Natera : L’accord de Phase 1 que personne n’a besoin et la valeur qui est ignorée par tout le monde

Natera : Le accord de Phase 1 que personne n’a besoin et dont la valeur est ignorée par tout le monde

Natera vient de annoncer une collaboration avec Kupando Therapeutics pour soutenir…Phase 1 des essais cliniques en AllemagneLa réaction du marché est modeste – car il ne s’agit pas d’une transaction liée aux revenus. Aucun prix n’a été annoncé. Il n’y a aucune obligation quant au volume de production. Il s’agit d’une collaboration de recherche : Natera fournit son test sans tissus adipeux pour suivre les variations du ADN tumoral, tandis que Kupando expérimente une immunothérapie sur des patients atteints de cancer cutané avancé.

L’annonce de Kupando est complètement erronée. En réalité, le problème réel est que Natera se vend à un cours de 44,7 milliards de dollars, alors qu’elle perd 67 millions de dollars par trimestre.

La croissance est réelle. Les exigences multiples visent l’excellence.

Les chiffres de Natera pour le second trimestre 2026 sont incontestablement impressionnants. Revenus de752,8 millions de dollarsEnviron 38 % en glissement annuel. Le volume de tests a atteint un record de environ 1,04 million – c’est le deuxième trimestre consécutif où ce chiffre est supérieur à celui-ci. Le nombre de tests de dépistage de la maladie résiduelle moléculaire dans le domaine oncologique a augmenté de 57 %, pour atteindre environ 297 000 tests ; le nombre de tests liés aux unités cliniques de dépistage de la maladie résiduelle moléculaire a augmenté de 34 000 par rapport à l’année précédente. Le prix moyen de vente a également augmenté significativement.environ 1 275 $La direction a augmenté les prévisions de revenus pour l’ensemble de l’année de 100 millions de dollars, pour atteindre entre 2,85 milliards et 2,91 milliards de dollars à mi-parcours.

Le taux de marge brute est passé à environ 65 %. Il y a eu une amélioration de 50 points de base sur la période, sans tenir compte des ajustements liés aux impôts. Le nombre de jours de ventes en suspens a diminué de quatre jours, soit 57 jours. Cela signifie que les liquidités arrivent plus rapidement. L’entreprise possède 1,09 milliard de dollars en liquidités, contre 80 millions de dollars de dettes.

Le problème est que les actions sont évaluées de manière à supposer que cette stratégie de mise en œuvre se poursuivra et s’accélérera, tandis que l’entreprise deviendra progressivement rentable. Avec un ratio P/E négatif de 16,5 fois le chiffre d’affaires historique, l’évaluation suppose déjà que la trajectoire de croissance de 38 % se maintiendra, que les marges augmenteront jusqu’à 70 % selon les objectifs fixés par la direction, et que les pertes opérationnelles seront rapidement réduites.

Il n’y a rien de mal dans un multiple premium pour une société à forte croissance – mais uniquement si le chemin menant des pertes actuelles aux bénéfices est clair et à court terme. Celui de Natera ne l’est pas.

Le calendrier de rentabilité reste une question ouverte.

Voici ce que la direction ne dira pas : quand Natera fera des profits.

En 2026, les pertes d’exploitation ont été de 75,8 millions de dollars. La perte nette s’est élevée à 67 millions de dollars pour un chiffre d’affaires de 753 millions de dollars. Le cadre de prévision pour 2026 est très restrictif : les dépenses de gestion et d’administration s’élèvent entre 1,125 milliard et 1,225 milliards de dollars, ainsi que les dépenses de R&D entre 800 millions et 900 millions de dollars. Les dépenses d’exploitation totales s’élèvent donc entre 1,9 et 2,1 milliards de dollars. Avec un chiffre d’affaires de 2,9 milliards de dollars et un taux de marge brute de 64 % à 66 %, le bénéfice net se situera entre 1,86 et 1,91 milliards de dollars. Cela signifie que l’entreprise opère légèrement au-dessus du seuil de rentabilité, si tout se passe bien et si les marges restent stables.

La projection de consensus est une profit d’environ13 millions en 2027Pour atteindre cet objectif à partir des pertes trimestrielles actuelles, il est nécessaire d’obtenir une croissance des revenus annuels de environ 63 %. Ce chiffre montre bien que l’entreprise n’est pas encore assez stable en termes de rentabilité.

Ce n’est pas une entreprise qui est sur le point de passer à un nouveau niveau de croissance dans les deux ou trois trimestres à venir. C’est plutôt une entreprise qui augmente ses dépenses de manière aussi rapide que ses revenus, en espérant que la période de croissance soudaine arrive dans les 18–24 mois. Le marché valorise cette entreprise comme si cette période de croissance s’était déjà produite.

La latitude et Kupando sont des éléments de validation, mais pas des facteurs clés pour générer des revenus.

La collaboration avec Kupando mérite d’être comprise, mais il ne faut pas la sous-estimer. La plateforme Latitude de Natera est un outil permettant de déterminer le niveau de récidive tumorale sans utiliser de biopsie. Kupando l’utilisera à plusieurs moments différents pendant le essai de phase 1 pour KUP-101, une immunothérapie en développement visant les cancers cutanés avancés. Le premier patient a été inclus dans l’essai.Centres d’oncologie allemands.

C’est du travail de validation clinique. Natera gère la plateforme qui permet de fonctionner…97 % des tests de MRD pour les tumeurs solides commercialesEt il soutient 90 % des publications sur le MRD soumises à revue par des pairs. Chaque partenariat de phase 1 de ce type représente une opportunité pour que Latitude devienne l’outil standard pour la surveillance du CTDNA dans le développement de médicaments en oncologie – et que ces partenariats entre biotechnologies génèrent des revenus liés au licenciement et aux services, en plus des revenus provenant des tests directs sur les patients de Signatera.

La valeur stratégique est réelle. Mais il s’agit de la phase 1 seulement ; aucune condition financière n’a été divulguée, et aucun impact sur les revenus à court terme n’est prévisible. La valeur de l’action ne peut être estimée sur la base d’une étude qui pourrait confirmer la viabilité de cette plateforme dans quelques années.

Qu’est-ce qui changerait les calculs ?

La thèse pour Natera dans cette évaluation nécessite que trois conditions soient remplies :

D’abord, la croissance des revenus doit rester supérieure à 30 % pendant deux à trois ans de plus.Le taux de croissance de 38 % (40 % après les améliorations) est acceptable, mais la décélération de la croissance est une étape normale dans le cycle de vie d’une entreprise qui franchit le seuil de revenus de 2,9 milliards de dollars. L’augmentation des prévisions de revenus à 2,85 milliards à 2,91 milliards de dollars est positive, mais maintenir ce rythme tout en ajoutant des capacités dans le domaine de l’oncologie et en développant l’essai de détection précoce du cancer est très coûteux en capital.

Deuxièmement, le taux de marge brute doit atteindre 70 % ou plus, et non seulement tendre vers ce niveau.L’entreprise se trouve dans la fourchette de 50 à 60 % depuis deux ans. Pour atteindre 70 %, il est nécessaire que les revenus liés aux services fournis augmentent – Signatera a déjà atteint 1 275 dollars au deuxième trimestre – ainsi qu’une taille opérationnelle suffisante pour compenser les coûts annuels de recherche et développement, qui s’élèvent entre 800 et 900 millions de dollars. Si les marges restent stables entre 66 % et 68 %, l’évolution des bénéfices sera plus lente.

Troisièmement, la rentabilité doit être atteinte avant 2028.Le consensus prévoit un bénéfice de 13 millions de dollars en 2027. Si la date est repoussée à 2028 ou 2029, le multiple actuel devient difficile à maintenir pour n’importe quelle valeur actionnaire en croissance, sans parler d’une valeur actionnaire qui doit encore dépenser de l’argent. La condition de rupture est simple : si les trimestres 3 et 4 de 2026 ne montrent pas de pertes opérationnelles significatives inférieures à 75,8 millions de dollars au deuxième trimestre, la patience du marché envers cette valorisation diminuera.

Le problème n’est pas lié à la croissance – il s’agit plutôt du moment opportun pour agir.

Les analystes de Natera n’ont pas tort quant à l’écart de revenus à court terme. Ils utilisent simplement le mauvais cadre d’analyse. Ce n’est pas une situation de type “valeur piégée” – c’est plutôt un cas de croissance, où les perspectives de revenus ont été prédites bien avant la réalité.

Le risque n’est pas que le marché des médicaments MRD ne croisse pas. L’approbation du diagnostic complémentaire par la FDA de Signatera, l’autorisation de la PMDA japonaise, et la recommandation de catégorie 1 de la NCCN pour le cancer de la vessie créent une barrière réglementaire. Le pipeline de produits en développement – plus de 70 études prospectives, l’enrôlement approchant pour FIND, Prospera bénéficiant d’une couverture par Medicare – est vraiment solide. La plateforme biopharmaceutique de Natera devient donc le système opérationnel standard pour le développement de médicaments en oncologie.

Le risque est que la capitalisation boursière de 44,7 milliards de dollars reflète une évaluation pour l’année 2029 à partir de l’action en 2026. Avec un ratio de 16,5 fois les ventes, sans aucun résultat financier actuel qui puisse soutenir ce ratio, tout échec dans l’expansion des marges, toute période où les dépenses opérationnelles augmentent plus rapidement que les revenus, ou tout signe que le taux de croissance de 38 % devient normalisé, entraîne un risque réel de compression du ratio.

La configuration

Natera n’est pas en difficulté. C’est une plateforme de diagnostic à forte croissance, qui dépasse les attentes. Le marché des tests MRD est défendable et continue d’évoluer. Le pipeline de Latitude permet de établir de véritables relations avec les entreprises biopharmaceutiques. Les flux de trésorerie devraient être positifs pour l’année 2026.

Mais le cours de l’action se situe à 16,5 fois les ventes récentes, tout en perdant 67 millions de dollars par trimestre. Ce n’est pas un prix très bas. Ce n’est pas une bonne affaire. C’est une action dont la croissance est déjà prise en compte dans le prix de l’action, et l’augmentation des bénéfices est considérée comme une évidence.

L’action pourrait être attrayante si les revenus continuent de croître au-dessus de 30 %, les marges atteignent environ 70 %, et la rentabilité est prévue pour l’année 2027. Mais à ces niveaux, on ne s’achete pas une histoire mal comprise. On paie immédiatement pour une réalisation qui n’a pas encore eu lieu – et cela laisse peu de place aux erreurs.