Navios Maritime Partners : La valeur action a augmenté de 90 %. Le multiple n’a pas augmenté.

Navios Maritime Partners a augmenté de près de 91 % au cours des douze derniers mois, et une hausse de près de 58 % depuis le début de l’année. À tout point de vue, c’est un mouvement qui rend le terme “bon marché” inutile. Pourtant, à un prix actuel d’environ 83 $, l’action est toujours cotée à environ 0,68 fois sa valeur comptable, et 6,8 fois ses bénéfices récents. Le marché a récompensé cette hausse du cours de l’action, mais refuse de reestimer ces multiples. On peut donc dire que les bénéfices supplémentaires qui ont motivé cette hausse sont déjà en train de disparaître.

Cette rupture entre les mouvements des prix et la multiplicité des compressions est digne d’une analyse plus approfondie – car l’état des flux de trésorerie et le volume de revenus contractuels ne permettent pas d’assumer que il s’agisse d’une transaction à un sommet.

Permettez-moi de commencer par les chiffres d’exploitation. Au premier trimestre 2026, Navios Maritime Partners a enregistré des revenus de357 millionsLe chiffre d’affaires a augmenté de 17 % par rapport à l’année précédente, avec un EBITDA ajusté de 204 millions de dollars. Le taux de revenus liés aux charters combinés – c’est-à-dire le tarif quotidien que la flotte gagne par navire, que ce soit sur place ou selon un contrat – a augmenté de 21 % pour atteindre 25 679 dollars par jour. Le taux d’utilisation de la flotte est resté à 99,5 %. Cela signifie qu’une flotte pleinement opérationnelle gagne plus chaque jour qu’il y a douze mois. Ce n’est pas une entreprise qui se remet de une phase difficile. C’est plutôt une entreprise dont les tarifs augmentent rapidement.

Voyons maintenant sur quoi se basent ces taux. Navios exploite une flotte diversifiée de environ 173 navires, répartis en trois catégories :65 navires de charge sèche, 51 conteneurs et 57 pétroliers.Cette diversification est délibérée et elle a un impact significatif. Lorsque les tarifs des pétroliers ont augmenté en raison des troubles géopolitiques près du détroit d’Hormuz, les activités liées aux cargaisons solides et aux conteneurs ont permis de maintenir la stabilité du marché. Lorsqu’une partie du secteur connaît une baisse saisonnière, les autres secteurs tendent à rester stables. Le secteur des cargaisons solides a bénéficié de la forte demande pour le minerai de fer en Chine, ainsi que des longues distances entre les ports, due au développement de la mine Simandou en Guinée. Les conteneurs, quant à eux, ont été soutenus par les itinéraires alternatifs sur la mer Rouge, ce qui permet de réduire la capacité du marché et d’augmenter les prix au moment de l’achat. En revanche, les pétroliers ont bénéficié d’un avantage géopolitique : les revenus des VLCC ont atteint des niveaux record au premier trimestre 2026, car les tensions près du détroit d’Hormuz ont permis de réduire environ un quart du commerce mondial de pétrole maritime par rapport aux itinéraires normaux.

Mais l’histoire ne se résume pas simplement aux taux de change au moment actuel. Ce qui distingue cette structure des marchés de négociation purement informels, c’est le portefeuille de contrats. À la fin du premier trimestre, Navios avait des revenus contractuels s’élevant à 4,1 milliards de dollars jusqu’en 2037. Ce chiffre était en hausse par rapport…3,8 milliards à la fin de l’année 2025L’entreprise a ajouté 549 millions de dollars en contrats à long terme pendant ce trimestre. Environ 73 % des jours disponibles pour la fin de l’année 2026 sont déjà réservés, et environ 46 % des jours de l’année 2027 ont été réservés. Il ne s’agit pas d’une flotte exposée au marché spot du futur. C’est plutôt une flotte qui dispose d’une visibilité sur plusieurs années pour une grande partie de ses revenus.

Du point de vue du bilan financier, la situation s’améliore, même si l’entreprise investit dans la croissance. Le montant total du dette s’élève à environ 2,6 milliards de dollars, contre un capital total de 3,4 milliards de dollars, ce qui donne un ratio dette/capital d’environ 63 %. La dette nette – c’est-à-dire la dette moins les 411 millions de dollars en liquidités en banque – est d’environ 1,8 milliard de dollars. L’entreprise a généré 475 millions de dollars de flux de trésorerie opérationnels au cours des douze derniers mois, et 230 millions de dollars de flux de trésorerie libre. Ce taux de croissance reflète à la fois une augmentation des bénéfices et la nature cyclique des dépenses de construction navale, qui se manifeste généralement par des paiements liés à la construction de nouveaux navires avant que ceux-ci ne commencent à fonctionner.

L’entreprise est également active dans le domaine des retraites de capitaux. Elle a augmenté sa distribution trimestrielle de 20 %, pour atteindre 0,06 dollars par unité, soit 0,24 dollars par an, à partir du premier trimestre 2026. Depuis sa création, elle a récupéré près de 1,8 millions d’unités ordinaires pour un montant de 84 millions de dollars. Le taux de dividende à prix actuels est d’environ 0,27 %. Cela semble faible par rapport aux opérateurs de pétroliers spécialisés comme International Seaways, qui ont un taux de 8,5 %, ou Frontline, qui en a un de 7,4 %. Mais ce différend de taux reflète une philosophie différente en matière d’allocation des capitaux, et non une faiblesse financière. Navios est un opérateur diversifié, avec un ratio de distribution plus faible, ce qui lui permet d’investir davantage d’argent dans l’acquisition de navires, la construction de nouveaux navires et les rachats de titres. Le ratio de distribution est d’environ 1,7 % des résultats récents – ce qui signifie que la distribution est extrêmement bien couverte.

Du point de vue de la valorisation, les chiffres deviennent intéressants. Navios se vend à un P/E d’environ 6,8x par rapport aux résultats récents, contre 10,4x pour des concurrents comme Frontline et 10,4x pour Safe Bulkers. En termes de EV/EBITDA, Navios se situe à environ 8,5x, contre 5,3x pour International Seaways et 8,1x pour Frontline. Ces multiples ne signifient pas une “discount massive” – International Seaways est en effet plus bon marché en termes de EV/EBITDA, et pour une raison évidente : International Seaways est une entreprise spécialisée dans le transport de pétrole liquide, avec un rendement bien plus élevé. Mais par rapport à ses concurrents plus diversifiés, qui se concentrent sur le transport de marchandises sèches, le multiple de Navios n’est pas excessif.

Ce qui est frappant, c’est le décalage entre la valeur comptable et la valeur de marché. L’action est vendue à un prix de 0,68 fois sa valeur comptable. Une analyse indépendante montre que la réduction par rapport à la valeur comptable est…environ 56 %Cela signifie que les valeurs de marché de la flotte de navires de Navios et des revenus contractés sont inférieures à moitié à ce que le bilan et l’évaluation des actifs de l’entreprise indiquent. Même après une utilisation de 91 %, le décrochement persiste. Pour une entreprise qui dispose de 4,1 milliards de dollars de revenus contractés et dont la flotte est utilisée à un taux de 99,5 %, c’est un signe clair que le marché reste très sceptique quant à la viabilité des tarifs.

Ce scepticisme n’est pas infondé. Le cycle du transport maritime existe réellement, et il change. La liste des commandes de pétroliers représente…20 % de la flotteEt on estime que la croissance efficace des flottes dépassera la croissance de la demande entre 2027 et 2029. Les commandes de navires conteneur se situent à…environ 37 %Des pressions sur l’offre de la flotte : une pression importante. On s’attend à une augmentation de l’offre en volume d’environ 3,3 % par an, supérieure au taux de croissance de la demande de 2,7 % pendant la même période. Il s’agit de pressions structurelles sur l’offre qui finiront par limiter la croissance des taux d’intérêt. La question est le moment opportun pour agir.

Le livre des contrats répond, au moins partiellement, à cette question de timing. Avec 73 % des jours de l’année 2026 et 46 % des jours de l’année 2027 déjà fixés, Navios a pu protéger une part importante de ses revenus contre la dégradation cyclique qui est imminente. Les quatre nouveaux VLCC ont été vendus pour un coût net d’environ 47 700 dollars par jour pendant cinq ans – ce qui est bien plus que les prix du marché actuel, même après que l’augmentation due aux tensions au canal de Hormuz se soit normalisée. Un conteneur prêt pour le méthanol a été vendu pour un coût net d’environ 42 400 dollars par jour. Ces prix sont fixes, et ils sont supérieurs aux prix que le marché ouvert paierait demain pour des tonnages similaires.

Même si les taux se détendent à partir de maintenant – et ils le feront bien, finalement – le portefeuille de contrats offre une base solide pour les dix-huit à vingt-quatre mois à venir. Les revenus par unité pour le premier trimestre, de 3,64 dollars, si on les annule sur une base annuelle, signifient environ 14,50 dollars par unité pour l’année entière. Avec un prix de 83 dollars, cela signifierait que l’action est estimée à environ 5,7 fois les revenus futurs. Cependant, la majorité des analystes est plus prudente, et prévoit un P/E proche de 14. Cette différence entre l’estimation annuelle et les prévisions des analystes montre bien que les acheteurs s’attendent à une réduction significative des taux dans les trimestres à venir. Mais le portefeuille de contrats couvre la majeure partie de l’année 2026 et presque la moitié de l’année 2027, ce qui rend difficile de justifier cette réduction pour la partie du parc de navires déjà engagé.

En somme, le profil de flux de trésorerie s’accélère, le retard dans l’exécution des contrats offre une perspective sur plusieurs années, le bilan reste maîtrisable, et la dépréciation de la valeur actuelle des actifs par rapport à leur valeur comptable a résisté à une baisse de prix de 90 %. Les risques sont réels : la croissance de l’offre dépassera la demande dans les trois secteurs d’ici la fin du décennie. De plus, l’impulsion géopolitique en matière de pétroliers est intrinsèquement fragile. Mais ce sont des facteurs de long terme, pas des menaces immédiates pour une entreprise dont les revenus seront réduits jusqu’en 2037 et dont le taux de utilisation des actifs est de 99,5 %.

Le ratio P/E de 6,8 pour une entreprise ayant cette visibilité et cette trajectoire de croissance n’est pas le multiple d’une entreprise dont les meilleurs jours sont révolus. C’est plutôt le multiple d’une entreprise que le marché ne croit pas encore en elle. La question est de savoir si ce scepticisme est justifié, en fonction de la rapidité avec laquelle l’offre peut se mettre à jour par rapport aux conditions actuelles du marché. Compte tenu de la profondeur du portefeuille de contrats, il semble que la réponse soit non, au moins pendant deux ans.

Je réaffirme mon avis positif sur Navios Maritime Partners.