NIO : La malédiction liée au changement de batterie est externalisée… et personne ne s’en est rendu compte.

NIO : La malédiction liée au changement de batterie est externalisée… et personne ne s’en est rendu compte.

Une fausse histoire continue de persister concernant NIO. Le marché traite cette société comme une start-up électrique qui dépense beaucoup d’argent pour développer son infrastructure de recharge. Cette vision aurait été cohérente en 2024. Mais ce n’est plus le cas aujourd’hui.

NIO vient de réaliser son premier trimestre à rentabilité ajustée dans l’histoire de l’entreprise. Les livraisons en mai ont atteint des records pour trois marques différentes. L’entreprise a également transféré le contrôle de sa réseau de stations de recharge à Wuhan à des partenaires d’État. Le cours de l’action de NIO est de 0,61 fois la valeur de l’entreprise par rapport aux ventes. L’entreprise, que le marché pense ne pouvant pas se permettre sa propre infrastructure, a passé les deux dernières années à construire discrètement un système où les gouvernements locaux chinois paient pour les stations de recharge, tandis que NIO reçoit les bénéfices liés à leur exploitation.

Voici les données mathématiques que le marché ne possède toujours pas.

Le réseau de swap n’est plus un problème lié aux capitaux de NIO – c’est le problème du gouvernement.

Le échange de batteries a toujours été la partie la plus intéressante de l’histoire des produits NIO… mais c’est aussi la partie la plus gênante du bilan financier de l’entreprise. Chaque station nécessite des millions d’investissements pour être construite ; le business n’est pas rentable de manière indépendante. Pour que l’entreprise puisse s’étendre à l’échelle nationale, il faudrait des dizaines de milliards de dollars en investissements. Pour une entreprise dont la capitalisation boursière est de 11,4 milliards de dollars, c’est donc un obstacle structurel.

La force de résistance structurelle a été réorganisée. NIO Power – la filiale qui gère le réseau de swap – s’est associée à…Plus de 40 plateformes d’investissement par État et institutions financières dans 25 provincesCes partenaires construisent et exploitent conjointement plus de 800 stations de compensation, soit environ un cinquième du réseau chinois total. Ce chiffre a quadruplé par rapport à près de 200 stations construites par des partenaires à la fin de l’année 2025.

Le dernier mouvement renforce cette stratégie. Le 12 août, NIO a transféré la propriété de 36 stations de recharge et de stockage à Wuhan à Optics Valley Transportation Group, une société d’État. Cette opération suit une logique simple : le gouvernement détient les actifs, tandis que NIO les gère. Wuhan est le lieu où se trouve le siège social de NIO Power ; donc, toutes les stations de stockage existantes dans la ville sont désormais propriétés par des partenaires d’État.

Ce n’est pas un événement isolé. Ce modèle est en cours de déploiement depuis deux ans. En janvier 2024, le gouvernement provincial de l’Anhui a signé trois partenariats stratégiques avec NIO pour construire ensemble des infrastructures de recharge. En mai 2024, la filiale de NIO Power en Hubei a reçu une investissement stratégique de 1,5 milliard de yuans (215 millions de dollars) provenant d’un fonds soutenu par l’État de Wuhan. En août 2026, une société appelée Zhongan Energy – créée avec la participation de NIO en janvier 2024 – a finalisé la livraison de 90 stations de recharge. Cela fait suite à un accord plus large visant à construire 500 stations dans les principales zones économiques chinoises.

Le marché continue de considérer les dépenses d’investissement de NIO comme un problème. Ces dépenses sont absorbées par des entités qui ne figurent pas sur le bilan de NIO.

2. La rentabilité n’est plus un mythe.

Q1 2026 a été le premier trimestre pour NIO.Un bénéfice d’exploitation ajustéDans son histoire. Le bénéfice net ajusté s’est élevé à 43,5 millions de yuans (6,3 millions de dollars), sans compter les récompenses liées aux actions. Le bénéfice d’exploitation ajusté a atteint 66,8 millions de yuans (9,7 millions de dollars). Les revenus totaux ont atteint 25,5 milliards de yuans (3,7 milliards de dollars), soit une augmentation de 112 % par rapport à l’année précédente.

Le bénéfice net a augmenté à 19,0 %, contre 7,6 % l’année précédente. Le bénéfice par modèle de véhicule a atteint 18,8 %. C’est un chiffre qui permet à un fabricant de voitures électriques chinoises de concurrencer sur la qualité du produit, sans perdre d’argent sur chaque unité vendue. Le quatrième trimestre 2025 – le trimestre le plus fort en termes saisonniers – a été le premier trimestre où l’entreprise a réalisé des bénéfices conformément aux normes GAAP. Le bénéfice net s’est élevé à 282,7 millions de yuans.

C’est une situation que le marché n’a pas prise en compte. Une entreprise qui a dépensé 6,75 milliards de yuans en un seul trimestre il y a deux ans est maintenant capable de générer des flux de trésorerie positifs, et se rapproche d’une rentabilité durable selon les normes GAAP. Le chemin qui mène du bénéfice ajusté au bénéfice conforme aux normes GAAP consiste simplement en des récompenses liées aux actions et des amortissements – des éléments mécaniques, et non des pertes structurelles.

Les liquidités figurant sur le bilan racontent l’autre partie de l’histoire. La liquidité totale – en espèces, liquidités restreintes, investissements à court terme et dépôts à long terme – s’élevait à 48,2 milliards de yuans (7,0 milliards de dollars) au 31 mars. L’entreprise dispose donc des ressources nécessaires pour continuer à fonctionner, même si les marges se réduisent temporairement.

Les livraisons s’accélèrent pour toutes les trois marques.

NIO a livré37 705 véhicules en mai 2026C’est le volume mensuel le plus élevé de cette année. Cela représente une augmentation de 62,3 % par rapport à l’année précédente, et de 28,4 % par rapport au mois d’avril. Depuis le début de l’année jusqu’à mai, l’entreprise a vendu 150 526 unités, soit une augmentation de près de 69 % par rapport au même période l’an dernier.

La stratégie de trois marques fonctionne bien. La marque haut de gamme NIO a vendu 20 013 unités en mai, grâce à l’ES8, qui a dépassé les 10 000 unités vendues par mois pendant cinq mois consécutifs. La marque de marché général Onvo a vendu 12 029 unités – une augmentation de 91,5 % par rapport à l’année précédente et de 124,8 % par rapport aux trimestres précédents – après le lancement du SUV L80 au milieu du mois de mai. Ces 5 949 unités ont été vendues en les 15 premiers jours. La marque compacte haut de gamme Firefly a vendu 5 663 unités, et détient plus de 72 % de part de marché dans son segment, se classant en première position pendant 12 mois consécutifs.

La croissance de 22,8 % en glissement annuel pour avril est moins forte par rapport à la hausse de 98,3 % en premier trimestre. Mais le schéma saisonnier du marché automobile chinois est bien connu : le premier trimestre correspond au cycle de lancement du printemps, le deuxième trimestre est une période de calme, et la seconde moitié de l’année voit une reprise rapide. Les prévisions de NIO pour le deuxième trimestre, soit entre 110 000 et 115 000 unités (une augmentation de 50 % à 60 % en glissement annuel), signifient que l’entreprise devrait réaliser environ 350 000 à 400 000 unités annuelles. C’est une amélioration significative par rapport à l’année 2025.

4. CATL est un concurrent et un partenaire – c’est ce qui est important.

Le système de recharge par batterie a toujours été menacé par CATL, le plus grand fabricant de batteries au monde. Le réseau Choco Swap de CATL est passé de zéro station au début de l’année 2025 à 1 020 stations d’ici la fin de l’année. L’objectif est désormais de atteindre plus de 3 000 stations d’ici fin 2026. Cela est suffisamment rapide pour inquiéter NIO, si le réseau de CATL devient la norme du secteur.

Ensuite, en mars 2025, NIO et CATL ont signé une partenariat stratégique. CATL s’est engagée à investir jusqu’à 2,5 milliards de yuans (360 millions de dollars) dans NIO Power. Les normes techniques de Choco Swap de CATL seront intégrées aux modèles Firefly. Les deux réseaux fonctionneront en parallèle. Les deux entreprises s’efforceront ensemble de mettre en place des normes nationales pour le échange de batteries.

Cette démarche a deux effets : elle élimine la menace que représente l’activité de CATL en créant un écosystème concurrent qui pourrait exclure NIO de la concurrence. De plus, cela permet à la marque Firefly de NIO – destinée au marché des produits bon marché – d’accéder au réseau en expansion rapide de CATL, sans que NIO doive financer ces stations. C’est donc un modèle de partenariat entre l’État et les capitaux privés, mais à l’échelle d’une fabricante de batteries.

5. La valeur est une fonction de la narration du marché, en retard.

Voici la différence résumée en chiffres. Le cours de NIO est de 0,61 fois son EV par vente, ce qui est inférieur même à celui de XPeng, dont le cours est d’environ 1,05 fois son P/S, malgré des marges plus faibles. La capitalisation boursière de l’entreprise est de 11,4 milliards de dollars, contre une valeur d’entreprise de 8,9 milliards de dollars. L’entreprise approche de la rentabilité avec un chiffre d’affaires annuel d’environ 15 milliards de dollars, avec une croissance des revenus de 56,6 % par rapport à l’année précédente.

Une entreprise qui ne dépense plus d’argent en cash, qui dispose de plus de 50 partenaires à capital public pour financer la construction de ses infrastructures, qui livre 37 000 véhicules par mois pour trois marques différentes, et qui approche des bénéfices opérationnels durables – ne devrait pas être vendue à un prix inférieur au double du prix de vente. Le fossé de valorisation existe parce que le marché continue de se baser sur cette ancienne idée : NIO ne peut pas payer pour son réseau de location de véhicules.

La réseau de swaps est financé par le gouvernement. L’expansion du marge est réelle. L’accélération des livraisons est également réelle. Les chiffres ne mentent pas.

Que pourrait-il mal se passer ?

Le marché des véhicules électriques en Chine est extrêmement compétitif. BYD, XPeng et Li Auto se retrouvent tous dans la même situation de concurrence acharnée. Les guerres tarifaires peuvent réduire les marges plus rapidement que l’expansion du marché ne peut les restaurer. Les pertes comptables de NIO sont bien réelles – le bénéfice ajusté du premier trimestre, sans compter les compensations liées aux actions, représente un coût en argent réel pour les employés, même si ces coûts ne sont pas générés au sein de l’entreprise elle-même. De plus, la rentabilité opérationnelle de la plateforme de swap n’est pas encore démontrée ; NIO collecte le levier financier nécessaire, mais n’a pas encore prouvé que les économies d’échelle fonctionnent correctement.

Mais ce sont des risques d’exécution, et non des risques structurels. L’histoire structurelle a changé.

En résumé

NIO est un titre mal compris, qui apparaît lorsque le marché met des années à mettre à jour sa stratégie interne. L’infrastructure de recharge par batterie n’est plus un coût supplémentaire pour l’entreprise ; c’est plutôt un modèle de partenariat financé par des entités qui ne émettent pas de actions sur la Bourse de New York. L’entreprise atteint ainsi une rentabilité grâce à des revenus en augmentation de 57 % par an. Avec un ratio de 0,61 EV/ventes, le cours de l’action ne reflète pas vraiment ces aspects importants.

Le titre doit trouver un niveau bas avant que la réévaluation ne s’accélère. Mais les calculs prévisionnels sont déjà beaucoup plus intéressants que ne le suggère le prix actuel du titre. Les résultats du deuxième trimestre à la fin du mois d’août seront une épreuve importante : si le bénéfice opérationnel ajusté reste supérieur au niveau du premier trimestre, et si les livraisons atteignent 110 000 unités pour ce trimestre, alors le chemin vers la rentabilité conforme aux normes GAAP sera plus court. Et une fois que ce chemin sera plus court, l’écart de valeur se comblera de lui-même.