North Media : Le départ du PDG de BoligPortal entraîne une stagnation de la croissance, mais les actions sont déjà en baisse par rapport aux actifs nets.

North Media : Le départ du PDG de BoligPortal entraîne une stagnation de la croissance, mais les actions sont déjà en baisse par rapport au cash net.

BoligPortal, le principal marché d’location de logements en Danemark, perd son PDG au milieu d’une période de croissance ralentie. On pourrait penser que c’est un signe de défaillance de l’entreprise… Mais je pense plutôt que ce changement de direction n’est qu’une confirmation des mauvaises nouvelles déjà présentes dans les actions de l’entreprise. Le cours de l’action s’est déjà rééquilibré, de sorte que les liquidités nettes de la société couvrent presque entièrement les coûts liés à sa gestion. La question qui mérite d’être examinée est de savoir si l’entreprise pourra rester stable… Il y a une date précise pour cela : le rapport semestriel sera présenté le 20 août.

D’abord, une carte rapide : BoligPortal n’est pas listé séparément. C’est le plus grand acteur économique au sein de l’unité Digital Services de North Media. North Media possède également la plateforme de services numériques Dayli et le fournisseur de solutions d’accès Bekey. North Media elle-même est une petite entreprise danoise cotée sur Nasdaq Copenhagen, avec une valeur de marché d’environ 875 millions de DKK. Un investisseur qui souhaite avoir accès à la plateforme de location la plus importante du Danemark peut le faire via cette action parent.

Le changement en lui-même est petit.Martin Frandsen Tobberup, directeur général du groupe North Media et chef de la direction numérique, prend la relève.Chef exécutif intérimaire de BoligPortal à partir du 4 aoûtAprès que Anders Hyldborg a démissionné…Neuf ans en tant que PDG, et onze ans dans l’entreprise.Le conseil d’administration recherche un chef permanent. Pendant ce temps, Tobberup continue de remplir ses fonctions au sein du groupe. La déclaration ne précise pas pourquoi Hyldborg a quitté son poste – c’est un fait important à suivre, car une décision personnelle et une division stratégique impliquent des choses très différentes quant à ce qui va se passer ensuite.

Le moment est l’histoire, pas la démission.L’annonce a été publiée le 18 août, jour même où North Media avait annoncé à l’avance ses résultats du deuxième trimestre et avait réduit ses prévisions pour l’année entière pour la deuxième fois en 2026. Les revenus du deuxième trimestre ont diminué de 8 % par rapport à l’année précédente, soit 314 millions de DKK. Le BEPDA est tombé à 27 millions de DKK, contre 48 millions de DKK l’année précédente. En outre, les bénéfices opérationnels ont diminué à 13 millions de DKK, contre 32 millions de DKK l’an dernier.Les prévisions annuelles pour le BEBIDA s’étendent désormais entre 122 et 142 millions de DKK.Le chiffre a diminué par rapport à une fourchette qui atteignait 175 millions de DKK au début de l’année. La direction a attribué cette baisse à un déploiement plus lent des produits dans son secteur de distribution, à un incident de sécurité informatique dans sa filiale en Suède, à des acquisitions moins rentables, et, surtout, aux tendances du marché dans les Services numériques. Ainsi, la transition vers ce pilier de croissance se produit au même moment où la société mère réduit ses effectifs. C’est pourquoi ce changement est plutôt un symptôme, et non une cause réelle.

Le stand est en construction depuis un an.À la fin de 2023, BoligPortal continuait à se développer :Les revenus ont augmenté de 13 % en glissement annuel, tandis que les bénéfices d’exploitation ont augmenté de 41 %.La croissance a ralenti à environ 4 % pour l’ensemble de l’année 2025. Au premier trimestre 2026, les revenus ont diminué de 4,5 % en chiffre d’affaires, soit 28 millions de DKK – c’est une baisse trimestrielle conséctive. Le taux d’EBITDA est également en baisse.réduit de manière approximative à 19 %, passant de 28,8 %Un an plus tôt.

L’explication donnée par la direction est principalement liée au marché, et non aux conditions de l’entreprise : une offre limitée, des locations en sous-occupation, et un taux d’occupation élevé sur le marché locatif danois signifient que moins de propriétés sont mises en vente, ce qui réduit les revenus que les propriétaires doivent investir dans la promotion de leurs biens. De plus, la ligne de souscription aux données Data Insights a diminué. Les chiffres au niveau des segments confirment cette tendance.Les revenus liés aux services numériques ont diminué de 4 % pour atteindre 40 millions de DKK au troisième trimestre 2025.Il s’agit d’une publicité moins efficace. Les conséquences pour le prochain PDG sont désagréables : il s’agit d’un problème lié aux exigences du marché locatif danois, et non d’un problème lié aux applications mobiles que n’importe qui ne peut pas résoudre en un trimestre.

Mais le portefeuille en dessous se améliore.Le package de services proposé par “Pro Universe”, lancé à l’automne 2025, a dépassé les attentes en termes de nombreux clients et de contrats signés. La mise en œuvre du projet “Project Housing” se déroule selon le calendrier prévu. Une nouvelle plateforme de analyse de données devait être lancée au deuxième trimestre 2026 pour remplacer le produit legacy qui se détériore. Ce nouveau lancement représente une opportunité de reprise économique ; le rapport du 20 août devrait indiquer si cela se transformera en revenus réels. Structurellement, les Services numériques ont passé d’une perte opérationnelle de 17 millions de DKK en 2024 à…Le DKK a généré 4 millions de profits l’an dernier.Dayli a enregistré son premier trimestre rentable au premier trimestre 2026. Les pertes de Bekey continuent de diminuer. La situation dans le portefeuille s’améliore, mais les revenus futurs du produit phare diminuent.

Maintenant, la valorisation : c’est là que réside en réalité le risque/la récompense.Les actions de North Media sont cotées à environ 40% supérieur au niveau élevé en couronnes danoises, près du bas de leur intervalle de cours sur 12 mois.DKK 42,70–55,00Pour ce prix, l’entreprise possède…Environ 743 millions de DKK en liquidités nettesIl s’agit d’environ 41,20 DKK par action. Cela signifie que la bilanise montre environ 85-90 % de ce que vous payez. En retirant l’argent liquide et les dettes, ainsi que l’ensemble des activités opérationnelles, le marché des locations, plus Dayli, Bekey et les deux entreprises de distribution imprimée, on obtient une valeur d’entreprise d’environ 132 millions de DKK. La valeur d’entreprise divisée par l’EBITDA – EV/EBITDA, la méthode standard pour évaluer une entreprise opérationnelle après avoir retiré l’argent liquide et les dettes – donne une valeur d’environ un fois l’EBITDA annuel. Il s’agit donc d’une valorisation basée sur l’argent liquide, et non sur une valorisation basée sur la croissance.

Le P/E à un chiffre unique d’environ 6xEt le multiple prix/ventes d’environ 0,7 souligne la même chose. Le ratio P/E doit être interprété avec prudence : North Media possède un portefeuille de titres cotés – y compris NVIDIA, Microsoft et Mercado Libre – dont les valeurs varient chaque trimestre en fonction des résultats financiers. Un seul écart de 40 millions de DKK peut faire que le premier trimestre 2026 soit une perte nette de 31 millions de DKK, même si le BEBIDA opérationnel s’est amélioré. C’est pourquoi les bilans et les revenus en espèces, plutôt que le bénéfice net, sont les indicateurs pertinents pour cette action. Le rendement des flux de trésorerie gratuits, d’environ 6 %, et le rendement des dividendes, d’environ 2,6 %, sont réels, mais modérés. Il ne s’agit pas d’une histoire de rendements, mais plutôt d’une histoire de protection contre les risques négatifs.

Qu’est-ce qui pourrait bouleverser la thèse ?Premièrement, l’exécution : le rapport du 20 août pourrait faire baisser les prévisions de production d’un tiers, et indiquer que les services numériques sont en déclin à nouveau. Dans ce cas, le prix des actions deviendrait encore plus bas, et les actions chuteraient davantage, tandis que les investisseurs attendent un point bas pour acheter des actions. Le niveau de sécurité en termes de liquidités protège la plupart des risques, mais pas la patience des investisseurs ou le coût d’opportunité lié à un rendement des flux de trésorerie de environ 6 % et aux dividendes de environ 2,6 %. Deuxièmement, la bande passante : un dirigeant manage actuellement à la fois la stratégie digitale du groupe et les activités clés du groupe. C’est exactement le trimestre où le lancement de Data Insights doit avoir lieu. Troisièmement, la raison non mentionnée de la sortie de Hyldborg : une dispute stratégique au sein de l’unité de croissance pourrait entraîner des changements dans le plan de remise en état. Quatrièmement, la base de profits du groupe repose toujours sur la distribution imprimée en déclin structurellement. L’unité de courrier direct suédoise a augmenté ses pertes opérationnelles au premier trimestre 2026. Les parties “sûres” du bilan diminuent, tandis que les aspects liés à la croissance ne sont pas encore testés à grande échelle. Enfin…2026 a déjà vu l’arrivée d’un nouveau président.un conseil d’administration réorganisé, etL’élimination d’un rôle spécifique en matière d’optimisationAvant ce changement, il y avait une grande quantité de changements de direction pour une entreprise de cette taille en un an.

Le point essentiel.Je recommande d’acheter North Media avec prudence, en tenant compte de la nouvelle valeur de l’action. Une date clé pour gérer les risques est le rapport semestriel du 20 août.suivi d’un webcast le lendemainLe prix ajusté en fonction des liquidités représente déjà le prix du titre. Les risques negatifs sont atténués par environ 41 DKK par action de liquidités nettes. Si les rapports indiquent que les services numériques se stabilisent, que le lancement de Data Insights réussit, et que les prévisions restent stables, alors une participation dans un marché leader, avec un EBITDA à un niveau raisonnable, est trop bonne pour être ignorée. Mais si les rapports montrent que la situation s’aggrave à nouveau et que les prévisions diminuent pour la troisième fois, les actions peuvent rester peu chères pendant longtemps – mais le seuil de liquidités limite les dommages. Le transfert du poste de PDG ne constitue pas une raison pour acheter ou vendre les actions. Ce sont les chiffres du 20 août.