NextPower : Un quart d’année record, un backlog de 5,5 milliards de dollars, et le problème lié aux flux de trésorerie que les médias ont ignoré

L’histoire de surface est facile à apprécier. Nextpower a rapporté…Revenus trimestriels record de 935 millions de dollarsAu cours du premier trimestre fiscal, le bénéfice net s’est élevé à 165 millions de dollars.Un retard de commandes qui a atteint 5,5 milliards de dollars.Et une série d’acquisitions ont permis à cette entreprise d’évoluer au-delà des dispositifs de suivi solaire, pour intégrer les systèmes de stockage, les inverters, ainsi que tout le reste nécessaire pour la mise en œuvre d’une centrale solaire. Il y a cependant un problème : les actionnaires refusent d’acheter ces actions.augmentation de 8,6 %Dans la première session complète après le rapport du 30 juillet, il a alors remis tout cela en retour, plus un peu de plus.

Les données du marché actuelles montrent que NXT se négocie à environ 91 dollars, soit une baisse de près de 8 % au cours de la journée. Cela représente également une baisse de environ 13 % sur les cinq dernières séances, et de près de 22 % sur les quatre derniers mois. Ce qui reste encore plus de 40 % en dessous des 163 dollars atteints l’an dernier. Lorsqu’un trimestre exceptionnel se détériore de manière si rapide, les investisseurs s’attendent généralement à quelque chose que le communiqué de presse ne mentionne pas. L’ingénieur en moi veut savoir ce que c’est, plutôt que de faire confiance au communiqué de presse ou à la panique.

J’ai commencé là où je commence toujours : avec le chiffre qui n’apparaissait dans aucun titre de presse : le flux de trésorerie libre. Au cours des douze derniers mois, Nextpower a généré environ 549 millions de dollars de flux de trésorerie libre – soit une baisse de près de 4 % par rapport à la période correspondante l’année précédente. Cela se produit même alors que les revenus atteignent des records et que la direction augmente ses prévisions pour cette année. Le chiffre d’affaires croît à un rythme record, tandis que le flux de trésorerie diminue. C’est là la faille structurelle. En réalité, tout ce que le marché a fait depuis le 30 juillet est en fait une réponse à cette situation.

Le taux de marge brute est la même histoire, mais sous un autre angle. La marge brute ajustée s’est élevée à…36,6 %, en hausse par rapport à 34,5 %Un an plus tôt, ce chiffre était bien supérieur aux objectifs fixés par la direction, qui étaient en dessous de la valeur de “30”. L’entreprise attribue ce résultat à…Recouvrements de tarifs IEEPAIl a été identifié comme non récurrent. L’IEEPA est la loi sur les pouvoirs économiques d’urgence internationaux ; c’est cette loi qui permet aux États-Unis de prendre des mesures tarifaires contre les produits solaires importés. Les remboursements sont des réparations tarifaires rétroactives, et non un pouvoir de fixation des prix répétable. En enlevant ces éléments, le marge brute se situe bien plus proche de l’objectif fixé, contrairement à ce que suggère le chiffre. C’est pourquoi la structure des orientations stratégiques est importante : la direction a augmenté les revenus et le EPS pour la période fiscale 2027. Mais l’EBITDA ajusté – qui représente une estimation approximative des revenus en espèces, c’est-à-dire les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement – montre…870 millions à 930 millionsCela se situait toujours en dessous de ce que la Street avait indiqué. Cette marge entre le taux de croissance des revenus et les bénéfices réels est la véritable préoccupation du marché, exprimée en chiffres.

Je veux être juste en ce qui concerne l’histoire d’expansion de Nextracker : elle est réelle. Mais elle est encore en phase initiale, et cela coûte de l’argent. En novembre dernier, Nextracker s’est renommée Nextpower, afin de marquer son passage au-delà des trackers. Depuis then, elle a fermé ses activités liées à l’stockage d’énergie Prevalon, ainsi que les activités de conversion de puissance Apex et Zigor. Elle a également accepté d’acquérir le groupe européen de produits en acier pour les panneaux solaires de Zimmermann. Les produits non liés aux trackers représentent maintenant environ 14 % des revenus. Les composants électriques eBOS – les équipements de câblage et de commutation entre le panneau solaire et la ligne électrique – ont atteint des chiffres record. Les revenus liés aux fondations ont augmenté de 50 % par rapport à l’année précédente. La ligne de stockage compte déjà environ 300 millions de dollars de commandes en attente. Mais il s’agit d’une plateforme qui est en cours de développement, et non d’un système rentable. L’entreprise dépense environ 50 millions de dollars cette année pour développer la nouvelle ligne de conversion de puissance. Elle espère que ces intégrations entraîneront une diminution des marges à court terme. L’objectif pour la fin de l’année 2030, soit des revenus de 4,8 à 5,6 milliards de dollars, avec un tiers des ventes provenant des trackers, est un projet à long terme, et non un résultat de cette année.

L’impact des tarifs douaniers est négatif dans les deux sens, ce qui est normal pour une entreprise dont 83 % des revenus proviennent des États-Unis. Les recouvrements imposés par le IEEPA ont contribué à améliorer les marges de cette période. La direction souligne ouvertement le risque lié aux restrictions américaines sur les inverters importés – un véritable problème dans la chaîne d’approvisionnement pour une entreprise spécialisée dans la conversion de l’énergie. Mais Nextpower a passé une décennie à développer une solution locale pour résoudre ce problème.Accord de fourniture de structure en acier sur plusieurs années, à l’échelle gigawatt, avec la filiale américaine de Jinko Solar.Un plan visant à doubler la capacité de production de acier dans le Tennessee, ainsi que une capacité d’inverter aux États-Unis supérieure à 10 GW. Ma perception du contexte politique reste inchangée par rapport à celle qui existe pour cette entreprise : les règles changent constamment, et elles sont toujours en faveur des produits importés.

Il y a aussi cette partie qui m’empêche de considérer cela comme une vente. Le bilan est vraiment solide : plus de 1,2 milliard de dollars en liquidités, pas de dette nette significative, une note d’investissement de niveau Fitch, un rendement de 26 % sur le capital investi, et un modèle de dépenses d’actifs quasi nuls. Ce modèle permet à l’entreprise de convertir environ 15 % des revenus en flux de trésorerie gratuit. Le problème pour un investisseur qui privilégie les dividendes, c’est que NXT ne verse aucun dividende. Les retours sur le capital se font par…Le programme de rachat a été annoncé par l’entreprise en janvier.A côté de la notation de valeur, les rachats d’actions constituent un outil légitime lorsque les flux de trésorerie sont réels et que la valorisation est raisonnable. Cependant, ces rachats indiquent moins d’engagement que les dividendes croissants. De plus, actuellement, les liquidités nécessaires pour soutenir ces rachats ne augmentent pas, mais plutôt diminuent.

Le côté demande de cette thèse est véritablement séculier. C’est là que je suis en désaccord avec les pessimistes concernant l’énergie solaire. Ce n’est pas 2022. Les projections de l’IEA…D’ici 2030, les centres de données américains consommeront plus d’électricité que tout le secteur de la fabrication à forte intensité énergétique aux États-Unis réuni.Nextpower contrôle environ 55 % du marché américain et 30 % du marché mondial des dispositifs de suivi – ce qui en fait le leader depuis dix ans consécutifs. La demande d’électricité provenant des systèmes d’IA et des centres de données représente un facteur positif structurel. Être le fournisseur principal du matériel pour les centrales solaires est donc une manière efficace de maîtriser cette tendance. Le seul obstacle est la demande en effet. Il s’agit de savoir si les revenus record peuvent être transformés en liquidités, comme cela semblait possible au cours du trimestre en cours.

À cette histoire structurelle, on ajoute le facteur qui actuellement entrave tout le développement des énergies propres à long terme.Le rendement des titres du Trésor à 30 ans a atteint un niveau record depuis 19 ans.Cette semaine, les actifs solaires – des projets à long terme financés au fil des décennies avec de l’argent emprunté – sont tout aussi sensibles aux taux d’intérêt que n’importe quel autre actif. Lorsque les taux à 30 ans reviennent à des niveaux qu’on n’a pas vus depuis une génération, le multiple de valorisation d’un projet énergie propre en croissance rapide est réajusté à la baisse, que le solde en comptabilité soit de 5,5 milliards de dollars ou de 50 milliards de dollars. Les taux d’intérêt sont donc un facteur amplificateur, mais pas le moteur principal. Un niveau record de 19 ans représente donc un facteur amplificateur puissant.

En somme, on obtient une valeur de holding de qualité – pas un actif à acheter au premier essai, et pas non plus un actif à vendre immédiatement. À environ 91 $, l’action est échangée à un ratio de 22 fois les revenus futurs, avec un rendement de 26 % sur le capital investi, ainsi que des années de stock détenu par la société. Ce n’est pas cher pour une entreprise aussi dominante. De plus, la baisse due aux taux d’intérêt a déjà dissuadé toute perspective défavorable. Mais ce n’est pas non plus un actif qui mérite une revalorisation, car les fondamentaux nécessaires pour justifier cela – une augmentation du flux de trésorerie libre, des marges stables sans récupération liée aux tarifs douaniers, et la preuve que le stock se convertit à un rythme adapté – ne sont pas encore visibles. Si ces éléments apparaissent, alors on peut considérer cet actif comme une bonne opportunité d’achat. Si, en revanche, les marges ne restent pas stables et que le timing du projet évolue comme il l’a fait au quatrième trimestre de l’année dernière, lorsque les revenus…Passé de 924 millions à 881 millionsLa narration de l’histoire sera exactement aussi fragile que le marché l’a traitée. Jusqu’à alors, je reste sceptique. Je veux voir les flux de liquidités avant de croire suffisamment en l’histoire pour 2030 pour payer pour elle.