Marvell remporte le concours de design avec Custom-AI. TSMC détient le point clé dans ce processus.

Dans deux semaines, les actions de Marvell…-10 %dans un trimestre record, puisaugmentation de 6 %Il s’agit d’une mise à jour concernant les directives à long terme. Les mêmes faits, mais des réactions opposées… Cela indique que les investisseurs se demandent ce que signifient vraiment ces chiffres, et non si Marvell gagne le marché des chips IA personnalisées. Il est clair que oui. La question qui mérite d’être posée est : qui aura le droit de contrôler les aspects économiques liés à cela ?

Marvell conçoit des accélérateurs d’IA personnalisés pour les principaux clients de la cloud computing. L’entreprise a publié des résultats…Les revenus fiscaux du deuxième trimestre ont atteint 2,74 milliards de dollars, soit une augmentation de 37 % par rapport à l’année précédente., avec les ventes liées au centre de données qui ont augmenté de 46 %, représentant maintenant environ quatre cinquièmes des ventes de l’entreprise. La direction a ensuite élargi ses perspectives à long terme, en affirmant que…Environ 12 milliards de dollars de revenus en 2027, et 18 milliards de dollars en 2028.La valeur de cette action a augmenté d’environ 250 % au cours de l’année écoulée. Elle se négocie à environ 236 dollars, avec une valeur de marché d’environ 207 milliards de dollars.

C’est la victoire visible. La lentille de réduction de volume commence à un niveau en dessous d’elle.

La puce se place là où se trouve le goulot d’étranglement.

Marvell conçoit le chip. Mais ce n’est pas lui qui le fabrique. Avec Broadcom, c’est l’un des deux principaux fabricants de puces spécialisées pour l’IA.Les deux entreprises contrôlent ensemble environ 95 % du marché. Broadcom représente environ 70 % de cette part, tandis que Marvell occupe clairement la deuxième place.— aux clients, y comprisAmazon (Trainium), Microsoft (Maia) et AlphabetLes versions les plus avancées de ces puces – comme les accélérateurs d’IA et les ASIC personnalisés qui constituent la base des services offerts par les grands fournisseurs de services informatiques – sont largement fabriquées et emballées par une seule entreprise : TSMC.

Le nœud le plus étroit n’est pas le socket de conception. C’est l’emballage avancé de TSMC, appelé CoWoS, qui permet d’emballer à la fois les composants informatiques et la mémoire dans un seul paquet. Cet emballage est devenu une contrainte physique pour toute l’industrie.Les lignes CoWoS sont réservées avec un délai d’un an environ.Nvidia contrôle peut-être 60 % de l’allocation, etLa TSMC contrôle environ 95 % du marché de l’emballage de dernière génération.Et pour la plupart des processus de fabrication avancés… Broadcom a fait quelque chose d’inhabituel en mars :Il a publiquement indiqué que la capacité de TSMC constituait le seuil pour la croissance de ses propres puces d’IA.Marvell est confronté à la même contrainte : il doit obtenir une place dans la même file d’attente afin de pouvoir expédier les jetons pour lesquels il a déjà réservé des revenus.

C’est une reformulation utile. Le marché spécialisé de Marvell prospère, car les hyperscalers cherchent une alternative aux GPU d’Nvidia.Les expéditions de produits ASIC personnalisés augmentent de environ 44 % par an.Le taux de production des GPU pour les commerçants est environ trois fois plus élevé. Mais le chemin choisi par Nvidia ne permet pas d’éviter TSMC. Tout détour conduit toujours par le même pont, et ce pont impose un coût indépendant du nom de l’entreprise qui fabrique le chip.

Qui percevra les loyers ?

C’est pour cette raison que l’argument des concurrents – selon lequel TSMC pourrait être une meilleure option pour exploiter les opportunités offertes par Marvell – n’est pas simplement un slogan. Les deux entreprises se trouvent à des étapes différentes de la chaîne d’approvisionnement, avec des pouvoirs de tarification différents.

TSMC reçoit des paiements indépendamment du résultat des différents projets de conception. Que ce soit Nvidia, Broadcom ou Marvell qui vendent le plus, tous les accélérateurs sont fabriqués dans les usines de TSMC. La demande pour tous ces produits augmente simultanément. TSMC contrôle environ 90 % de la fabrication des technologies d’IA avancées.Sa capacité de 2 nm est prévue pour l’année 2028.Et son taux de marge brute est d’environ 64 %. La croissance de l’ensemble de la catégorie des ASIC personnalisés se fera simplement par une augmentation du volume de produits passant par le même point de congestion – le secteur de l’énergie, derrière TSMC. Même si Marvell et Broadcom essaient de prendre des parts de marché à Nvidia.

La position de Marvell est différente et plus fragile. Il doit affronter un concurrent qui possède environ trois fois plus de parts dans les produits basés sur des puces personnalisées. De plus, ses puces dépendent de capacités de fabrication et d’emballage qu’il ne possède pas et qu’il doit attendre. Les coûts économiques s’aggravent également à mesure que le volume de travail personnalisé augmente : l’augmentation des produits ASIC à marge faible entraîne une diminution progressive de la marge brute de Marvell. La marge brute non GAAP est donc…58,9 % au dernier trimestre, et en baisse.EtLes objectifs de revenus sur plusieurs années sont des recommandations, qui sont très suggestives, mais pas contraignants.Les hyperscalers peuvent modifier les arrangements entre Nvidia, Broadcom, Marvell et leurs équipes internes.

Tout cela ne signifie pas que Marvell est une entreprise mauvaise. Cela signifie plutôt que le marché a évalué cette entreprise en supposant qu’une exécution parfaite était déjà garantie. Marvell est cotée à environ 78 fois les résultats d’exploitation récents, et à environ 22 fois les ventes. TSMC, quant à elle, est cotée à environ 33 fois les résultats d’exploitation récents et à 16 fois les ventes. Le fossé économique de TSMC est bien plus large, et c’est précisément ce fossé qui limite la croissance de Marvell.

Où se situe la comparaison

Le point important à retenir : TSMC n’est pas sans risques. Ses capacités de pointe sont concentrées en Taïwan. Son développement nécessite beaucoup de capitaux : environ 46 milliards de dollars ont été dépensés en investissements techniques au cours de l’année dernière. Un ralentissement dans les dépenses liées à l’IA pourrait également affecter TSMC, mais celle-ci bénéficie d’une plus grande résilience grâce à son pouvoir de fixation des prix et à une valeur actuelle plus modérée.

Ainsi, la carte indique une direction précise. Marvell représente un exemple remarquable en matière de mise en œuvre de designs innovants ; sa filiale dédiée à l’IA est bien réelle. Mais la dépendance qui détermine le nombre de ces puces que l’entreprise peut produire incombe à TSMC – une entreprise qui tire profit de cette situation, quel designeur gagne ou non… Et dont les actions n’ont pas encore réussi à attirer l’attention du marché en raison de son perfectionnement excessif. Lorsque ce goulot d’étranglement se trouve chez une entreprise aussi importante et indispensable, alors l’expression la plus sûre de la thèse de Marvell est que l’entreprise ne peut pas faire autrement.