Marti Technologies : Un trimestre marquant un tournant, alors que le marché s’est affaibli… C’est le bilan financier qui en est la raison.

Marti Technologies : Un trimestre révolutionnaire… Le marché s’est effondré – c’est le bilan qui en est la raison.

Je m’abstiens de faire un achat envers Marti Technologies (NYSE American : MRT), même si l’entreprise vient de publier des résultats qui sont sans doute les meilleurs de son court histoire publique. Les actions de l’entreprise se sont clôturées mardi à 1,96 $, soit une baisse de 2 % selon les données du marché en temps réel. Ce jour-là, la publication des résultats du quatrième trimestre de juin a fait que les actions ont augmenté de jusqu’à 3,5 % le matin, mais ces gains ont disparu à cause du faible volume de transactions. C’est tout ce qui compte, et cela détermine une situation peu prometteuse : la reprise opérationnelle est réelle, mais la valeur créée par cette reprise appartient encore au bilan de l’entreprise, et non aux actionnaires. Le marché le sait.

Le quartier qui aurait dû récompenser les actions

Commencez par ce qui a vraiment amélioré la situation.Les revenus ont augmenté de 141 % en glissement annuel, pour atteindre 20,0 millions de dollars.Cela est bien plus que les environ 16,7 millions de dollars que Wall Street avait estimés. Le bénéfice brut a augmenté de 222,8 %, atteignant 15,3 millions de dollars. Le taux de marge brute est donc passé à un record de 77 %, contre 57,1 % l’année précédente. Le levier opérationnel est particulièrement impressionnant : le coût des revenus n’a augmenté que de 31,5 %, malgré une hausse de 141 % des revenus totaux. Les dépenses générales et administratives ont diminué, passant de 66 % des revenus à 37 %.

C’est ainsi qu’une plateforme de croissance hyper rapide réalise ses premiers bénéfices au niveau du chiffre d’affaires avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements, avec quelques ajustements non monétaires. Le chiffre d’affaires avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements a donc augmenté.Un résultat positif de 2,9 millions de dollars : c’est le premier résultat positif dans l’histoire de l’entreprise.Il s’agit d’une baisse de 2,4 millions de dollars par an. L’EBITDA ajusté pour le premier semestre était de 2,4 millions de dollars ; cela signifie que le deuxième trimestre a contribué à la totalité de cette valeur.

La croissance de l’entreprise est soutenue par des données concrètes, plutôt que par des commentaires managériaux. Le nombre de trajets a augmenté de 73 % en glissement annuel, pour atteindre 18,8 millions. Le nombre de consommateurs utilisant la plateforme unique a augmenté de 76 %, pour atteindre 2,4 millions. Le nombre de conducteurs de services de livraison a augmenté de 95 %, pour atteindre 4,4 millions. Le nombre de conducteurs enregistrés est passé à 544 000, soit une augmentation de 66 %. L’entreprise s’est étendue de 20 villes à 30 villes. Son influence économique couvre désormais environ 85 % du PIB de la Turquie. Istanbul représente déjà moins de la moitié des revenus de l’entreprise – c’est une véritable diversification des risques, car auparavant toute l’activité était concentrée dans une seule ville. L’engagement dans plusieurs services constitue donc le facteur clé qui permet au modèle économique de fonctionner : les utilisateurs de plusieurs services effectuent 3,1 fois plus de trajets et génèrent 2,7 fois plus de revenus que les utilisateurs de service unique. De plus, plus de la moitié des conducteurs de services de livraison à Istanbul effectuent également des livraisons, ce qui permet d’optimiser l’utilisation des conducteurs sans avoir besoin d’acquérir davantage de véhicules.

L’arc de guidage confirme la dynamique. En décembre, MartiGuide 2026 a généré 70 millions de dollars de revenus.Et seulement 1 million de EBITDA ajusté – ce qui représente une augmentation significative par rapport aux objectifs initiaux, où les revenus étaient de 34 millions de dollars et le bénéfice EBITDA de 17 millions de dollars. Ce plan a été renforcé en mai.Il a été planté à la fin du juillet, avant même que l’information ne soit publiée.Et les nouvelles chiffres ont été confirmés à nouveau par le rapport publié mercredi : 85 millions de revenus et 7 millions de EBITDA ajusté pour l’année 2026. En réalité, la situation opérationnelle s’est améliorée.

Pourquoi le marché a abandonné un bon rapport

C’est le bilan qui explique cela. Marti a terminé le trimestre avec seulement 12,5 millions de dollars en liquidités et équivalents de liquidités.102,4 millions de obligations financières à long termeLes actifs propres s’élevaient à 82,1 millions de dollars à la fin de 2025 ; en plus, il y avait encore 3,9 millions de dollars de pertes à court terme. Les actifs propres totaux étaient négatifs, soit 83,8 millions de dollars. Cela représente une dégradation par rapport aux -67,1 millions de dollars en décembre. Même avec un EBITDA positif, ce trimestre a connu une perte nette de 12,5 millions de dollars selon les normes GAAP. Cela représente une augmentation de 36 % par rapport à l’année précédente. Cette augmentation est principalement due à une perte non monétaire de 8,3 millions de dollars liée à la résolution des dettes liées aux notes convertibles.

Ces frais comptables indiquent la véritable problématique : les actions appartiennent à un ensemble de créances convertibles. La plus grande créance est de 81,9 millions de dollars, représentant des notes convertibles remboursables en 2028, avec un prix de conversion de 1,65 dollar par action. Ce montant est inférieur aux prix actuels d’environ 2 dollars par action. Ainsi, les détenteurs de ces notes peuvent vendre les actions correspondantes avec un profit. Chaque conversion augmente le nombre d’actions et dilue les propriétaires existants ; le nombre moyen pondéré d’actions est déjà augmenté de près de 12 % par an, pour atteindre 86,1 millions d’actions. Cette dilution est visible dans les résultats par action : le bénéfice net ajusté est négatif de 0,15 dollar, contre environ 0,06 dollar attendus par les analystes. C’est une défaillance claire dans un trimestre plutôt bon. La direction a également négocié les termes de conversion – l’amendement qui a entraîné une diminution du multiplicateur de réinitialisation des notes a réduit les coûts. C’est exactement le genre de gestion des bilans qui finit généralement par faire en sorte que les actionnaires actuels paient le prix.

Le nombre de croissance comporte également une « taxe d’inflation » qui mérite une réduction honnête. La Turquie est…Il est toujours classé comme une économie de hyperinflation selon les normes IFRS.C’est un régime comptable qui existe depuis 2022, et l’entreprise publie ses résultats en dollars américains. C’est pourquoi les ventes peuvent augmenter de 73 %, tandis que les revenus augmentent de 141 %. Une partie importante de cette augmentation provient de l’inflation des prix en lires, traduite en dollars, et non d’une vraie amélioration du pouvoir de tarification ou de part de marché. La croissance rapportée correspond donc à une augmentation du volume de ventes, ainsi qu’à une inflation. Les investisseurs ne devraient pas considérer les 141 % d’augmentation comme étant entièrement dus à des gains naturels.

Le Test de Valorisation

La valeur actuelle de cette action semble incroyablement bonne : il s’agit d’une action à haute croissance, avec une augmentation de plus de 100 % en un an, et une baisse d’environ 17 %.Son prix au début de l’année est de 2,36 $.C’est moins évidentment bon marché une fois que les obligations financières sont réintégrées. Avec environ 86 millions d’actions valant 1,96 $, la capitalisation boursière est d’environ 170 millions de dollars. En ajoutant environ 95 millions de dollars de dettes financières nettes (le montant de 102,4 millions de dollars pour les obligations à long terme, plus les dettes à court terme, moins l’argent liquide), la valeur entière de l’entreprise atteint environ 260 millions de dollars. Par rapport à…Revenu de 85 millions de dollarsCela signifie que le ratio est d’environ 3 fois supérieur au EV/ventes. Par rapport à la fourchette de 7 millions de dollars pour l’EBITDA ajusté, ce ratio se situe entre 35 et 40 fois. Ce ne sont pas des chiffres relatifs aux actifs en difficulté ; il s’agit plutôt du ratio d’une entreprise dont la croissance n’a pas encore dépassé les exigences liées à ses dettes. Une grande partie de ces dettes est également convertible à un prix inférieur ou égal au prix du marché. Cela signifie que les obligations elles-mêmes se situent en dessous du ratio d’équité, et contribuent donc en partie à la valeur de l’actif évalué en capital-actions.

Le fait que les actions augmentent lorsque des bonnes nouvelles apparaissent est instructif. Un marché qui se clôt avec le meilleur résultat de l’histoire d’une entreprise en perte n’est pas irrationnel ; c’est simplement que la structure de capital est plus importante que le tableau de résultats financiers. Le programme de rachat d’actions – avec une autorisation de 2,5 millions de dollars, limitée à 6,00 dollars par action, et dont il reste environ 2,2 millions de dollars à utiliser – représente un erreur de calcul par rapport aux dettes s’élevant à plus de 100 millions de dollars. Les actions rachetées, au coût moyen de 2,19 dollars par action, sont déjà sous pression.

Qu’est-ce qui changerait ma façon de penser ?

C’est un hold, pas une offre d’achat. Les éléments qui pourraient inciter à acheter sont spécifiques et à court terme. Premièrement, une solution de financement : une levée de fonds en actions propre, un refinancement aux conditions permettant d’éliminer les risques liés à la conversion des actions, ou l’utilisation du dispositif convertible de 100 millions de dollars non utilisé par l’entreprise, sans que cela ne affecte le nombre de actions. Deuxièmement, la dynamique de la deuxième moitié de l’année : avec environ 2,4 millions de dollars d’EBITDA ajusté réalisés au premier semestre, il est nécessaire que la deuxième moitié apporte environ 4,6 millions de dollars, tout en tenant compte des coûts liés à la transition vers une nouvelle ville. Je veux voir une croissance similaire dans les revenus et l’EBITDA au troisième trimestre, comme au deuxième trimestre. Troisièmement, le solde en liquidités : 12,5 millions de dollars ne sont pas suffisants si les flux de trésorerie opérationnels commencent à augmenter, tout en restant positifs. Si les liquidités diminuent plutôt que d’augmenter, la même croissance nécessite des financements externes, et les financements impliquent une dilution des actions.

Du point de vue narratif, je laisse volontairement de côté l’histoire concernant les véhicules autonomes – une collaboration de plusieurs années avec Tensor pour mettre en œuvre ces véhicules sur la plateforme Marti. La direction décrit cela comme…Contraint par l’offre plutôt que par la demande– En dehors du prix. Il n’a aucun revenu, et le bilan financier ne permet pas de financer des stratégies à grande échelle. La croissance réelle, qui peut être monétisée, se trouve dans les services de livraison de colis et dans les offres de abonnement de la plateforme. C’est là que les signes d’une croissance réelle doivent être observés.

Points clés pour les investisseurs :Je maintiens une position d’achat en Marti Technologies. L’évolution opérationnelle est la plus forte que l’entreprise ait jamais connue. La croissance, les marges et les prévisions sont toutes en bonne voie. Mais avec un ratio EV/sales de environ 3 fois celui du marché, des actifs en dette négatifs de 84 millions de dollars, et une dette convertible supérieure à 100 millions de dollars, dont le prix est inférieur au marché, la valeur des actions est incertaine jusqu’à ce que la structure de capital soit résolue. Il suffit de corriger le bilan et de prouver la performance au deuxième semestre, et alors cette action aura une valeur très différente. Jusqu’alors, la réaction du marché était justifiée par les conditions contractuelles.

L’auteur n’occupe aucune position dans Marti Technologies et ne prévoit pas de l’acquérir dans les 72 heures à venir. Marti Technologies est une entreprise de petite taille avec des fluctuations de prix importantes. La taille des positions et les risques liés à la liquidité méritent autant d’attention que les aspects fondamentaux de l’entreprise.