Nebius Group : La demande contractée ne correspond pas aux dépenses de construction de 25 milliards de dollars. Une baisse de 20 % est un signe d’attention, mais pas une raison pour acheter.

Nebius Group : La demande contractée correspond à un budget de investissements de 25 milliards de dollars – la baisse de 20 % est une alerte, pas une raison pour acheter.

La semaine dernière, Nebius GroupLe prix de 5 milliards de dollars pour les notes convertibles a fait augmenter le montant total du deal, passant de 4,5 milliards de dollars à l’origine., etLe lundi, il a été fermé avec des recettes totales d’environ 5,75 milliards de dollars.L’action a chuté : elle est tombée de près d’un cinquième en cinq sessions, atteignant environ 211 dollars, soit près de 30 % en dessous du niveau de 300 dollars atteint au début du mois de juillet. Il est évident que la peur de dilution s’applique à cette action, qui est très spéculée sur le marché… Mais c’est seulement une partie de l’histoire. Le rapport présenté par Nebius une semaine avant l’augmentation des dividendes ne ressemblait pas à celui d’une entreprise en difficultés.

Les revenus pour le trimestre de juin ont atteint 582,3 millions de dollars, soit une augmentation de 454 % par rapport à l’année précédente.etDevant les quelque 570 millions de dollars de consensus.Avec le secteur d’entreprises basé sur l’IA et les nuages, l’entreprise a augmenté de 514 %.Le EBITDA ajusté est de nouveau positif, soit 236,2 millions de dollars.Un bénéfice d’environ 40 %, des objectifs annuels de 3,0 à 3,4 milliards de dollars, et la direction a renouvelé ses intentions.Le taux de croissance annuel sera d’environ 7 à 9 milliards de dollars d’ici fin 2026.Ce n’est pas une histoire sur l’IA qui ne dispose pas de fonds suffisants :En septembre 2025, Microsoft a accepté un accord pluriannuel sur l’infrastructure des GPU, évalué à près de 17,4 milliards de dollars.plus de cinq ans, etMeta a signé un contrat en mars pour une somme jusqu’à 27 milliards de dollars sur cinq ans.Sur le bilan financier, ces engagements s’expriment sous forme de 5,98 milliards de dollars de revenus différés : les clients payent à l’avance pour la capacité qu’ils utiliseront plus tard.

L’augmentation de salaire est due au montant supérieur aux revenus.Nebius prévoit de dépenser entre 20 et 25 milliards de dollars en capitaux en 2026.Il s’agit d’un investissement de 3,0 à 3,4 milliards de dollars. Les centres de données équipés de GPU sont en cours de construction et de remplissage. La comparaison trimestrielle montre que les dépenses de construction s’élèvent à 5,66 milliards de dollars au deuxième trimestre, contre 2,25 milliards de dollars de flux de trésorerie d’exploitation. Ces derniers sont soutenus par environ 1,2 milliard de dollars de revenus différés et une variation similaire des créances. En retirant les paiements anticipés des clients et les coûts liés à la construction financés par des capitaux externes, on obtient le modèle néo-cloud : les locataires paient à l’avance et signent des contrats de cinq ans, tandis que le propriétaire finance la construction en empruntant de l’argent.March a proposé une offre de titres convertibles valant 3,75 milliards de dollars.En août, l’accord de 5 milliards de dollars a été conclu. Il était divisé en 3 milliards de dollars en titres à un taux d’intérêt de 0,50 % remboursables en 2030, et 2 milliards de dollars en titres à un taux d’intérêt de 4,50 % remboursables en 2034.

Les termes indiquent ce que la direction croit. Le prix de conversion se situe entre 313 et 325 dollars, soit un supérieur de 40 à 45 % par rapport au prix de référence d’environ 224 dollars. Cela signifie que les prêteurs acceptent la conversion uniquement si les actions atteignent à nouveau leur niveau de pic cet été. Nebius a choisi une dette à coût quasi nul plutôt que de vendre ses actions à un prix faible. Il a ainsi remboursé les prêteurs grâce à des options de vente bon marché sur ses propres actions. Les coûts arrivent plus tard : pour les actionnaires existants, cela signifie des pertes en cas de hausse des actions. Dans le cas du segment de 4,5 %, il y a également des intérêts réels, ajoutés aux résultats conformes aux normes GAAP, qui ont été négatifs à 190,4 millions de dollars au dernier trimestre, en raison de la dépréciation des actions (+245 %) et des avantages en nature liés aux actions (+597 %).

À 211 $, la capitalisation boursière est d’environ 57 milliards de dollars – soit environ 42 fois les revenus récents, et environ 17 fois même le chiffre indicatif pour l’année 2026. Le flux de trésorerie libre est négatif. La société la plus similaire sur le marché, CoreWeave, est cotée à environ 6 fois les ventes récentes, bien qu’elle ait généré environ 7,6 milliards de dollars de revenus au cours des douze derniers mois. Une partie de cette différence est justifiée : Nebius augmente ses revenus à un taux de 450 %+, et son marge brute est d’environ 74 %. Le reste correspond simplement au prix d’une baguette de hockey. Wall Street, pour autant que cela vaille, reste supérieure au marché.Goldman Sachs a fixé une cible de vente de 286 dollars au début du mois de juillet., Le cours de Citi est à 287 $., Et cette semaine, DA Davidson a maintenu son prix à 250..

En fonction du critère de l’évolution des valeurs boursières dégradées – les affaires se sont-elles détériorées plus rapidement que ce que la valorisation ne le permettait ? – Nebius réussit. Les revenus ont augmenté, le EBITDA ajusté reste positif, et les prévisions restent inchangées.La liquidation est plutôt liée aux mécanismes de financement, et non à une diminution de la demande.Le réajustement de 300 à 211 dollars dépasse toute variation dans le scénario opérationnel. C’est donc la situation dans laquelle une vente excessive est possible.

Mais ce n’est pas encore une bonne affaire, et la raison en est structurelle. Une entreprise qui dépense 20–25 milliards de dollars en capitaux pour générer 3–4 milliards de dollars de revenus a un risque de failure impitoyable : si Meta, Microsoft ou le prochain locataire réévaluent les coûts, réduisent les dépenses ou développent leurs capacités en interne, les coûts d’amortissement et les intérêts ne diminuent pas en même temps que les revenus. De plus, le processus de financement n’est pas terminé – une nouvelle levée de fonds sous des conditions plus mauvaises s’ajoutera aux obligations que les actionnaires ont déjà acceptées. La stratégie honnête est de rester vigilant, plutôt que d’acheter. Les preuves devront être disponibles au cours des deux prochains trimestres : si les revenus du troisième trimestre se situent autour de 7–9 milliards de dollars, ce que les directives formelles pour l’année 2027 impliquent pour la conversion des liquidités, si chaque dollar investi dans les investissements de développement génère davantage de revenus, et si une troisième levée de fonds est envisagée. Si l’augmentation des investissements se poursuit à un rythme qui ne s’accélère plus, le multiple de 17x devient semblable à celui d’un propriétaire avec une liste de locataires contractuels. Si les investissements diminuent ou si les locataires abandonnent, le prix actuel représente déjà le prix payé pour un succès qui n’a pas encore eu lieu.