Merck : Wall Street craint une crise en 2028. Les chiffres indiquent que la situation est déjà critique.

Merck $MRK : Wall Street craint une chute en 2028. Les calculs montrent que cette chute est déjà en cours.

Les actions de Merck ont augmenté de 12,6 % aujourd’hui, après que la société et Moderna ont annoncé que leur vaccin contre le cancer à base de mRNA personnalisé a réussi à atteindre les critères principaux et secondaires dans une étude de phase 3 sur le mélanome. Cela a eu un impact sur le marché. Mais cette réaction ne couvre pas encore ce qui est vraiment important.

Le problème est que Wall Street a évalué Merck de manière erronée tout au long de cette année : l’action est vendue à un prix inférieur au montant des droits d’utilisation du brevet Keytruda pour l’année 2028. En même temps, la direction de l’entreprise construit discrètement une base de revenus supérieure à 70 milliards de dollars, sans avoir besoin de Keytruda. La victoire dans le tribunal contre Intismeran est la première preuve concrète que le plan fonctionne bien.

Voici les chiffres qui distinguent la narration de l’abîme de la réalité de l’exécution.

La limite de validité des brevets de Keytruda est réelle – mais cela ne signifie pas ce que vous pensez.

Le brevet de composition des matériaux de Keytruda en États-Unis expire en 2028. Plus que…25 milliards de dollars de chiffre d’affaires annuelLes faces sont exposées à des produits biosimilaires. C’est ce chiffre qui garde les analystes éveillés la nuit.

Mais le “cliff” n’existe que si l’on suppose que les revenus chutent à zéro. Ce n’est pas le cas. Merck détient des brevets relatifs aux méthodes d’utilisation, liés à plus de 40 indications approuvées, qui se prolongeront jusqu’en 2031. Les brevets relatifs aux formulations sous-cutanées s’étendent jusqu’en 2033 environ. Les demandes de brevets pour des combinaisons de médicaments fixe-dose permettent à Merck de conserver son exclusivité au-delà de 2042. En ce qui concerne les biosimilaires, l’entreprise innovante conserve généralement 40-60 % du marché durant les deux premières années après leur lancement, avant une érosion progressive.

La vraie question n’est pas de savoir si les revenus liés à Keytruda diminueront. C’est plutôt de savoir ce qui pourra remplacer ces marges perdues. C’est là que intismeran entre en jeu.

2. L’Intismeran n’est pas une réussite extraordinaire – c’est simplement une plateforme qui s’est révélée efficace.

L’essai INTerpath-001 a inclus des participants.1,137 patients ayant subi une résection de tissus à haut risqueMélanome de stade IIIB, IIIC ou IIID. Les patients ont reçu soit Keytruda seul, soit Keytruda ajoutée à la vaccination par mRNA personnalisée. Cette combinaison s’est révélée efficace en termes de survie sans récidive et de survie sans métastases distales, sans aucun signe de sécurité nouveau.

C’est leLe premier résultat positif de la phase 3 dans l’histoire d’une vaccine contre le cancer à ARN messagerCela est important, car il n’y a qu’une seule vaccine thérapeutique contre le cancer…Provenge pour le cancer de la prostate– Il n’a jamais reçu l’approbation de la FDA. Ce domaine est resté un lieu où les projets qui échouent sont enterrés jusqu’à présent.

Les données qui accompagnent cette victoire ne sont pas minces. Les résultats de la phase 2b du essai KEYNOTE-942 ont montré que cette combinaison…Risque de récurrence réduit de 49 %À l’étape de suivi à cinq ans. Les résultats de la phase 3 confirment le signe observé à grande échelle.

Stéphane Bancel, le PDG de Moderna, a fixé l’année 2027 comme date de lancement sur le marché. Les partenaires sont en mesure d’obtenir une approbation accélérée. Cette date limite permettra à Moderna de mettre en place un nouveau moteur de croissance, juste au moment où la pression liée aux biosimilaires sur Keytruda commence.

Le pipeline qui se trouve derrière est déjà construit.

La victoire concernant le mélanome est le résultat d’une seule étude. Moderna et Merck ont huit études de phase 2 et de phase 3 en cours pour traiter le cancer du poumon à cellules non petites, le cancer de cellules rénales et le cancer de la vessie. Deux autres études de phase 3 pour le cancer du poumon à cellules petites sont en cours d’recrutement.

Ce n’est pas une question de lutte contre un seul type de cancer. C’est une approche de type « plateforme » : on personnalise le mRNA en fonction des mutations tumorales spécifiques du patient, on les combine avec un inhibiteur de point de contrôle, et on répète cette procédure pour différents types de tumeurs. Les résultats concernant le mélanome prouvent que ce modèle fonctionne bien. Le reste consiste en la mise en œuvre concrète de ces techniques.

La gestion commence déjà à fixer les prix pour le monde après Keytruda.

Le PDG Robert Davis a déclaré au marché que Merck prévoit…Plus de 70 milliards de dollars de revenus annuels potentiels d’ici le milieu des années 2030Des facteurs de croissance nouveaux. Cela représente plus du double des 35 milliards de dollars que Keytruda devrait atteindre en 2028. Ses mots : « Notre confiance en notre capacité à connaître une croissance significative dès que nous serons proches de l’objectif fixé est aussi élevée qu’elle ne l’a jamais été. Et nous n’avons pas fini. »

Davis a indiqué que l’entreprise dispose de plus de 20 facteurs de croissance potentiels : plus de 25 milliards de dollars dans le domaine de l’onco-thermologie, 20 milliards de dollars dans le domaine cardiométabolique, et 15 milliards de dollars dans le domaine des maladies infectieuses. Les acquisitions récentes de Cidara Therapeutics et Verona Pharma contribuent à ce développement.

Le marché a considéré les prévisions de Davis concernant le pipeline comme des objectifs élevés. La victoire obtenue lors de la phase 3 permet de transformer l’une de ces prévisions en un facteur réglementaire concret.

5. La valeur actuelle ne reflète toujours pas les nouvelles mathématiques.

Merck est cotée à un ratio de 19,8 fois ses revenus futurs. La croissance des revenus est de 4,6 % par an. L’entreprise a généré 16 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible, avec un taux de marge de flux de trésorerie de 21,5 %. Le taux de dividende est de 2,2 %, et il y a eu une augmentation continue du dividende sur 14 ans.

En comparaison avec les concurrents, la situation est plus claire. Eli Lilly est valorisée à 45 fois ses résultats récents. Johnson & Johnson est valorisée à 31 fois. Pfizer est valorisée à 37 fois. Bristol-Myers Squibb est valorisée à 15 fois. Merck est valorisée à 19,8 fois ses résultats futurs. Cette valorisation est inférieure à la moyenne des entreprises pharmaceutiques de grande taille, tout en étant dotée du meilleur portefeuille de produits en oncologie dans l’industrie.

Avec un rendement de seulement 19,8 fois le prix des actifs, l’action ne prend pas en compte une base de revenus de 70 milliards de dollars, une plateforme de vaccins mRNA unique, avec une évaluation réglementaire prévue pour 2027, ni les protections juridiques qui permettent que les revenus de Keytruda soient plus stables en 2028.

Condition de pause

Le cas du vaccin à base de ARN messager nécessite deux choses : une approbation accélérée par la FDA d’ici 2027, et une complexité de fabrication qui ne nuirait pas aux économies d’échelle d’un vaccin personnalisé, dont la production prend environ six semaines pour chaque patient. Le réseau de production d’ARN messager de Moderna devrait pouvoir relever cette épreuve. La véritable épreuve est de savoir si la production personnalisée peut être scalable et rentable à des volumes commerciaux.

Le problème réel qui compte vraiment : si la FDA retarde l’approbation jusqu’en 2027, ou si les biosimilaires entraînent une diminution plus rapide de la demande pour Keytruda que prévu, la différence de temps entre ce qui sera disponible et ce qui sera disponible plus tard se creuse. Les prévisions de Merck pour l’année 2026, s’élevant à 65,5–67 milliards de dollars, comprennent déjà une baisse de revenus de 2,5 milliards de dollars due à la concurrence des génériques de Januvia et aux baisses de prix imposées par le IRA. Si intismeran se déplace à 2028 ou plus tard, cette différence devient problématique.

L'appel

Le marché estime Merck comme une entreprise qui risque de perdre son atout majeur. En réalité, l’entreprise dispose déjà d’une alternative pour ce rôle. Avec un ratio de valorisation de 19,8 fois les revenus futurs, et un rendement de 2,2 %, ainsi qu’une stratégie de gestion des projets qui devrait générer plus de 70 milliards de dollars d’ici la mi-2030, le décalage entre la valeur actuelle et les prévisions financières joue un rôle important dans cette évaluation.

La victoire de Intismeran en phase 3 est le catalyseur qui force le marché à mettre à jour son modèle Keytruda. La question maintenant est de savoir si le marché mettra à jour ce modèle suffisamment rapidement.