Le PDG de Navan préfère le marché public qui le punit constamment. Le modèle explique pourquoi.

L’action de Navan était…En baisse de plus de 20 % cet après-midiÀ peu près 20$. L’entreprise avait réussi à dépasser les estimations de ventes et de bénéfices de Wall Street. De plus, elle a augmenté ses prévisions pour l’année entière. C’est ce genre de rapport qui normalement stimule les actions cotées en Bourse. Pour Navan, cela a eu l’effet contraire : les actions ont chuté fort après la publication des chiffres, et ont continué à baisser pendant la séance suivante.

Ariel Cohen, cofondateur et PDG de Navan, a…Il a défendu publiquement la stratégie de l’entreprise depuis son introduction en bourse.Au cours d’une année qui mettra à l’épreuve la plupart des fondateurs : ses actions ont été cotées à 25 dollars lors de l’offre publique initiale en octobre dernier.Elle a chuté d’environ 20 % le premier jour de trading.D’ici décembre, le prix avait chuté à moins de 8 dollars. Cohen essayait de maintenir une image publique positive. Il est facile de penser que le PDG choisit cette attitude pour montrer sa bravoure. Mais je pense que c’est plus intéressant que cela : cette choix indique ce dont l’entreprise est devenue… Et la violence du marché est le prix de ces changements.

Commencez par l’IPO lui-même. C’était une période de baisse évidente pour l’entreprise. Navan, la société spécialisée dans les voyages et les dépenses d’entreprise, autrefois appelée TripActions…L’entreprise a généré environ 923 millions de dollars, et ses actions ont été évaluées à une valeur d’environ 6,2 milliards de dollars – bien inférieure aux 9,2 milliards de dollars que l’entreprise avait reçus grâce à un financement privé en 2022.Les fondateurs ne se portent généralement pas volontairement au public à un prix réduit. Le fait que Cohen ait fait cela indique que la version privée de l’entreprise ne fonctionnait plus, et que le passage au public était donc le moyen de la remettre en état.

Ce changement se manifeste dans les flux de trésorerie. Au cours de l’exercice financier qui s’est terminé en janvier, la première année complète qu’a passée Navan en tant que société publique, elle a généré…Premier exercice complet avec un flux de trésorerie opérationnel positif et un flux de trésorerie libre.On atteint un objectif un an avant son calendrier prévu. L’année précédente, l’entreprise avait dépensé environ 50 millions de dollars. Son marge opérationnelle en dehors des critères GAAP est passée de -5 % à +5 % au cours de cette même période. La direction espère maintenant atteindre une marge de près de 9 % pour l’année en cours. Une entreprise de tourisme privée, soutenue par des investissements en capital-risque, n’a généralement pas besoin de respecter ces critères financiers. En revanche, une entreprise publique doit le faire chaque trimestre.

La raison pour laquelle les mathématiques fonctionnent – et c’est aussi ce que la plupart des gens ignorent – est que Navan n’est pas vraiment une société de gestion de voyages au sens classique.Plus de neuf dollars pour chaque dix dollars de ses revenus proviennent de frais liés aux réservations et au volume de paiements.Ce n’est pas une abonnement par personne. Les agences de voyage traditionnelles vendent des services personnalisés, avec un prix fixé par le employé lui-même. Elles sont donc confrontées à une menace évidente : l’IA permet de faire automatiser les réservations. Navan est payé pour chaque dollar de voyages qu’il effectue. Donc, lorsque son assistant IA s’occupe davantage du travail…Les champs représentent environ 60 % des interactions avec les clients.Cela diminue les coûts de service de Navan, plutôt que ses revenus. C’est ainsi que son marge brute, selon les critères importants pour le marché, a atteint un niveau record de 75 % au dernier trimestre. En termes que le marché se soucie, il s’agit de paiements anticipés et de services logiciels intégrés à la catégorie des services de voyage, et non d’une version améliorée de l’ancienne agence de voyage.

Le marché comprend bien cela et le récompense en conséquence. Après avoir atteint un niveau bas en décembre, l’action a plus que triplé dès le début de l’automne. Il comprend également à quel point ce « bonus » est fragile : cette semaine, un seul indicateur lié aux marges d’exploitation a diminué d’environ trois points par trimestre, en raison des commissions supplémentaires liées aux ventes.Il a annoncé qu’il achetait une entreprise spécialisée dans les réunions et événements, qui ne contribuera pas aux profits avant l’année fiscale suivante.Le marché a réduit les actions de moitié en une journée.

Alors, pourquoi un fondateur choisirait-il délibérément un tel marché ? En partie, c’est parce que le fait d’être coté en bourse impose des règles strictes à l’entreprise. Mais surtout, je suppose, parce que c’est là que l’entreprise peut maintenir son modèle de croissance. Cohen et son cofondateur ont conservé la majorité absolue du pouvoir de vote grâce aux actions de deux classes. Ainsi, l’listing ne leur a coûté aucun contrôle. Ce qu’il a obtenu, c’est une monnaie liquide pour acheter des produits similaires – les réunions et événements eux-mêmes représentent un tiers du marché cible de l’entreprise, selon Navan. De plus, la crédibilité que confère un titre boursier aux grands clients est importante. Actuellement, Navan sert 50 entreprises figurant dans le S&P 500, contre 45 il y a un trimestre.

Tout cela ne rend pas les actions bon marché. Avec des ventes d’environ cinq fois supérieures à celles prévues pour cette année, et avec des pertes encore importantes selon les normes GAAP – les avantages en actions représentent même environ 180 millions de dollars par an – le marché paie déjà au fondateur la discipline nécessaire pour continuer à travailler. La question est donc de savoir si cette discipline se renforce ou ne se limite qu’à une simple endurance. Les revenus doivent continuer à augmenter de près de 30 %, tandis que le taux de marge d’exploitation doit augmenter vers les objectifs fixés. De plus, les acquisitions liées aux réunions et événements doivent commencer à rapporter de l’argent dès l’année prochaine, comme promis. Si ces chiffres continuent d’améliorer, la préférence inhabituelle de Cohen devient alors logique. Sinon, comme le montre le marché depuis un an, il sera clair comment il réagira.