Le marché continue de fixer les prix selon l’histoire passée de Netflix. Les flux de trésorerie, en revanche, indiquent la nouvelle direction à suivre.

Les actions de Netflix se situent à environ 80 dollars, soit une baisse de plus d’un tiers par rapport au niveau le plus élevé atteint il y a 52 semaines, qui était d’environ 127 dollars. En même temps, l’entreprise continue de réaliser des résultats qui correspondent aux performances attendues pour cette action. Les revenus augmentent de plus de 16 %, les marges d’exploitation approchent de 30 %, et les revenus publicitaires devraient doubler cette année. Pendant la majeure partie de l’année 2026, le prix de l’action a suivi une tendance particulière, tandis que les états financiers montrent des chiffres différents. Cet écart entre les difficultés économiques et les performances réelles est la raison pour laquelle de l’argent sérieux est revenu dans l’entreprise.

La semaine dernière, Pershing Square de Bill Ackman a révéléUne nouvelle position de 3,15 millions d’actionsSur Netflix, environ 4,9 % du portefeuille de l’entreprise a été accumulé au cours du deuxième trimestre. Il s’agit d’une reprise d’investissements, pas d’une première mise de fonds : le fonds a perdu plus de 400 millions de dollars lorsqu’il a été racheté en 2022. Ackman a depuis admis qu’il avait…Tôt et incorrect.Le nom n’est qu’un indice, pas une thèse. La thèse, c’est ce que son rapport affirmait : que Netflix a effectivement gagné la guerre des services de streaming, que les revenus peuvent continuer à augmenter à un rythme de deux chiffres, tandis que les coûts liés au contenu augmentent moins vite, et que les actions sont cotées à un prix bien inférieur à cette réalité.

Pour déterminer si il a raison ou non, il faut reconstituer l’histoire originale que le marché continue d’évaluer. Pendant la plupart de sa vie publique, Netflix était une entreprise où la croissance du nombre de abonnés était importante. Les revenus provenant des abonnements variaient constamment, et les investisseurs voulaient un vecteur de croissance toujours plus important pour justifier ses actions. C’est pourquoi le film produit par Warner Bros. a effrayé les gens. Netflix a essayé de s’approcher de ce studio…Offre de 30 dollars par action de Paramount, uniquement en espècesLe deal aurait permis aux actionnaires de WBD de recevoir entre 21 et 28 dollars par action. En revanche, Paramount a payé à Netflix une somme de 2,8 milliards de dollars pour se retirer du marché. Du point de vue du marché, cette situation semblait être une stratégie de croissance sans direction claire. Ainsi, les baisses des prix cette année ont été perçues comme une bonne nouvelle. En avril, Netflix a dépassé les prévisions, mais a maintenu ses projections sans changement. L’action a quand même chuté. En juillet, Netflix a rapporté des résultats conformes aux prévisions.Des prévisions plus faibles que prévu pour le troisième trimestreEt les actions ont chuté d’environ 9 %. La banque Bank of America a exprimé ces inquiétudes en juillet : le nombre d’heures de visionnage par abonné diminue, l’intelligence artificielle remet en question le secteur des contenus, et YouTube ainsi que les vidéos courtes prennent une part de marché croissante. La banque a également prévenu que les fusions-acquisitions pourraient entraîner un changement de tendance pour Netflix.Une entreprise qui est plutôt une constructrice, et non une acheteuse.Face à un risque élevé de perte de revenus et à une panique sur les valeurs boursières. Le marché veut un film où Netflix doit encore gagner des abonnés pour mériter son multiple. Mais ce film est terminé.

Une note de bas de page honnête avant le cas important.Les bénéfices nets du premier trimestre ont augmenté de 83 % pour atteindre 5,28 milliards de dollars.Et ce bond de performance était dû aux 2,8 milliards de dollars de frais de dissolution liés à l’échec du deal avec Warner Bros. – des frais qui ne se reproduiront pas. Cela complète également le chiffre de flux de trésorerie de 11,15 milliards de dollars, ainsi que le taux de croissance de 31 %. Il est difficile de séparer ce paiement unique du chiffre de flux de trésorerie, donc on peut considérer les deux comme étant marqués d’un astérisque. Mais si on soustrait ces frais, on obtient toujours une bonne situation : les revenus ont augmenté de plus de 16 %, le profit opérationnel est de près de 30 %, atteignant 32,3 % au premier trimestre (les frais n’ont jamais été comptabilisés dans les revenus opérationnels). Le taux de rentabilité sur le capital investi est supérieur à 27 %, et la dette nette est d’environ 5 milliards de dollars, contre près de 9 milliards de dollars en liquidités.

L’histoire nouvelle correspond à l’inversion de la forme maturée-compounder. Netflix a annoncé cela le jour où il a cessé d’essayer d’acheter des entreprises en pleine croissance. Au lieu de payer trop cher pour Warner Bros., il a simplement reçu les frais liés à cette transaction.25 milliards de dollars ont été autorisés pour des rachats d’actions en avril – plus que tout le budget alloué pour les contenus en 2026.En même temps, l’entreprise est passée d’une stratégie basée sur l’acquisition de abonnés à une stratégie de monétisation des plus de 300 millions d’abonnés qu’elle possède déjà. Les revenus publicitaires devraient doubler pour atteindre environ 3 milliards de dollars.Environ 60 % des nouveaux abonnés dans les régions où les publicités sont présentées choisissent le niveau d’abonnement avec des publicités.Les augmentations de prix se répercutent sur le prix de base, et les marges s’agrandissent, car les coûts liés au contenu augmentent plus lentement que les revenus. C’est ce qui a changé sur le plan financier. La croissance des revenus ralentit, atteignant une fourchette de 10 à 15 %. C’est précisément pour cette raison que les actions ont été réinitialisées. Mais ce qui est positif pour les actionnaires, c’est que le flux de trésorerie libre, les marges et le bénéfice par action, malgré la diminution du nombre d’actions, continuent d’augmenter. L’histoire ne se concentre plus sur les abonnés, mais plutôt sur l’argent liquide.

Il s’agit maintenant de la logique d’entrée dans le marché : il s’agit d’une logique simple et multiple, et non d’un modèle précis. Le réajustement des données a conduit Netflix à des résultats qui sont environ 24 fois supérieurs aux résultats historiques. Pour une entreprise dont les revenus augmentent de plus de 16 %, avec un flux de trésorerie libre en hausse et un nombre de actions diminuant, les calculs futurs indiquent que les résultats seront plutôt stables – les critères sont donc fixés de manière prudente. C’est ce qu’on appelle un réajustement des attentes ; c’est là que les surprises se produisent. Le score global fourni par AInvest indique toujours que l’action est valable, avec un score fondamental de 8,28 sur 10. Les critères de notation n’ont jamais abandonné cette théorie, même après le réajustement des données.

Le contrepoint honnête est la voie de sécurité. Le taux d’engagement par abonné diminue vraiment ; YouTube continue de consommer la part de marché des États-Unis. De plus, l’inquiétude liée aux augmentations de prix est réelle – Morgan Stanley a réduit son objectif à 90 dollars en raison de cette anxiété liée au départ des abonnés. En Europe, les entreprises ont également renoncé aux augmentations de prix. La réponse de Netflix est que elle continue de générer des revenus…environ 5 pour cent de la visionnage télévisé mondialAvec un taux de désabonnement historiquement bas, les calculs concernant le nombre de abonnés ne sont plus pertinents. C’est une affirmation, et elle peut être vérifiée. Le critère de validation pour les douze prochains mois concerne l’industrie publicitaire : si la croissance de ce secteur s’arrête, ou si le taux de désabonnement augmente, alors l’action de rachat des actions cessera de financer la croissance continue, et commencera à financer une baisse du ratio de valorisation. Dans ce cas, la thèse est fausse. C’est la ligne de coupure.

Concrètement, mon cas de base pour les prochains douze mois est un prix de l’action autour de 100 $, soit environ 25 % de plus que le cours actuel. Ce chiffre est établi de la manière que je préfère : pas de modèle DCF, mais plutôt une multiple qui correspond au niveau que le marché accepte déjà, avec des bénéfices qui augmentent progressivement. Si les marges et l’augmentation des revenus publicitaires permettent aux bénéfices de dépasser les 3 $ par action, et si la multiple reste stable autour de 20 $, alors des chiffres en dessous de 30 $ sont probables. Les attentes des analystes se situent déjà entre 90 $ et 130 $, avec une moyenne autour de 94 $. Le niveau bas est réel et visible : 90 $ chez Morgan Stanley. Si l’engagement des clients diminue et que les revenus publicitaires ne augmentent pas, alors ma théorie est fausse. Je préférerais alors annuler mes investissements plutôt que de continuer à défendre une stratégie qui n’a plus de sens. Mais c’est juste un signal d’alarme, pas le cas de base. Le cas de base, c’est le fait que cette stratégie devient inutile.

Alors, ne suivez pas le milliardaire ; vérifiez plutôt sa crédibilité. Le retour d’Ackman à un rendement de 4,9 % sur son portefeuille indique que un investisseur sérieux estime que cette stratégie de rééquilibrage est inadaptée. Son retrait en 2022, ainsi que ses propres déclarations, montrent que les noms ne déterminent pas les prix ; c’est plutôt les flux de trésorerie qui comptent. Et ces flux de trésorerie continuent de croître, tandis que le prix se trouve dans une fourchette adaptée aux flux de trésorerie. Le marché continue de valoir l’histoire des anciens abonnés de Netflix ; les annonces actuelles indiquent déjà l’histoire nouvelle. Lorsque l’action baisse d’un tiers, et que les indicateurs financiers indiquent l’inverse, c’est là la définition d’une opportunité.