La machine à trésor de Medtronic se développe rapidement, alors que les actions restent en situation déficitaire.

Les actions de Medtronic ont atteint un niveau bas de 52 semaines à 73,31 dollars cet an – soit environ 30 % en dessous de son plus haut niveau. Les actions sont toujours échangées autour de 91 dollars, soit une baisse d’environ 6 % sur la période actuelle. Les investisseurs qui suivent les marchés ont toutes les raisons de se sentir frustrés. L’incertitude liée aux tarifs douaniers, ainsi que les complications liées aux activités liées au diabète, compliquent encore les choses. Il reste à savoir si une croissance des revenus de l’ordre du demi-chiffre entier peut effectivement se transformer en bénéfices réels.

Alors, l’exercice comptable s’est terminé. Medtronic a livré…36,4 milliards de dollars de chiffre d’affaires – c’est la plus forte croissance annuelle en dix ans.Le flux de trésorerie gratuit au cours des douze derniers mois s’élève à 6,1 milliards de dollars, soit une augmentation de près de 16 % par rapport à l’année précédente. Pour l’année fiscale à venir, la direction prévoit une croissance des revenus organiques de 6,75 % à 7,25 %, ainsi que un bénéfice par action non conforme aux normes GAAP compris entre 5,90 et 6,00 dollars. Cela représente une augmentation de 6,7 % à 8,5 %.

La trajectoire de l’action a clairement changé. La question pour les investisseurs est de savoir si l’action a réussi à s’adapter à ce changement – ou si le modèle traditionnel continue d’influencer le prix de l’action.

Qu’a-t-il changé ?

Medtronic a passé des années à chercher à croître, mais sans vraiment y parvenir. Les chiffres de revenus étaient stables ou modestes. L’action se comportait moins bien que celle des concurrents. Les investisseurs la considéraient comme une entreprise médicale fiable, mais ennuyeuse… C’est le genre d’entreprise que l’on possède pour son rendement, sans se soucier de sa valeur en termes d’appréciation de la valeur.

Cette évolution se concentre dans un seul domaine : l’ablation cardiovasculaire, plus précisément une technique appelée ablation par champ pulsé, ou PFA. Il s’agit d’une approche plus récente pour traiter la fibrillation auriculaire – le trouble du rythme cardiaque le plus courant et le plus grave – qui utilise des champs électriques plutôt que de la chaleur pour détruire le tissu cardiaque problématique. C’est une méthode plus rapide et plus sûre, et le marché l’adopte rapidement. Le marché mondial de la PFA est estimé à augmenter…Environ 910 millions de dollars en 2024, pour atteindre 6,2 milliards de dollars d’ici 2030..

Les solutions d’ablation cardiaque de Medtronic ont augmenté.71 % au deuxième trimestre budgétaire, 80 % au 3ème trimestreEt 78 % au quatrième trimestre – avec une croissance de 124 % pour les États-Unis durant le dernier trimestre. Le portefeuille cardiovasculaire dans son ensemble a connu une croissance de 9,3 % de manière organique tout au long de l’année ; c’est la meilleure performance en plus d’une décennie, à l’exception de la période de pandémie. Ce seul segment est passé d’un élément du portefeuille diversifié à celui qui constitue l’élément clé permettant au reste de l’entreprise de progresser.

Le reste des activités commerciales n’a pas ralenti. Les activités liées à la neurosciences ont connu une croissance de 3 % de manière organique. Les activités médicales et chirurgicales ont augmenté de 4,9 %. L’entreprise cherche également à accroître ses revenus grâce à des acquisitions telles que CathWorks, qui concerne la dénervation rénale, ainsi que des produits en cours de développement, comme l’opération chirurgicale assistée par robot Hugo et Stealth AXiS pour les problèmes de colonne vertébrale.

Le pont du flux de trésorerie libre

La croissance des revenus est l’élément principal. Les flux de trésorerie libres, en revanche, indiquent si une entreprise peut réellement financer son propre avenir.

Le flux de trésorerie gratuit de Medtronic, soit 6,1 milliards de dollars, a augmenté de 15,6 % par rapport à l’année précédente. Cet accroissement est plus important que le chiffre des revenus en soi. L’entreprise a généré 8,0 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnel, tout en maintenant les dépenses de capital à 1,9 milliard de dollars – ce qui représente un taux de conversion de trésorerie propre de 14,9 %. Ce chiffre est en hausse par rapport à environ 13 % l’an dernier.

Le rendement sur le capital investi est de 14,2 %. Le rendement sur l’actionnariat est de 21,8 %. Ce ne sont pas des chiffres stables. Il s’agit plutôt des rendements d’une entreprise où la croissance et l’efficacité avancent dans la même direction.

Pour l’année financière à venir, la direction estime que le bénéfice par action non conforme aux normes GAAP sera compris entre 5,90 et 6,00 dollars, soit une augmentation d’environ 8 % par rapport aux 5,53 dollars constatés pour l’année fiscale 2026. Si on se base sur un point médian de 5,95 dollars, le prix actuel de 91 dollars correspondrait à une ratio de 15,3 fois les flux de trésorerie futurs non conforme aux normes GAAP. Si les flux de trésorerie nette continuent de progresser vers environ 6,7 milliards de dollars l’an prochain – ce qui est raisonnable compte tenu du taux de croissance de 15,6 % et de l’expansion des marges –, alors une capitalisation boursière de 116 milliards de dollars correspondrait à une ratio de 17 fois les flux de trésorerie futurs nettes.

Ce n’est pas un prix bon marché pour le secteur des technologies médicales. Mais ce n’est pas non plus un prix correspondant à une entreprise en forte croissance. C’est plutôt un prix qui s’applique à une entreprise que le marché pense encore capable de croître à un rythme modéré, et non à une entreprise qui a déjà atteint la meilleure croissance des revenus au cours de dix ans, et qui connaît une expansion organique de près de 7 %.

Pourquoi les actions n’ont pas bougé complètement

C’est là que le contraste entre les attentes réinitialisées se manifeste. Le marché continue de évaluer le ancien profil de risque, tandis que la configuration opérationnelle devient déjà plus claire.

Trois facteurs maintiennent les actions en place :

D’abord, le produit MiniMed pour le traitement du diabète. L’entreprise a annoncé des plans…Développer le secteur de la diabète en une société cotée en bourse dans environ 15 mois.Cela entraîne une incertitude quant aux bénéfices à court terme et une complexité dans le portefeuille d’investissements. Ce n’est pas parce que le secteur lié au diabète est mauvais (il a augmenté de 8,3 % de manière naturelle en année fiscale 2026), mais plutôt parce que les diverses activités liées au diabète créent une situation opaque que les investisseurs ne apprécient pas.

Deuxièmement, les obstacles liés aux tarifs douaniers. La direction a inclus environ 185 millions de dollars de coûts liés aux tarifs douaniers dans ses objectifs financiers. C’est un problème sérieux, et cela se reflète dans des lignes budgétaires que les investisseurs surveillent pour détecter les risques liés à l’expansion de l’entreprise.

Troisièmement, le marché a besoin de plus qu’une bonne année.Truist maintient une position en possession de ces actions, en cherchant une croissance plus forte du bénéfice par action sur plusieurs trimestres avant de déclarer que la transformation est complète.C’est une position juste : un seul année de performance exceptionnelle ne peut pas effacer les années de performances insuffisantes. Mais cela signifie aussi que le seuil pour être considéré comme une surprise est vraiment bas. La direction a augmenté ses prévisions chaque trimestre cette année fiscale, et chaque fois, la réaction des actions était la plus faible possible.

UBS a récemment reclassé l’action en catégorie « Buy », affirmant que la situation s’améliore. La division des analystes en différents groupes représente également une partie de ce processus : les chiffres s’améliorent, mais tous ne ont pas encore mis à jour leur modèle mental.

Qu’est-ce qui pourrait faire échouer l’enquête ?

La thèse ici dépend du fait que la dynamique de croissance continue, et non qu’elle s’inverse. La condition de rupture est spécifique : Medtronic devrait connaître une croissance des revenus organiques de 6,75 % à 7,25 %, ainsi qu’une bénéfice par action entre 5,90 $ et 6,00 $ selon les critères non GAAP pour l’exercice 2027. Si l’entreprise se situe en dessous de cette plage, ou même en dessous, surtout si la courbe de croissance de PFA se stabilise autour de 50 %. Dans ce cas, l’argument pour une réévaluation perd sa base.

L’expansion des tarifs est le deuxième risque. Les 185 millions de dollars déjà inclus dans les prévisions budgétaires pourraient augmenter si la politique commerciale se durcit davantage, ce qui affectera directement les marges et les flux de trésorerie. Cela réduirara donc l’écart entre l’ancienne situation et la nouvelle.

La séparation par MiniMed ajoute une troisième couche de risque d’exécution. Un processus d’IPO compliqué ou une évaluation plus faible que prévu pour l’unité dérivée peuvent entraîner des difficultés comptables et des confusions chez les investisseurs concernant les résultats consolidés restants.

Ce sont des risques réels, et non hypothétiques. Mais il s’agit de risques d’exécution pour une entreprise qui, au niveau opérationnel, progresse vraiment.

Le cas d’investissement

Il ne s’agit pas d’excitation. Il s’agit d’une entreprise qui risque de devenir beaucoup plus difficile à ignorer d’ici peu, dès que le flux de trésorerie libre va devenir indéniable.

Medtronic possède les caractéristiques d’un nom qui permet de réduire les attentes du marché : le marché a déjà sous-estimé l’entreprise en tant que société de technologie médicale à croissance lente. En revanche, ses activités opérationnelles se développent rapidement grâce à une plateforme technologique solide, avec une capacité de croissance sur plusieurs années. Le cycle de développement des produits de Medtronic n’est pas de un an. Le marché mondial pour le traitement de la fibrillation auriculaire est mesuré en millions de patients, et la part de marché de Medtronic augmente – de 8 points aux États-Unis rien qu’au quatrième trimestre.

Les multiples avant ne montrent pas clairement que l’entreprise est à bon marché. Mais ils ne reflètent pas non plus une entreprise qui a connu une croissance organique de près de 7 %, qui a indiqué des prévisions de bénéfices par action chaque trimestre pour l’année fiscale, et qui a augmenté son flux de trésorerie libre de 16 %. L’écart entre les chiffres indiqués et ce que la prix révèle se réduit, mais n’est pas encore comblé.

Les deux prochains trimestres de la période fiscale 2027 détermineront si cette tendance sera durable ou si il s’agit d’un événement ponctuel. Si la croissance des revenus reste proche du niveau prévu et que les flux de cash-flow négatifs continuent à augmenter, les actions devraient pouvoir être valorisées à un niveau similaire à celui des concurrents du secteur médical, qui sont déjà considérés comme des actifs à forte croissance. Sinon, l’ancienne situation persistera… Et il n’y a aucun mal à partir lorsque le point de référence pour évaluer la performance ne se réalise pas.

C’est une entreprise qui dispose de 6,1 milliards de dollars de flux de trésorerie gratuit sur plusieurs années. Son croissance est plus rapide que celle de ses revenus. L’action n’a pas encore complètement rattrapé ce progrès. C’est là l’asymétrie. Que cela soit suffisant pour agir dépend de votre conviction que PFA et le portefeuille cardiovasculaire peuvent maintenir cette dynamique… et de votre capacité à attendre, au fil des trimestres, que le marché se mette à jour.