Nippon Steel : Le bas de la courbe est atteint, mais le bilan est-il suffisamment solide pour faire confiance à une reprise économique ?

Nippon Steel a publié une95 % de perte de profits nets pour l’année fiscale 2025C’est le titre de l’article. Le chiffre est…17,2 milliards de yens sur un chiffre d’affaires de 10 billions de yensLe chiffre d’affaires a diminué par rapport à 350 milliards de yens l’an dernier. Le bénéfice par action est passé de 70 yens à 3,28 yens. Les résultats trimestriels pour les trois premiers mois de la nouvelle année fiscale sont maintenant disponibles. La direction a également mis à jour ses prévisions pour l’année entière, jusqu’en mars 2027.

La interprétation la plus simple est que il s’agit d’une douleur cyclique liée aux activités commerciales d’une entreprise ; il suffit de attendre que le cycle se rétablisse. C’est partiellement vrai, mais pas complètement exact. La vraie question pour un investisseur axé sur les dividendes n’est pas de savoir si le cycle va se rétablir ou non. C’est plutôt de savoir si Nippon Steel dispose du pouvoir de tarification, de la situation financière stable et de la capacité de verser des dividendes pour profiter réellement de cette reprise économique – ou si c’est juste une de ces situations cycliques qui semblent bon marché jusqu’à ce qu’on comprenne la situation de dettes de l’entreprise.

Voici ce qui est important.

La tempête parfaite qui a détruit l’année fiscale 2025

L’année fiscale qui s’est terminée en mars 2026 a été véritablement catastrophique. Cela aide à comprendre pourquoi il est nécessaire de juger la reprise économique avant de faire des conclusions. Ce n’était pas une simple faiblesse cyclique.

La demande mondiale de acier a diminué.2,6 % en 2025L’OCDE nous l’a dit en juin. La surcapacité chinoise a provoqué une pénurie de produits à bas prix sur le marché, ce qui a entraîné une baisse des prix du acier dans le monde entier. De plus, Nippon Steel a subi un préjudice de 50 milliards de yens (320 millions de dollars) à cause d’un incendie et de problèmes opérationnels dans sa usine de Hokkaido. C’est une catastrophe unique qui s’ajoute aux problèmes structurels de l’industrie. Quant à U.S. Steel, qui a été acquis récemment, elle a enregistré une perte de 5,6 milliards de yens au cours de son premier an de consolidation, en raison des conditions météorologiques difficiles et des coûts liés à la normalisation de l’usine.

Les revenus ont en réalité augmenté de 15,7 %, pour atteindre 10 billions de yens. Cet accroissement provient de l’acquisition des actifs – on ne peut pas parler de pouvoir de tarification. Le chiffre d’affaires a augmenté parce que l’entreprise est devenue plus grande. Mais les bénéfices ont disparu, car cette nouvelle taille de l’entreprise s’est produite au moment le plus mauvais possible.

Cela est important, car lors de l’évaluation du fait que une période cyclique est en phase finale, il est nécessaire de distinguer ce qui est structurel de ce qui est temporaire. Le surcapacité est un problème structurel. L’incendie, lui, était temporaire. Les difficultés liées à l’intégration de U.S. Steel sont également temporaires, du moins selon les dirigeants.

Les directives pour l’exercice 2027 – Et ce dont elles nécessitent l’accomplissement

La gestion assure une transformation radicale. Pour l’exercice financier 2026 (terminant en mars 2027), les perspectives prévoient un bénéfice net de 220 milliards de yens – soit une augmentation de douze fois par rapport à l’année de catastrophe. Le bénéfice opérationnel devrait être d’au moins…800 milliards de yens par an, en moyenne annuelle.Pour la seconde moitié, l’ensemble de l’année est projeté à au moins 700 milliards de yuans.

Un retournement de profit de douze fois semble être un chiffre qui rend l’action moins chère en termes d’éarnings futurs. Mais cela nécessite que trois choses se produisent simultanément.

Tout d’abord, les prix du acier mondiaux doivent se remettre de la surcapacité chinoise. L’OCDE prévoit une augmentation de seulement 0,4 % dans la demande mondiale de acier pour l’année 2026 – on parle donc d’un marché presque plat, et non d’une hausse significative. Fitch a qualifié l’évolution du marché du acier mondial de…« neutre » à la fin de 2025Un marché neutre ne produit généralement pas des profits qui augmentent douze fois.

Deuxièmement, le redressement de U.S. Steel doit permettre d’obtenir une augmentation des bénéfices de 100 milliards de yens. Cette amélioration dépend du développement de la chaudière électrique Big River 2. Cette usine est essentielle pour rendre l’acquisition par U.S. Steel rentable. Mais il s’agit toujours d’un projet de construction, avec un risque de non-exécution.

Troisièmement, le Japon doit maintenir son programme de réduction des coûts dans le cadre de deux opérations intégrées sur différents continents, en période de incertitude économique mondiale. Les problèmes liés aux perturbations du transport maritime au Moyen-Orient et la volatilité des tarifs douaniers constituent des obstacles réels, et non des questions abstraites.

Je ne dis pas que l’un de ces trois scénarios est impossible. Je dis plutôt que les directives sont suffisamment agressives pour que le marché ait des raisons de être sceptique – c’est précisément là où le cadre d’investissement basé sur les revenus devrait prendre le dessus.

Test du pouvoir de tarification

C’est là que les choses deviennent intéressantes pour Nippon Steel. Peut-elle augmenter les prix sans perdre ses clients ?

Dans le secteur de l’acier à base de matières premières, la réponse est généralement non. Vous vendez un produit standardisé, et la capacité de production en Chine fixe les limites. C’est pourquoi le problème de la surcapacité mondiale était si dévastateur.

Mais Nippon ne fabrique pas seulement de l’acier de qualité. Elle se situe dans la partie la plus avancée du marché : acier pour les véhicules automobiles, acier structurel de haute résistance, produits spécialisés pour la construction et la fabrication. Ce sont des secteurs où la qualité, les certifications et les relations entre les parties prenantes comptent plus que le prix en soi. Les fabricants de voitures ne changent pas de fournisseur d’acier tous les trimestres. Les contrats liés à l’infrastructure assurent des relations de fourniture stables. Et aux États-Unis…Acquisition de U.S. SteelCela permet à Nippon d’accéder directement à un marché intérieur protégé, où les taxes ont déjà transformé le paysage concurrentiel.

C’est ce type de positionnement différencié qui permet d’accéder au pouvoir de tarification – pas le type de pouvoir que l’on trouve dans les « boucliers logiciels », mais plutôt celui qui existe dans les oligopoles de l’économie réelle. Le métal est un exemple classique d’entreprise qui exploite des routes à péage : on possède l’approvisionnement sur un marché protégé, avec de hauts obstacles à l’entrée. Construire une nouvelle usine sidérurgique intégrée coûte des milliards et prend dix ans. C’est un bouclier mesuré en matériaux concrets et en dépenses de capital.

Le bilan comptable – La partie qui ne ressemble pas à quelque chose de beau

C’est là que la thèse est soumise à une épreuve. Le montant total des dettes de Nippon Steel est d’environ32,6 milliards de dollarsSa valeur de marché est d’environ21 milliardsLa valeur d’entreprise – cours de bourse plus dettes nettes – est d’environ 50 milliards de dollars.

Cette charge de dettes provient principalement de l’acquisition de U.S. Steel pour 15 milliards de dollars. L’entreprise a dû utiliser une grande quantité de levier pour financer cette opération. Maintenant, elle doit intégrer cette acquisition afin de générer suffisamment de flux de trésorerie pour rembourser ces dettes, tout en continuant à distribuer des dividendes pendant une période de difficultés dans l’industrie.

Le ratio P/E de 203x pour l’ADR est absurde – mais cela est dû à la chute des résultats pour l’exercice 2025. Ce n’est pas un signe de valeur qui devrait être pris en compte pour prendre des décisions. En termes de perspective future, l’action serait cotée à environ 10x, en fonction du bénéfice net de 220 milliards de yens, si l’on utilise les taux de change actuels et la capitalisation boursière actuelle. C’est raisonnable pour une entreprise sidérurgique ayant une histoire de redressement et des avantages en termes de taille. Mais ce n’est pas suffisamment bon pour ignorer la situation financière de l’entreprise.

LeObjectif de taux de distribution de 30 %C’est le “couverture de confort” ici. Un objectif de 30 % laisse une marge pour que les dividendes puissent survivre, même si les revenus ne respectent pas les prévisions. En supposant que le flux de trésorerie libre corresponde aux bénéfices de l’entreprise… C’est ce genre de discipline dans les paiements d’actions qui distingue les entreprises dont les dividendes augmentent des celles qui cherchent à augmenter leur rendement.

Le régime macroéconomique et l’acier

Je pense que l’inflation restera plus persistante que ne le suggère l’ancien objectif de 2 %. Des facteurs structurels tels que la déglobalisation, les coûts de transition énergétique et la dominance budgétaire continuent d’amener les prix en haut. Lorsque l’inflation reste élevée, la valeur relative des obligations à long terme se détériore, et les actifs avec une capacité de fixation des prix deviennent plus attrayants.

L’acier est une ressource précieuse. C’est l’investissement économique le plus tangible que l’on puisse posséder. Mais il y a une nuance : dans un régime d’inflation intense, l’acier ne bénéficie pas automatiquement. Les avantages ne surviennent que si la demande reste suffisamment forte pour soutenir les prix. Si l’inflation est causée par des chocs de l’offre qui entravent la croissance – comme les coûts énergétiques qui diminuent le pouvoir d’achat des consommateurs – alors la demande pour l’acier diminue, même si les prix nominaux augmentent.

Les prévisions de la OCDE pour 2026, qui sont presque constantes, constituent une contrainte. La production mondiale d’acier ne se trouve pas actuellement dans une phase de croissance. Il s’agit donc de retrouver des marges économiques après une période de faiblesse extrême, et non d’une expansion de la demande structurelle.

L’angle de la courbe de rendement des actions

C’est là que le calcul des opportunités devient vraiment important pour l’investisseur de revenus.

Le rendement des dividendes actuel de Nippon Steel n’est pas extraordinaire. Ce n’est pas l’un de ces rendements de 8 %, qui semblent attrayants jusqu’à ce que le dividende soit réduit. L’objectif de distribution de 30 % sur les résultats prévus pour l’exercice 2026 donnerait un rendement modéré – probablement entre 1,5 % et 2,5 %, en fonction du cours de l’action et des fluctuations monétaires. Ce n’est pas le type de rendement pour lequel on achète des actions en vue d’obtenir un revenu immédiat.

C’est le type de rendement que l’on achète pour les effets de compounding, si la situation se passe bien. Une action qui offre un rendement de 2 %, avec des dividendes qui augmentent de 8 à 12 % par an, devient un actif ayant un rendement de 4 à 5 % après cinq à sept ans. C’est donc l’approche de la courbe de rendement des actions : accepter le risque cyclique à court terme, en échange d’un rendement compositif provenant de l’achat d’une entreprise de qualité, lorsque le marché la considère comme non valable.

Bien sûr, le risque est que la situation ne se transforme pas comme prévu. Une entreprise sidérurgique qui détient 33 milliards de dollars de dettes, dans un environnement mondial où la demande est quasi plate, est confrontée à un risque réel de perte si le surcapacité chinoise persiste plus longtemps que prévu ou si l’intégration aux États-Unis ne se déroule pas bien.

Ce que je regarde

Trois facteurs déterminent si il s’agit d’une véritable phase de baisse cyclique ou d’une “trap de valeur” où une équipe de gestion japonaise vous demande de patienter.

Le four électrique à arc de U.S. Steel Big River 2 doit être mis en service dans les délais prévus et atteindre les objectifs de production. C’est le principal risque d’exécution pour cette opération. Si cette usine rencontre des problèmes, l’indication de meilleure rentabilité de 100 milliards de yens sera annulée.

Les spreads sur le acier mondial – en particulier celui entre les prix des bobines laminées chaudement et les coûts des matières premières – doivent cesser de diminuer. Ils sont soumis à une pression due aux exportations chinoises. Toute reprise durable de ces spreads valide l’hypothèse d’une amélioration des marges.

Et le bilan financier doit commencer à évoluer dans la bonne direction. Je souhaite voir une diminution du dette nette chaque trimestre, car l’intégration génère des liquidités. Si le levier financier augmente, alors les promesses de transformation de l’entreprise deviennent plus difficiles à défendre.

Le Verdict

Nippon Steel n’est pas une société dont je pourrais considérer les actions comme un moyen rapide de gagner de l’argent. Le bilan financier est très lourd, l’industrie se trouve dans une phase de surcapacité structurelle, et les prévisions pour l’exercice 2026 sont suffisamment ambitieuses pour susciter des doutes.

Mais ce n’est pas non plus un titre que l’on pourrait rejeter complètement. Il dispose d’une position de marché différenciée dans les secteurs d’acier à haute valeur, d’un réseau commercial protégé aux États-Unis grâce aux tarifs douaniers, de barrières élevées à l’entrée sur le marché, et d’un objectif de distribution des bénéfices qui permet de couvrir bien les coûts, même si les revenus ne correspondent pas aux attentes optimistes. Du point de vue des revenus et du risque/rendement, il s’agit d’un titre qui peut être considéré comme une opportunité en termes de rendement des actions – une entreprise que l’on pourrait envisager d’ajouter à sa portefeuille lors d’une période de cycle baissier, si l’on peut supporter les risques de bilan et si l’on croit que les fondements du développement de l’entreprise sont réels.

Je ne pense pas que cela s’applique à tous les investisseurs. Le fardeau de la dette est réel, et une période prolongée de faiblesse du secteur sidérurgique mondial pourrait exercer une pression tant sur le prix des actions que sur les distributions si les flux de trésorerie diminuent plus que prévu. Cela relève plutôt de la catégorie des risques concentrés, et non de celle des revenus principaux. Si vous comprenez le métier, le cycle économique et les risques liés à l’intégration, le risque/revenu peut être intéressant. Si vous cherchez des revenus prévisibles sans volatilité dans les états financiers, il existe d’autres options plus appropriées.

Les calculs mathématiques sont avantageux uniquement si cette situation se réalise au cours des deux à trois prochaines années. Si c’est le cas, un rendement modeste, en pourcentage double de chiffres importants, permet une croissance significative des revenus. Sinon, la dette devient alors le principal problème. C’est là le risque.