et sur le budget prévus.

Le cas optimiste mérite une évaluation équitable, car il est réel. Le carburant constitue un obstacle majeur ; le soutien fédéral n’est pas une hypothèse : Radiant a déjà reçu le carburant TRISO à la station de test d’Idaho, et a été choisi pour…Une deuxième allocation DOE HALEU en juilletPour soutenir la première mise en service commerciale d’un microréacteur dans une installation militaire américaine. La coentreprise entre Standard Nuclear et Framatome, le géant nucléaire français, permet à cette start-up de disposer d’un canal de distribution mondial que celle-ci ne pourrait pas construire seule. Si le microréacteur réussit à satisfaire même une petite partie de la demande annoncée au cours des cinq prochaines années, Standard Nuclear sera la seule entreprise américaine capable de fabriquer du combustible à grande échelle. Le prix payé par le marché est réel – c’est justement pourquoi l’évaluation de Standard Nuclear est importante. Avec un ratio de 610 fois les ventes, le marché a déjà payé le prix de cette thèse.

Dans ce cas, je considère Standard Nuclear comme une entreprise à tenir. Cet accord représente un véritable jalon important : c’est la première engagement commerciale contraignante et pluriannuelle pour du combustible TRISO produit aux États-Unis. Mais il ne constitue pas encore une source de revenus significative. À ce prix, le marché paie un prix élevé pour un avenir qui pourrait prendre dix ans pour se réaliser. Ce qui pourrait changer ma notation : des données économiques claires, un ensemble de contrats en cours d’établissement à des prix commerciaux, et la preuve que les développeurs de réacteurs qui achètent ce combustible peuvent vraiment l’envoyer. Jusqu’à ce que ces chiffres soient connus, payer 610 fois le chiffre d’affaires est, à mon avis, une fausse histoire. Le problème est réel. Les revenus, eux, ne le sont pas. Ce sont donc deux investissements différents.