Netflix : Le Forward Multiple est de retour en 2022 – dans une zone de crise. Il faut attendre que l’engagement augmente à nouveau pour prendre des décisions.

Netflix : Le multiple forward est revenu en 2022 – dans une zone de choc. Restez investis jusqu’à ce que l’engagement augmente à nouveau.

La baisse des actions Netflix est brutale : les actions se situent à environ 40 % en dessous de leur niveau maximal, soit à environ 78 dollars par action. La capitalisation boursière s’élève alors à près de 324 milliards de dollars. Mais ce qui est le plus intéressant, c’est ce que cette baisse a provoqué dans le rapport prix/bénéfices. Après plus d’un an de baisse continue, le ratio prix/bénéfices futur – c’est le prix que les investisseurs paient pour chaque dollar de bénéfices prévus sur les quatre prochains trimestres – est revenu dans la zone où les actions étaient tombées au fond de la courbe lors de la crise liée aux pertes de abonnés en 2022. Un marché qui accepte des revenus futurs inférieurs à 20 % pour une entreprise dont les revenus augmentent de 13 % et dont le taux de marge opérationnelle est de 33 % a déjà absorbé beaucoup de mauvaises nouvelles. C’est pour cela que je ne suis pas encore intéressé par ces actions. La raison pour laquelle je n’ai pas encore commencé à acheter des actions Netflix est la métrique qui distingue les deux grandes baisses récentes des actions Netflix : la croissance de l’engagement des utilisateurs, qui est actuellement presque stable.

Ce que le rapport de juillet dit vraiment

Le rapport du 16 juillet a été la cause de la dernière baisse des performances. C’était un cas typique où les résultats pour le trimestre étaient satisfaisants, mais que l’analyse à long terme posait problème. Les revenus ont augmenté de 13,4 %, atteignant 12,56 milliards de dollars, soit un peu moins que les 12,58 milliards de dollars estimés par les analystes. Le bénéfice par action s’est élevé à 0,80 dollars, dépassant les prévisions de 0,79 dollars, avec un bénéfice net de 3,4 milliards de dollars. La marge d’exploitation est donc d’environ 33 %. Ensuite, la direction…Les revenus du troisième trimestre ont atteint 12,86 milliards de dollars.Le chiffre d’affaires a augmenté de 11,7 % en glissement annuel – ce qui est inférieur aux environ 13 milliards de dollars que les analystes prévoyaient. Le bénéfice par action est estimé à 0,82 $, contre une estimation moyenne de 0,84 $. L’action a chuté de près de 9 % après les horaires normalement fermés.A atteint un niveau bas de 52 semaines, soit 65,08 $.Les plaintes du marché ne concernaient pas le trimestre qui venait de se terminer, mais plutôt le trimestre à venir.

C’était le troisième rapport consécutif dans lequel l’expectation ne s’est pas réalisée. En janvier, le bénéfice par action du premier trimestre de Netflix s’élevait à 1,23 dollar, ce qui était très élevé par rapport à la moyenne de 0,76 dollar. Mais ce chiffre était plutôt étonnant…Environ 2,8 milliards de dollars de frais de résiliation.En raison de la faillite de l’acquisition de 72 milliards de dollars par Warner Bros., l’entreprise a vu ses résultats pour le trimestre suivant être inférieurs aux prévisions du marché. Le cours de l’action a donc chuté de 9 % après les horaires normales d’échange. En avril, l’entreprise a annoncé une prévision de revenus modérée, tout en connaissant également cette nouvelle…Le co-fondateur Reed Hastings ne souhaiterait pas se réélire au conseil d’administration.Et les actions ont de nouveau chuté. En juillet, le schéma s’est établi : la croissance a diminué, passant de 16,2 % au premier trimestre à 13,4 % au deuxième trimestre, et à 11,7 % au troisième trimestre. Chaque réinitialisation réduisait simplement les estimations, sans que le modèle soit brisé. C’est une décélération, pas un effondrement. Cette différence est importante pour déterminer quel sera le nombre multiple.

Les deux dernières fois, cela est arrivé à ce point.

Les investisseurs discutent ouvertement de savoir à quelle des deux baisses de valeur récentes de Netflix cela ressemble. Ce débat mérite d’être pris au sérieux, car les deux épisodes se sont terminés de manière très différente. En 2018L’action a chuté d’environ 40 %, et cela s’est avéré être le plus bas niveau.Il a pu se remettre sur des niveaux élevés. Durant la période 2021-2022, la baisse ne s’arrêta pas à 40 % – elle continua, devenant finalement la plus profonde baissière dans l’histoire de l’entreprise.

La différence clé entre ces deux résultats réside dans le multiple de valorisation et la croissance qui s’en suit. En 2018, les revenus continuaient d’augmenter à un taux supérieur à 30 %. C’est pourquoi l’action a pu se remettre de ce multiple de valorisation qui était encore élevé par rapport aux normes actuelles. La valeur de l’action n’avait donc aucun sens si la croissance n’était pas continue… Et en effet, elle l’a été. L’évolution entre 2021 et 2022 était différente. En avril 2022, Netflix a annoncé sa première perte de abonnés en plus de dix ans.200 000 membres ont en réalité quitté.— etL’action a chuté de 35 % en une seule séance, atteignant 226,19 $.Cela a entraîné l’effacement d’environ 54 milliards de dollars de valeur de marché en une seule journée. Cette chute a réduit la valeur des actions à des niveaux extrêmement bas, proches des niveaux de l’époque de la récession. Aujourd’hui, les investisseurs spéculatifs et les investisseurs sérieux se concentrent tous sur ces niveaux. Les actions ne ont vraiment retrouvé leur valeur initiale que lorsque la croissance des abonnements a repris.

Le test d’évaluation

Ce qui nous amène à savoir où les actions sont actuellement cotées. C’est là que la situation actuelle diffère vraiment de celle de 2018. Aux plus bas niveaux en juillet, près de 69 $, les évaluations données par Seeking Alpha…Le multiple avant a été fixé à environ 19x à 23x des bénéfices.Page de statistiques de Yahoo FinanceActuellement, le ratio P/E est d’environ 22.Et cela documente la compression des valeurs boursières : le multiple des bénéfices est passé de environ 30x au premier trimestre à environ 22x au deuxième trimestre. En fonction des bénéfices récents, le P/E est d’environ 24x. Par rapport au multiple futur du S&P 500, qui dépasse 25x, Netflix – une société qui a fait partie des actions les plus chères dans le secteur des grandes entreprises américaines au cours de la dernière décennie – se négocie maintenant à un prix inférieur au marché général. Le même schéma se manifeste également en termes d’EBITDA : environ 10x pour l’EBITDA récent (bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements), contre environ 17x pour Amazon.

Le résultat est que les actions sont à nouveau dans la zone proche du bas de prix enregistré en 2022, pour une entreprise qui ne ressemble pas du tout à celle de 2022. Les commentaires du marché ont souligné qu’avec un ratio de 21 fois les bénéfices, Netflix…Revenu à sa valeur d’après la récession de 2022.Même si les revenus ont presque triplé depuis then. Les résultats opérationnels confirment cette comparaison : plus de 325 millions d’abonnés payants, un marge brute qui est passée de 38,9 % en 2020 à environ 52 %, environ 11 milliards de dollars de flux de trésorerie gratuits récents – c’est-à-dire l’argent restant après les investissements dans l’entreprise – ainsi qu’un rendement d’investissement d’environ 27 %. Le endettement net est modeste, et le dette à long terme a été réduite de 14,4 milliards de dollars en 2022 à 11,8 milliards de dollars. La direction fait également preuve de sérieux : environ 9,9 milliards de dollars de rachats d’actions au cours de l’année dernière.Un chiffre d’affaires de 4,7 milliards de dollars au deuxième trimestre.Il reste environ 27 milliards de dollars en autorisation. C’est donc un pont “assez bon marché” : le marché a déjà intégré les risques liés à l’année 2022 dans les bilans et les résultats financiers, et ces derniers sont nettement plus forts qu’il y a quatre ans.

La partie qui manque encore

Le problème est que l’on traite ce pont comme étant achevé. La méthode de calcul des multiples boursiers ne fonctionne que si le moteur de croissance est intact. De plus, la seule métrique qui détermine le pouvoir de tarification de Netflix – c’est-à-dire l’engagement des utilisateurs, mesuré en heures totales regardées – ne s’améliore que peu.Les heures de visionnage ont atteint un record de 97 milliards au premier semestre 2026.Mais ce n’était que 2 % de croissance, contre 1,5 % au cours de la même période l’année précédente. Cette ralentissement est important, car le modèle de profit de Netflix dépend du temps passé par les membres : plus les heures de visionnage sont élevées, plus l’entreprise peut augmenter les prix sans provoquer des annulations de abonnements. Le co-CEO Greg Peters a reconnu cette tension lors d’une récente conférence, en disant que « tous les heures ne valent pas la peine ». Il a également souligné que des événements en direct comme les combats de boxe ou les matchs de WWE contribuent à l’augmentation des inscriptions, mais consomment relativement peu de temps de visionnage. Les programmes en direct ont été responsables de six des dix jours les plus importants pour l’inscription de nouveaux membres au cours des cinq dernières années, tout en représentant seulement environ 1 % du temps de visionnage total.

Il est préoccupant que le moment où la société rend publiques ses données change. Netflix va passer de deux rapports par an à un seul rapport annuel à partir de 2027. Cela signifie une diminution de l’opacité des informations, juste au moment où l’engagement des clients devient un enjeu important pour Netflix. Le secteur publicitaire représente peut-être le facteur positif qui pourrait contribuer à l’augmentation des revenus. Les dirigeants espèrent obtenir environ 3 milliards de dollars de revenus publicitaires cette année, sur une base de 8,99 dollars par annonce. Les négociations en Amérique du Nord sont en cours, avec des événements tels que la Coupe du monde féminine de la FIFA en 2027, des matchs de NFL plus nombreux, ainsi que des événements de WWE et MLB. Mais cela ne représente encore qu’une petite partie d’un chiffre total de près de 51 milliards de dollars de revenus. C’est donc une espoir, mais pas une preuve.

Cloche du catalyseur et ce qui modifie la note

Le point de référence à court terme est le rapport du troisième trimestre.Estimé pour le 20 octobreEt les ventes avant l’annonce devraient se stabiliser au cours des prochaines semaines. Cela permettra de connaître les premiers résultats concrets concernant la monétisation des publicités. Entre ce moment et là, il y a deux moyens d’agir de manière constructive. Le signal de mise à niveau se produit en octobre, lorsque la croissance des ventes augmente à nouveau et que les prévisions de chiffre d’affaires diminuent moins rapidement. À ce moment-là, les chiffres d’affaires inférieurs à 20% pour l’avenir pourraient représenter un plafond. La valeur de l’action aurait alors une marge pour être réévaluée vers une valeur moyenne d’environ 95 dollars, comme l’estiment 24 des 32 analystes (sur 32). Le signal de rupture se produit lorsqu’il y a quatre années consécutives de prévisions de chiffre d’affaires faibles. Cela ferait baisser les estimations de chiffre d’affaires pour l’avenir, et le ratio P/E actuellement bas pourrait devenir un objectif plutôt qu’un plafond – c’est exactement le modèle de stratégie utilisé entre 2021 et 2022.

Pershing Square de Bill Ackman est revenu en bourse ce mois-ci.3,15 millions de actionsOn qualifie Netflix de gagnant dans la guerre des services de streaming. Les actions de Netflix ont augmenté suite à cette annonce. C’est un signe utile, indiquant qu’il existe une barrière de confiance élevée. Mais il s’agit plutôt d’un sentiment, et non de données réelles. La position d’Ackman envers Netflix, lancée au début de l’année 2022, a été vendue trois mois plus tard.Une perte de plus de 400 millions de dollarsCela nous rappelle que la conviction ne se mesure pas en temps.

L’évaluation honnête est de « Hold », avec une tendance à la positivité. Les investisseurs à long terme n’ont aucune raison de abandonner une entreprise qui dispose d’un chiffre d’affaires en dessous de 20 %, avec des marges de 33 %, et qui fait l’objet de rachats de titres importants, ainsi qu’avec un bilan modeste. La dévaluation n’est donc plus une probabilité. Cependant, de nouvelles capitaux devraient attendre les résultats de l’octobre pour prendre une décision. Lorsque Netflix est tombé à ce niveau, il a finalement atteint de nouveaux sommets. Mais il a pris des chemins très différents pour y parvenir. Ce voyage est encore à un point de transition.