La vente de mémoire est en train de payer un crash qui n’est pas encore arrivé.

L’annonce de la presse, qui indique que les actions de Micron, Intel, SK Hynix et d’autres entreprises spécialisées dans les chips et la mémoire sont en baisse, montre que l’élan positif actuel est en train de se dissiper. Les données actuelles confirment cette tendance : les actions de Micron ont chuté d’environ 4,8 % autour de 978 dollars au milieu de la journée ; les actions de SK Hynix cotées aux États-Unis ont également diminué d’environ 3,9 %. Western Digital, Sandisk, et même Intel ont toutes baissé dans la même fourchette de 4 à 5 %. Lorsque tous les actifs liés aux semi-conducteurs évoluent ensemble, la conclusion la plus simple est que le marché des technologies de l’IA est en train de se stabiliser.

Cette conclusion est de plus en plus difficile à concilier avec ce que les entreprises de mémoire vendent réellement. La baisse des ventes n’est pas causée par des prix en chute, une demande affaiblie ou une offre supplémentaire. Elle est plutôt liée au risque que la période de croissance s’arrête – et ces deux phénomènes ne sont pas la même chose.

Le manque n’a pas provoqué de crise.

Considérons les facteurs fondamentaux : les stocks diminuent de manière significative. Les stocks de mémoire chez Samsung et SK Hynix, les deux entreprises qui produisent la majeure partie des DRAM au monde, sont tombés en dessous du niveau nécessaire pour tenir dix jours. C’est tellement préoccupant que le chef de recherche chez KB Securities prévient qu’une situation comme celle-ci pourrait survenir, où le volume disponible pour la vente serait complètement épuisé.stocks inférieurs à dix jours de consommationOn s’attendait à ce que les prix des contrats DRAM augmentent de 58–63 % de trimestre en trimestre au milieu de 2026.Les prix des contrats DRAM ont augmenté de 58–63%Et le PDG de SK Hynix a prédit que l’année 2027 pourrait marquer la pire pénurie de matériel dans l’histoire de l’industrie.2027 pourrait entraîner la pénurie la plus grave de tous les temps.

Le dernier trimestre rapporté par Micron montre bien ce que cela signifie en termes de résultats financiers. Les revenus ont atteint 41,5 milliards de dollars, contre une estimation moyenne de 35,9 milliards de dollars. Le taux de marge brute était de 84,9 %, et le bénéfice par action s’élevait à 25,11 $. Les prix de vente moyens des DRAM ont augmenté d’environ 60 % au cours du trimestre. Micron prévoit des revenus d’environ 50 milliards de dollars au prochain trimestre, soit environ 6,5 milliards de dollars de plus que les attentes du marché.Revenu de 41,5 milliards de dollars, taux de marge brute de 84,9 %Rien de tout cela ne ressemble à une défaillance de demande.

Cet upcycling est facturé, et non en fonction de l’unité.

C’est le point structurel qui se perd dans le bruit quotidien. La mémoire est une marchandise ; son prix dépend du prix par chip, et non du nombre de chips vendus. Dans les cycles normaux de croissance ou de récession du secteur, les prix élevés incitent tout le monde à construire de nouvelles usines de production. Les livraisons augmentent, les prix chutent, et le cycle se répète.

Le cycle actuel ne suit pas cette logique, car les fournisseurs restreignent l’offre plutôt que d’en augmenter. La capacité est réallouée vers la mémoire à haut débit, et non vers d’autres types de DRAM de base. Le HBM4 consomme environ trois fois plus de capacité que le DRAM généraliste. Ainsi, chaque wafer destiné au HBM permet de remplacer trois wafers de DRAM DDR5 de base.HBM4 utilise environ trois fois la capacité de la wafer.Les fournisseurs ne répondent qu’à environ 75–80 % de la demande durant la seconde moitié de l’année 2026. Selon Meritz, ce taux de satisfaction pourrait descendre à 60 % en 2027.Répond environ à 75–80 % de la demande.Et la solution évidente pour échapper à cette situation – construire davantage de usines de production – prend des années. Les capacités nouvelles de Samsung et SK Hynix ne pourront pas se développer avant le second semestre 2027.Les nouvelles usines ne commenceront à fonctionner qu’en 2027.

La différence entre le volume par unité et le prix montre le mécanisme en question. Les volumes par unité devraient augmenter d’environ 4 % par an jusqu’à la fin de la décennie, tandis que les revenus de l’industrie augmenteront à un taux d’environ 14 %. La différence totale correspond au prix de vente moyen.Les unités augmentent de ~4 % par an, les revenus atteignent ~14 %.C’est donc la discipline de l’offre qui impose des prix élevés, et non la demande qui pousse les unités à travers le canal.

La même pénurie a divisé le marché en deux. SK Hynix contrôle environ la moitié à 62 % du marché total des HBM. On estime qu’elle détiendra environ 70 % du segment HBM4 qui sert la plateforme Rubin de Nvidia. Le prix de ces produits est donc environ 70 % supérieur à celui des HBM3E.SK Hynix : 70 % de HBM4 pour RubinMicron occupe une troisième position, avec une part faible, dans les dix dernières places du classement HBM4. Celui qui détermine les conditions économiques est celui qui se qualifie pour figurer dans le classement HBM ; le niveau des matières premières, quant à elle, collecte les effets de rareté, ce qui est précisément ce qui permet d’augmenter les prix du DRAM conventionnel.

Alors pourquoi les actions continuent-elles de baisser ?

Ces baisses représentent plutôt une réévaluation des risques de baisse, et non un rapport sur la situation actuelle. Ce phénomène s’est reproduit tout au long de l’année. Vers la mi-juillet, avec les produits HBM vendus à prix élevés pour les trimestres de production futurs, et des revenus records, Micron a chuté d’environ 30 % par rapport à son pic du mois de juin dernier. Sandisk a chuté de 35 %, et SK Hynix était en dessous de son prix d’introduction en bourse.Micron : -30 % pendant les périodes de forte demande ; Sandisk : -35 %Les actions des entreprises sud-coréennes restent à environ 38 % en baisse par rapport à leurs niveaux records, même si les analystes prévoient des revenus record. Le ratio cours/bénéfice est d’environ trois.Les actions coréennes ont été 38 % moins chères qu’au sommet.Ce sont les attentes, et non les résultats rapportés, qui ont déterminé le résultat.

Le problème est réel, et il est structurel. Il y a deux façons dont cette tendance peut s’arrêter, et les investisseurs continuent à essayer de prendre l’avantage dans les deux cas.

D’abord, la capacité d’émission des fabricants. Si les fournisseurs augmentent leur production de HBM suffisamment – en expédiant 30 % plus de puces – mais que le prix moyen de vente diminue de 20 % en raison du volume supplémentaire, les entreprises pourront gagner moins d’argent qu’au moment actuel, lorsque la situation est tendue.30 % de plus en pièces, mais 20 % moins le prix unitaire.

Deuxièmement, la destruction de la demande – ce que BofA appelle la « taxe sur la mémoire ». La mémoire représente désormais environ 35 % des dépenses en capital pour l’infrastructure de l’IA. Si les prix sont suffisamment élevés, les acheteurs sensibles aux prix réduisent leurs achats. Les grands opérateurs informatiques orientent déjà leurs budgets vers l’énergie, le refroidissement liquide et le silicium personnalisé, ce qui réduit la part de la mémoire dans les investissements en IA.La mémoire représente environ 35 % du CAPEX de l’infrastructure IA.

C’est pour cette raison que Intel subit la même baisse de 4,8 % que Micron. Intel n’a pratiquement aucune source de revenus liée aux prix du stockage de mémoire. Le fait qu’un ensemble complet de activités d’Intel soit affecté en même temps, allant d’une entreprise leader dans le domaine de la mémoire à une entreprise de fabrication de composants sans aucune exposition aux pénuries, reflète une décision de réduction des risques – une réévaluation du coût total des activités, et non une détérioration spécifique liée au secteur de la mémoire.

Ce qui est vraiment différent dans ce cycle, c’est que une partie des risques négatifs a été réduite. Micron a signé 16 contrats à durée de 5 ans avec les grands opérateurs de services internet, pour la période 2026 à 2030. Ces contrats sont soutenus par 22 milliards de dollars en dépôts clients et lettres de crédit. Les plafonds de prix sont fixés à des marges brutes supérieures aux sommets historiques de l’entreprise.16 contrats « take-or-pay », 22 milliards de dollars en dépôtsCes étages transforment le « plafond » ancien de l’industrie en une surface solide – ce qui est l’opposé de l’exposition au prix du marché non contrôlé qui a conduit aux périodes de croissance précédentes.

La condition pour regarder

La question de l’investisseur n’est pas de savoir si les 5 % enregistrés mardi constituaient un signal d’achat ou d’vente. Il s’agit plutôt d’arrêter de confondre deux signaux qui indiquent maintenant des directions opposées. La baisse du marché montre que le marché prend en compte la possibilité que la expansion économique s’arrête. Les fondamentaux – les stocks industriels sur une période de dix jours, les prix qui ont augmenté de 58–63 % au cours du trimestre, la concentration des capacités dans le secteur HBM plutôt que dans d’autres secteurs – indiquent que le manque de produits est toujours présent et que cette contrainte n’a pas évolué.

Ce qui brise cela, c’est quelque chose de spécifique. C’est le même test que se répète à chaque cycle de mémoire : la capacité de la mémoire DRAM revient-t-elle plus rapidement que prévu ? Et le fait que les prix augmentent, est-ce dû à une pénurie ou à une destruction de la demande ? C’est cette condition qui permettra de confirmer que la baisse des prix est réelle. Jusqu’à ce que cela se produise, les procédures administratives constituent le coût de cette situation, et non pas une preuve que l’économie a changé.