Le marché punit Basel. Ces chiffres ne le méritent pas.

Le marché punit Basilea. Les chiffres ne le méritent pas.

Hier, l’action a clôturé à 54,20 CHF. Sa taille de marché est d’environ 671 millions de CHF. Le multiple des revenus futurs permettrait de rendre les investisseurs qui cherchent des actifs à faible valeur de satisfaction. Il n’y a pas que cela : il s’agit d’une petite entreprise suisse dans le domaine des biotechnologies, qui dispose d’un potentiel de revenus liés aux royalties, d’un pipeline de projets en développement, et de prévisions positives pour l’avenir. Le marché le valorise donc comme un candidat clinique à étude, plutôt que comme une entreprise en phase de commercialisation.

C’est ce qui cause le malentendu. Expliquons pourquoi.

Le moteur royal est la base.

Basilea ne réalise pas la plupart des revenus qu’elle obtient de ses produits. Son produit phare est Cresemba (isavuconazole), un antifongique autorisé par Merck KGaA. Les redevances générées par ce produit constituent la base du flux de trésorerie de l’entreprise. En 2025, les revenus liés aux redevances étaient…111,6 millions de CHF, soit une augmentation de 15 %Depuis l’année précédente, en raison d’une forte demande de Cresemba aux États-Unis et au Japon. La direction anticipe que cette valeur augmentera à environ 120 millions de francs suisses en 2026, avec une contribution en espèces de la production s’élevant à environ 170 millions de francs suisses.

Le marché des États-Unis reste protégé au moins jusqu’au quatrième trimestre 2027. En Europe, l’exclusivité dure jusqu’à la seconde moitié de 2028. Le Japon dispose du délai le plus long pour se développer ; une croissance significative est attendue au cours des cinq prochaines années, à mesure que la pénétration du produit s’intensifie. Ce ne sont pas des prévisions spéculatives – c’est plutôt des faits réglementaires qui définissent les limites de la base des redevances.

Ce que cela signifie pour l’investisseur est simple : l’entreprise dispose d’une base de revenus sur plusieurs années, avec des dates d’échéance connues. Les revenus augmentent de deux chiffres, ce qui permet de financer tout le reste qu’elle fait. Ce n’est pas le mode de fonctionnement de la plupart des petites entreprises biotechnologiques. La plupart d’entre elles dépensent beaucoup d’argent. Celle-ci, en revanche, gagne de l’argent.

H1 2026 confirme la trajectoire.

Les résultats semestriels publiés aujourd’hui, le 18 août 2026, ne sont pas surprenants dans la direction générale des choses, mais ils valent la peine d’être lus pour les détails. Les revenus ont atteint 119,0 millions de francs suisses, soit une augmentation de 14 % par rapport à 104,0 millions de francs suisses au premier semestre 2025. Les bénéfices ont atteint 27,95 millions de francs suisses, soit 2,13 francs suisses par action. Cela signifie que le rythme de croissance du bénéfice par action sur toute l’année devrait dépasser significativement les 3,29 francs suisses atteints durant tout le exercice 2025.

La comparaison année après année est importante ici. Les résultats de l’exercice 2025 ont semblé faibles sur le plan global, en raison d’un paiement unanimal de 12,0 millions de CHF pour l’acquisition de ceftibuten-ledaborbactam.Un antibiotique oral appelé Basilea, obtenu auprès de Venatorx.En août 2025, les bénéfices d’exploitation étaient en baisse. Si cette charge est éliminée, la tendance globale devient clairement ascendante. La direction a alors déterminé des prévisions pour l’ensemble de l’année en fonction de ces résultats.

À quoi ressemble vraiment le pipeline ?

Basilea dispose actuellement de deux programmes de phase 3 concernant les antifongiques. Les deux progresse comme prévu.

Fosmanogepix est un produit phare. C’est un antifongique de large spectre, de premier plan, doté d’un mécanisme d’action novateur. Il est actif contre les espèces de Candida et d’Aspergillus courantes, y compris les souches résistantes aux médicaments comme Candida auris et C. glabrata, ainsi que les moisissures rares. La FDA lui a accordé les certifications Fast Track (examen accéléré), Orphan Drug (incitations pour les maladies rares) et Qualified Infectious Disease Product (examen prioritaire pour les antimicrobiens). Deux études de phase 3 sont en cours : FAST-IC pour les infections fongiques invasives.Lancée en septembre 2024, elle compte désormais plus de 100 sites.Et FORWARD-IM pour les infections par champignons invasifs : il a été lancé en juillet 2025, avec 15 sites actifs. Environ 40 autres sites seront mis en place d’ici le premier semestre 2026. Les résultats principaux pour ces deux produits devraient être disponibles dès la première moitié de 2028.

Le deuxième programme, BAL2062,Un antifongique de première classe, obtenu à partir d’un produit naturel.Dans les études de phase 1, son utilité est prouvée en termes de sécurité et d’activité fongicide contre l’Aspergillus résistant aux azoles. De plus, il bénéficie des labels QIDP, Orphan Drug et Fast Track.

Ensuite, il y a l’aspect antibiotique. Basilea a acquis le ceftibute-Laborbactam sous licence. Il s’agit d’une combinaison topique destinée aux infections des voies urinaires complexes. Le programme de phase 3 débutera au premier trimestre 2027, avec des résultats positifs attendus au début de l’année 2029.

Aucun de ces éléments n’est un développement spéculatif. C’est un développement financé.

BARDA est le facteur de réduction des risques que personne ne prend en compte.

L’Autorité pour la recherche et le développement biomédical avancé, une agence gouvernementale américaine relevant du Département de la Santé et des Services humains, a alloué environ 93 millions de dollars aux programmes antifongiques de Basilea d’ici mi-2026, par des versements progressifs selon des objectifs prédéfinis. La société a reçu 30 millions de dollars en juillet 2026, après avoir atteint un objectif préétabli en termes d’enregistrement des utilisateurs pour fosmanogepix. Le montant total potentiel de financement, si toutes les options contractuelles sont mises en œuvre sur 12 ans, est d’environ 268 millions de dollars.

BARDA couvre généralement environ 60 % des coûts totaux des projets soutenus. Cela signifie que Basilea ne dépense pas ses réserves de liquidités pour mener à bien les projets fosmanogepix et BAL2062 durant la phase 3. Elle exploite donc un programme dont le financement est partagé par le gouvernement américain, selon des critères de progrès. En ce qui concerne les antibiotiques, un contrat distinct de BARDA pour le ceftibuteen-ledaborbactam, sous forme de leasing avec Venatorx lorsque Basilea a acquis le programme, permet d’obtenir jusqu’à 159 millions de dollars de financements non dilatifs.

L’implication est évidente. Le bilan financier n’a pas besoin de soutenir une démarche clinique longue et nécessitant beaucoup de liquidités. Les liquidités nettes étaient…86,9 millions de CHF à la fin de l’année 2025Cela représente plus du triple par rapport à l’année précédente. En même temps, les obligations convertibles en arrière-plane ont diminué d’environ 22 %, pour atteindre 76 millions de francs suisses. Depuis le début de 2022, l’entreprise a réduit ses dettes financières d’environ 145 millions de francs suisses.

Évaluation vs. Réalité

À 671 millions de francs suisses, le marché applique une réduction importante à une entreprise qui connaît une croissance des revenus à deux chiffres, qui finance ses propres investissements grâce aux royalties, et dont le gouvernement américain paie une part importante de ses coûts de développement clinique. En 2026, l’entreprise a généré un bénéfice par action de 2,13 francs suisses, ce qui signifie qu’une courbe annuelle de performance se situe autour de 4,30 francs suisses par action – bien plus que le EPS de 3,29 francs suisses par action pour l’année entière en 2025. À la valeur actuelle de l’action, cela correspond à une multiple de revenus futur dans les dix premiers pourcentages. Pour une entreprise en phase de développement clinique, c’est énorme. Mais pour une entreprise financée par des royalties et disposant de liquidités nettes, c’est un chiffre que les investisseurs cherchent à obtenir avec patience.

La réduction des coûts est due au fait que les investisseurs considèrent que les périodes d’exclusivité de Cresemba vont expirer : en 2027 aux États-Unis et en 2028 en Europe. Ils pensent donc que la baisse des revenus finira par mettre fin à cette situation. Ils ont raison : les redevances diminueront. Mais la situation n’est pas simple, car les revenus liés à Cresemba se dirigeront vers des contrats à plus forte marge, à mesure que la production se déplace, que le financement fourni par BARDA continue de circuler, et que les événements clés de 2028 arriveront bien avant que les capitaux ne soient épuisés.

Le contexte de comparaison est important ici. La plupart des petites entreprises biotechnologiques ayant une taille de marché aussi petite sont avant revenus, et dépendent de la générosité du marché des capital-risque et du marché public pour financer leur phase 3. Basilea n’est pas dans cette catégorie. Elle gagne plus qu’elle ne dépense, elle dispose de liquidités nettes, et ses projets sont financés par le gouvernement. C’est un profil de risque nettement différent, même si l’étiquette de catégorie – petites entreprises pharmaceutiques biotechnologiques – reste la même.

Qu’est-ce qui changerait cette vision ?

La thèse reste valable tant que le système de rémunération continue de fonctionner et que le processus de production se déroule selon le calendrier prévu. Une ralentissement dans les ventes de Cresemba avant l’expiration de la période d’exclusivité pourrait compromettre la capacité à générer des flux de trésorerie suffisants. Des difficultés dans l’étude fosmanogepix, en particulier un résultat négatif, pourraient faire basculer la valeur de l’action vers une entreprise axée uniquement sur les royalties, avec une croissance limitée à court terme. De plus, le financement fourni par BARDA, bien que important, est conditionné à des critères spécifiques ; donc, des retards dans les étapes de développement ou des problèmes réglementaires pourraient accroître le temps nécessaire pour développer l’entreprise et augmenter les dépenses en liquidités que Basilea doit couvrir.

Rôle du portefeuille

Ce n’est pas une opération de croissance basée sur les convictions. C’est plutôt une position à valeur de patience pour la partie du portefeuille qui tolère des événements cliniques binaires, en échange d’une entrée dans un pipeline dérisqué. La « sleeve » appropriée est celle qui comprend des entreprises de petite taille, avec des opportunités de croissance asymétriques et un niveau de sécurité défini. Si vous construisez un “barbell”, cette position se trouve sur le côté risque de croissance, couvert par le niveau de sécurité lié aux royalties et au bilan financier. Le signal de réduction serait le même que celui applicable à toute position en phase clinique : un résultat négatif lors de la phase 3 en 2028, ou une détérioration de la trajectoire des royalties de Cresemba, ce qui rend le niveau de flux de trésorerie prévu incroyablement faible.

Le marché a correctement anticipé les risques en fixant des prix plus bas. La question pour l’investisseur est de savoir si le potentiel de croissance est suffisant pour justifier le temps d’attente. Avec deux programmes de phase 3 en cours, une base de royalties en augmentation, et un partenaire gouvernemental qui financent les études cliniques, le rapport risque/bénéfice est favorable.