Le réveil le plus bruyant du marché vous annonce les nouvelles de la semaine dernière.

Le réveil le plus bruyant du marché vous annonce les nouvelles de la semaine dernière.

Le ratio CAPE de Shiller est de 41. Ce chiffre est plus que le double de la moyenne sur 150 ans ; il est juste un peu inférieur au pic des entreprises technologiques. Toutes les publications financières qui présentent ce graphique ont le même titre : avertissement. Chaque recommandation qui suit cet avertissement est la même : acheter des produits de qualité, acheter des produits de consommation, posséder des bilans financiers solides, réduire les risques.

Tout le monde a raison quant au nombre. Ils se trompent cependant quant à ce que ce nombre mesure et ce qu’il vous indique de faire.

Le CAPE divise le prix de marché actuel par la moyenne des bénéfices ajustés à l’inflation sur les 10 dernières années. Cela semble être un horizon très long… En réalité, la moitié de ces 10 ans comprend la chute des bénéfices due à la pandémie en 2020, ainsi que les conséquences financières qui ont suivi. Le dénominateur est encore sous le choc causé par la pire chute de performance d’entreprises au cours du siècle. Le ratio est élevé non pas parce que les prix des actions ne sont pas liés aux bénéfices actuels, mais parce que les calculs tiennent encore compte de cette anomalie historique, qui a été compensée et remplacée par une croissance réelle des bénéfices depuis près trois ans.

Cette distinction change tout.

La contradiction sur laquelle personne ne parle

Pendant que le CAPE se trouve près de son niveau record historique, le ratio P/E anticipé du S&P 500 – qui indique le prix par les bénéfices prévues par les analystes pour les entreprises au cours des 12 prochains mois – est inférieur à 20 fois. C’est la première fois depuis plusieurs mois qu’il descend en dessous de ce niveau, et bien en dehors des valeurs habituelles de l’indice ces derniers temps.

Les deux taux ne peuvent pas exprimer le même message. L’un indique que le marché est à son point le plus coûteux depuis longtemps. L’autre dit que les évaluations futures se sont en réalité améliorées.

Le CAPE est un indicateur qui dépend du passé. Il indique comment la valeur des actions du marché s’est déroulée au cours de la dernière décennie, après avoir été ajustée. Le P/E anticipé, quant à lui, est un indicateur qui montre ce que les investisseurs sont prêts à payer pour les bénéfices de l’année suivante. Lorsque ces deux indicateurs divergent fortement, cela signifie que le marché anticipe une croissance suffisamment rapide des bénéfices pour faire diminuer le multiple historique. Si cette croissance se réalise, le CAPE diminue sans que ne se produise de crise, car le dénominateur rattrape le numérateur. Sinon, le multiple reste constant, et les deux ratios diminuent ensemble.

Le CAPE ne prédit pas quel scénario se produira. Il vous indique simplement que le passé était anormalement mauvais par rapport aux normes d’aujourd’hui.

Pourquoi 2026 n’est pas 1999

La comparaison réflexive, c’est toujours la bulle des entreprises de type “dot-com”. Le ratio CAPE était de 44 en mars 2000, et tout s’est effondré. Mais les entreprises qui soutiennent l’indice actuel sont les entreprises les plus rentables de l’histoire économique, et non ces sociétés écrans qui se contentaient de récupérer des revenus, comme c’était le cas à la fin des années 1990.

Nvidia a présenté ses résultats pour l’exercice 2026.Richesses nettes supérieures à 120 milliards de dollarsAvec un bénéfice net de 74,15 % et un bénéfice d’exploitation de 64 %. Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon et Meta ont généré ensemble environ 350 milliards de dollars en flux de trésorerie libre au cours des dernières années financières. Les revenus du Nasdaq-100 ont augmenté de 19 % par rapport à l’année précédente au dernier trimestre. À l’apogée des entreprises technologiques, le ratio P/E total de ce secteur était d’environ 50. Aujourd’hui, il est autour de 30. Cisco était cotée à un ratio P/E de 200 fois ses revenus. Nvidia est cotée à un ratio P/E de 34, malgré que ses résultats soient réels et qu’elle restitue de la capitale.

Le marché ne paie pas des prix élevés pour les promesses futures. Il achète plutôt la génération de trésorerie actuelle, et paie un multiple qui a en réalité diminué.

Le “Playbook réflexif” coûte cher en termes de sécurité.

C’est là que l’alarme CAPE cause le plus de dégâts. Elle incite les investisseurs à adopter chaque fois la même stratégie défensive : fuir vers les produits de première nécessité pour les consommateurs et le secteur de la santé, les secteurs qui ont survécu à la dernière crise financière.

Le problème est que le modèle de business en lui-même est devenu coûteux. Procter & Gamble se négocie à un P/E anticipé de 21, avec un ratio PEG supérieur à 17 – ce qui signifie qu’on paie 17 fois plus pour chaque unité de croissance. Johnson & Johnson se négocie à un P/E anticipé d’environ 19. Ce n’est pas une dépréciation. C’est plutôt un prix élevé pour des entreprises qui sont confrontées à des facteurs structurels positifs, sans rapport avec les valeurs de marché : l’érosion du pouvoir de fixation des prix chez les détaillants à faible marge, les risques liés aux tarifs dans les chaînes d’approvisionnement mondiales, et le vieillissement des produits dans le secteur de la santé.

Les secteurs défensifs ne sont pas bon marché, car le marché prend en compte les risques de catastrophe. Leur prix est calculé en fonction d’une croissance stable et lente, dans une économie où ces caractéristiques ne sont plus suffisamment rares pour permettre des prix élevés. Lorsque 75 % des investisseurs s’inquiètent d’une récession, la recherche de sécurité n’est pas une position contraire au consensus. C’est plutôt une position de consensus, ce qui signifie que le prix est déjà déterminé.

Le ralentissement de la consommation est également un signal faux.

L’alarme CAPE vient d’avoir un ami. Ventes de détail en juillet-6,0%C’est la plus grande baisse mensuelle en plus d’un an. L’indice de confiance des consommateurs a chuté de près de 8 %, atteignant 51. Les titres de presse annonçaient des chiffres sur les dépenses publiques.

Les chiffres étaient plutôt normaux. Les remboursements de taxes qui avaient stimulé les dépenses au premier semestre se sont épuisés. Amazon a reporté le Prime Day au mois de juin, ce qui a permis de faire avancer les ventes. Les prix du gaz ont baissé, ce qui a réduit les revenus des stations-service. Les fabricants de voitures ont rapporté des ventes inférieures aux prévisions. Même en excluant les véhicules, le gasoil et les matériaux de construction, les ventes de détail ont diminué de seulement 0,4 % – c’est une baisse modeste par rapport à une augmentation prévue de 0,3 %, et non une catastrophe.

Les dépenses des consommateurs ont augmenté à un taux annuel de 3,2 % au deuxième trimestre, contre 1,5 % au premier trimestre. La hausse de 14 % du S&P 500 depuis le début de l’année a contribué à augmenter la richesse des ménages. Les ménages à revenus élevés transforment donc ces gains en dépenses réelles. Ce n’est pas une pause dans la consommation ; c’est plutôt une régulation saisonnière après une première moitié de l’année exceptionnellement forte.

Le marché l’a considéré comme un signe de pessimisme. Les actions ont chuté, mais ensuite le S&P a repris des hauteurs. C’est le schéma : des nouvelles suffisamment négatives pour effrayer les investisseurs qui suivent le CAPE, mais pas assez négatives pour changer la trajectoire des résultats financiers.

Où vit l’opportunité réelle

L’alarme CAPE a conduit les investisseurs dans une situation de binarisme faux : soit on profite de la bulle de croissance, soit on se cache en attendant une opportunité plus sûre. L’opportunité réelle se trouve donc dans l’écart entre ce que les indicateurs rétrospectifs annoncent et ce que les indicateurs prospectifs murmurent.

Les entreprises dont la croissance des bénéfices peut justifier un multiple de valeur plus faible sont celles pour lesquelles le marché n’est pas suffisamment évalué. Ce ne sont pas les entreprises liées à l’infrastructure de l’IA de grande taille : celles-ci ont déjà atteint leur point de maturité, et le capitalisation boursière de Nvidia, de 5,4 billions de dollars, ne laisse pas beaucoup de marge pour des surprises positives. Ce ne sont pas non plus les entreprises défensives, qui sont devenues des indicateurs de croissance, avec une croissance moins forte et des multiples de valeur plus élevés.

Ce sont des entreprises technologiques et industrielles de deuxième niveau, où l’adoption de l’IA se fait au sein de leurs produits existants, plutôt que de constituer une innovation nouvelle. Ce sont des entreprises de logiciels qui profitent des dépenses d’entreprise sans avoir à supporter les coûts de développement nécessaires. Il s’agit d’entreprises dont le ratio P/E est vraiment inférieur à 18 ou 19, et dont les résultats financiers ont repris de la vigueur, plutôt que de rester simplement en légère augmentation. Ces entreprises ne figurent pas sur les listes de « qualité à acheter », car elles ne possèdent pas de tendance à distribuer des dividendes sur 20 ans, ni de marques reconnaissables. Elles apparaissent plutôt dans les mises à jour des résultats financiers.

Le ratio P/E à l’échelle de l’avenir, inférieur à 20x, indique que c’est la croissance des bénéfices, et non l’appréciation des prix, qui est à l’origine de la performance du marché. Le CAPE se normalisera naturellement lorsque les bénéfices liés à la pandémie sortiront de sa période de 10 ans autour de 2030 – sans aucune crise nécessaire. Si vous sous-estimez le marché parce que ce ratio est élevé, vous misez sur ce qui empêche réellement le marché de flotter : la croissance réelle des bénéfices, que les analystes commencent progressivement à reconnaître.

Qu’est-ce qui pourrait prouver le contraire ?

Un point de vue contraire n’est qu’une décoration, à condition de pouvoir être abandonné. Voici ce qui le brise.

Si le P/E anticipé du S&P 500 dépasse 22, tandis que le CAPE reste supérieur à 40, alors la croissance des bénéfices qui justifie cette divergence ne se produit pas. C’est le signe que le marché a réévalué les valeurs de manière permanente, plutôt que de suivre le rythme de l’économie réelle. Si les ajustements des résultats pour le troisième et le quatrième trimestre 2026 deviennent négatifs – pas un seul ajustement négatif, mais un cycle d’ajustements négatifs sur une large échelle – alors le P/E anticipé diminuera naturellement. L’alarme concernant le CAPE est donc justifiée, et non erronée.

Le problème des dépenses de capital des hyperscalers est en réalité une préoccupation importante. Microsoft, Google, Amazon et Meta allouent environ 660 à 690 milliards de dollars pour l’infrastructure d’IA cette année. Si l’adoption de l’IA par les entreprises reste limitée au niveau des “copilots” et ne progresse pas vers l’utilisation d’agents autonomes, alors ces dépenses ne rapportent pas autant que le coût du capital. Ces dépenses de CAPEX ne disparaissent pas – elles se déprécient. Les bénéfices qui justifient le multiple de cours actuel dépendent donc de la rentabilité de ces investissements.

C’est le dénominateur que le CAPE ne peut pas voir, mais que le ratio P/E anticipé suppose. Si ce ratio chute, les deux ratios diminuent ensemble. Le marché n’a pas besoin d’une récession pour devenir moins cher ; il suffit que la croissance ralentisse.

Le filet de sécurité de la foule

L’alarme CAPE est une analyse sans risque pour les carrières. Elle dispose d’un historique clair, d’une représentation graphique intéressante, et de des recommandations qui semblent prudentes. Personne ne est licencié simplement parce qu’on lui conseille aux clients de réduire leur exposition aux actions, alors que la métrique de valuation la plus importante dans le domaine financier est en état de danger.

Mais l’analyse qui garantit la sécurité professionnelle est aussi une analyse surchargée ; et une analyse surchargée, c’est une analyse basée sur les prix. L’investisseur qui agit uniquement en fonction du CAPE achète donc les mêmes actifs défensifs que tous les autres, à des prix qui supposent justement le même désastre qu’il cherche à éviter. Ils vendent donc la croissance des bénéfices qui, en réalité, permettrait de maintenir les multiples futurs stables.

Le marché ne émet pas de signal d’avertissement. Il émet deux signaux différents en même temps. L’un est fort et rétrospectif ; l’autre est silencieux et proactif. L’opportunité appartient à celui qui écoute le signal que la foule a cessé d’entendre.