Nebius dispose de 8 milliards de dollars en espèces, et il emprunte néanmoins 4,5 milliards de dollars.

Nebius possède 8 milliards de dollars en espèces, et il emprunte néanmoins 4,5 milliards de dollars.

Voici une entreprise qui a terminé le mois de juin avec8,04 milliards de dollars en espèces et en équivalents de espècesSur son bilan financier, et mardi, l’entreprise a annoncé qu’elle souhaitait emprunter encore 4,5 milliards de dollars. C’est une chose étrange pour une entreprise disposant de nombreux liquidités, à moins de se rappeler quel type d’emprunt c’est. Il s’agit d’un titre convertible. Le principe fondamental d’un titre convertible est que c’est un moyen de vendre ses propres actions sans avoir à reconnaître que l’on vend ses propres actions.

Il semble que le marché ait immédiatement compris cela. Les actions de Nebius ont chuté de jusqu’à 14 % pendant les transactions du matin, avant de se stabiliser autour de 10 %, soit environ 224 dollars. Cela représente environ 6,7 milliards de dollars de valeur de marché pour l’entreprise – soit environ un tiers du montant que l’entreprise espère lever. Cette arithmétique n’est pas une coïncidence, et il ne s’agit pas vraiment des nouvelles concernant mercredi. Il s’agit plutôt de la structure sous-jacente qui joue un rôle important dans tout cela.

Le financement

Un titre de dette convertible fonctionne ainsi : l’entreprise vous vend un titre de dette à un taux d’intérêt bas. En échange, vous obtenez le droit de le convertir en actions à un prix fixe, supérieur au prix actuel des actions. Si les actions restent stables ou baissent, il s’agit simplement d’un titre de dette : un petit intérêt, et le capital revient à la fin du terme du titre, en dollars. Si les actions augmentent, vous pouvez convertir le titre en actions ; le « prêt » devient alors des actions – l’entreprise ne rembourse pas cet argent, car elle n’a pas besoin de le faire ; elle vous donne des nouvelles actions, dont la valeur est supérieure à l’argent emprunté.

(Entreprise : Nous aimerions emprunter 4,5 milliards de dollars. Investisseur : Très bien, mais nous voudrions également avoir le droit de devenir vos actionnaires si cela nous convient mieux. Entreprise : Très bien, mais alors vous recevrez une taux d’intérêt plus bas. Investisseur : Accord.)

Ainsi, l’entreprise a vendu une option call sur ses propres actions. L’investisseur possède donc des actions de l’entreprise, avec une garantie de sécurité en forme de dette. Les deux parties concernées veulent le même résultat : l’investisseur souhaite que les actions augmentent, car c’est ce que l’option permet. L’entreprise, quant à elle, veut également que les actions augmentent, car c’est ainsi qu’elle pourra rembourser sa dette. L’investisseur souhaite que les actions augmentent plus que l’entreprise ne le fait… C’est là que réside le conflit. Mais ils sont d’accord sur la direction à suivre.

C’est une machine attrayante pour des entreprises qui n’ont pas de bénéfices et qui ont beaucoup de choses à construire. Nebius en fait une parmi celles-ci. C’est une entreprise de cloud computing basée sur l’intelligence artificielle – un “neocloud” qui achète des puces Nvidia, les place dans des centres de données, et loue les services informatiques aux entreprises qui développent et exploitent des modèles d’IA. Cette entreprise a été créée en 2024 par Yandex, en Russie. Elle cherche à passer de une capacité de 170 mégawatts de capacité de centres de données actifs à 5 gigawatts d’ici 2030, soit une augmentation d’environ trente fois.Les revenus ont augmenté de 454 % en glissement annuel au deuxième trimestre.À 582 millions de dollars. Il perd toujours de l’argent.Perte d’exploitation d’environ 176 millions de dollarsDans ce quartier… C’est une expansion des dépenses de capitaux financée par la confiance.

Les conversions sont la forme la moins chère de cette “fidélité”. L’option intégrée dans une conversion vaut plus lorsque les actions sont volatiles… Or, ces actions sont très volatiles. Le prix des options sur Nebius est de près de 90 % – les options sur ces actions sont donc extrêmement chères. En revanche, les actions de Nebius ont augmenté de près de 167 % cette année. En réalité, Nebius fait une vente d’options sur ses propres actions, en vendant ces options sur un marché qui paie des prix élevés. Avec cet argent, il peut acheter des GPU. Si vous croyez en vos propres actions et si le marché traite vos actions comme des billets de loterie, cela représente la meilleure façon de financer vos investissements : plus bonne que de vendre les actions aujourd’hui, car vous ne cédez que des actions après qu’elles aient augmenté de valeur. Et plus bonne que les dettes ordinaires, car les intérêts sont quasi nuls.

Le modèle

Selon l’annonce de l’entreprise : 4,5 milliards de dollars en notes convertibles de série senior, réparties en deux tranches.2,75 milliards d’USD à payer en 2030, et 1,75 milliard d’USD à payer en 2034.Avec des options pour vendre davantage, ciblant des acheteurs institutionnels importants. Les revenus seront utilisés pour financer les centres de données, la plateforme cloud pour l’IA et les GPU. Le taux d’intérêt et le bonus de conversion – c’est-à-dire le bonus supérieur au prix actuel des actions à partir duquel les notes deviennent des actions – sont déterminés en fonction des prix prévus. Ce n’est pas encore le cas. Nous connaîtrons le prix exact dans quelques jours.

Le modèle est ce qui est le plus intéressant. Nebius a vendu des obligations convertibles pour environ 1 milliard de dollars en juin 2025, environ 2,75 milliards de dollars en septembre dernier, 4,3 milliards de dollars en mars, et maintenant 4,5 milliards de dollars – soit une somme de 12,5 milliards de dollars en peu plus d’un an.Sa troisième vente de titres convertibles valant plusieurs milliards de dollars en moins d’un an.Le marché a adopté la même logique en mars : Nebius a annoncé une valeur de 3,75 milliards de dollars pour un titre convertible. Par la suite, cette valeur a été augmentée à 4,3 milliards de dollars.La valeur boursière a chuté de 10,4 %.De toute façon, c’est l’annonce qui est faite.

Il y a également une autre fin pour cette machine qui fonctionne en même temps. Parallèlement aux nouveaux titres, l’entreprise indique qu’elle négocie en privé pour échanger certaines parties de ses anciens véhicules convertibles – les titres à 2 % remboursables en 2029 et les titres à 3 % remboursables en 2031 – contre de nouveaux actions de classe A. C’est donc l’entreprise qui transforme volontairement sa dette en action sociale, au prix actuel. En même temps, elle vend des nouveaux titres qui deviennent ensuite des actions sociales, et transforme les anciens titres en actions dont elle ne devra jamais rembourser la dette. Tout ce financement représente une décision d’une seule entreprise : ses actions, et non son argent, sont ce qui fait son avenir.

Pourquoi les actions ont chuté

Le 10 % correspond au prix du marché pour cette annonce. La partie la plus littérale est la dilution : si tous les 4,5 milliards de dollars des obligations sont convertis à un prix d’environ celui de mercredi, cela correspondrait à environ 20 millions de nouvelles actions, soit environ 7 % du…272 millions d’actions en circulation— Moins si le bonus de conversion dépasse le prix du marché, c’est bien là le but de ces instruments. Et avant de compter les actions échangées lors du change des anciennes notes. Les prix du marché dépendent de l’information qui arrive en même temps.

Il y a aussi le rituel qui régule ces transactions. Les principaux acheteurs de voitures convertibles sont des fonds spéculatifs qui pratiquent l’arbitrage sur les actions de ces entreprises. Ils achètent les obligations et vendent les actions pour couvrir les risques liés aux options inscrites dans les titres financiers. C’est une opération purement mécanique, sans rapport avec les perspectives concernant le secteur de l’IA. Une grande partie de cette commande est effectuée les jours où les annonces sont publiées. Ce n’est pas un scandale ; c’est simplement une question de gestion des ordres de vente.

Et puis, il y a le message. La société a terminé juin avec 8 milliards de dollars en liquidités. Elle a annoncé qu’elle souhaite ajouter encore plus de liquidités, soit plus de la moitié de ce montant. Ce montant ne sert pas à assurer la survie de la société ; il est destiné aux travaux de construction. Les travaux de construction nécessiteront donc beaucoup plus d’argent. Chaque annonce est un rappel que l’avenir de Nebius est lié aux nouvelles actions émises par la société. Les actions sont donc réduites en valeur en conséquence. Cela inclut également un cycle de rétroaction : le taux de conversion détermine la valeur des actions au moment où les prix du marché sont fixés, donc la réaction du marché fait partie intégrante du calcul concernant cette transaction.

Qu’est-ce que la machine est ?

Si l’on retire le langage financier de cette situation, il s’agit simplement d’une mise en jeu liée à sa classification. L’entreprise appelle ces titres des dettes ; les acheteurs les considèrent comme des options sur les actions. Personne ne sait quelles sont ces obligations jusqu’à ce que les actions augmentent de valeur. Si les actions augmentent, il s’agit bien d’actions ; personne ne doit rembourser les 4,5 milliards de dollars, et les actionnaires existants paient pour le succès de l’entreprise, à travers quelques pourcentages de dilution. C’est une bonne affaire pour une entreprise qui croit en elle-même. Si les actions baissent, le financement intelligent se transforme en 4,5 milliards de dollars de dettes réelles, à intérêts, en plus d’un investissement qui rapporte 5,66 milliards de dollars par trimestre, sans générer de profits. En d’autres termes, les pertes appartiennent aux actionnaires ; les bénéfices sont partagés avec les détenteurs de titres. Comme les deux parties concernées ont des intérêts similaires, la seule personne qui peut perdre dans tous les cas est celle qui possédait déjà les actions.

Cette personne a payé le prix d’entrée deux fois mercredi : environ 6,7 milliards de dollars en valeur de marché, en échange d’un financement qui confie l’argent et l’avenir à tout le monde, sauf à elle-même. Ce n’est pas une faute dans l’accord. C’est simplement la nature même de l’accord.